公司2002年成立，2010年创业板上市。公司是“代理+自研”的商业模式，分为三个阶段：2002-2012年是传统疫苗品种和代理疫苗模式；2013-2016年以自主Hib，独家AC-Hib三联苗为主；2017-2020年以代理HPV疫苗为主；未来自主研发产品将爆发。
代理产品
智飞代理主要来自于默沙东的四价HPV、九价HPV、五价轮状病毒疫苗、23家肺炎多糖疫苗和灭活甲肝疫苗。
智飞2017-2019年销售收入分别为13.43亿、52.28亿和105.9亿，收入连续几何式上涨，主要功臣是宫颈癌疫苗HPV，国内4价、9价HPV处于供不应求状态，国内没有竞争对手，因此曾出现假疫苗。
2020年12月22日公司公告：与默沙东签署协议约定，2021-2023年上半年HPV疫苗的基础采购额分别为102.89/115.57/62.6亿元，合计281亿元。同时，默沙东可根据实际情况增加供应，三年基础采购额可上调至346亿，较上次签署的协议（2019-2021年上半年基础采购额分别为55.07/83.3/41.65亿元，合计180亿）大幅增加166亿。
在全球，宫颈癌是仅次于乳腺癌、结直肠和肺癌的第四大女性常见癌症，每年浸润性宫颈癌病例530000例，死亡病例约260000例，是不折不扣的女性健康杀手。
现在国内HPV疫苗格局如下：
二价：万泰（馨可宁）2019年上市，年龄9-45岁，329元/支，9-14岁打两针，15-45岁打三针；GSK（希瑞适）2016年上市，年龄9-45岁，598元/支，打三针。
四价：智飞（默沙东-佳达修）国内2017年上市，年龄20-45岁，798元/支，打三针。
九价：智飞（默沙东-佳达修）国内2018年上市，年龄16-26岁，1298元/支，打三针。
二价快速增长，四价和九价基本一直处于供不应求状态。
万泰二价上市后迅速抢占GSK市场，智飞生物和默沙东签订供应协议供应量进一步增加，也会给二价市场造成压力。
考虑到国内采用严格的CIN2+作为临床试验终点，Ⅲ期临床试验的周期将进一步延长，国产九价疫苗还要4-5年时间上市，所以这个期间红利就归属智飞了。
自主产品
目前上市主要是AC脑膜炎结合疫苗、ACYW135群脑膜炎多糖疫苗、Hib疫苗、AC-Hib联合疫苗、注射用母牛分枝杆菌（微卡）、重组结合杆菌融合蛋白（宜卡）。
流脑类疫苗是子公司智飞绿竹承担，绿竹累计有6种细菌类疫苗生产注册批件，目前有3种是在售：AC脑膜炎结合疫苗、ACYW135群脑膜炎多糖疫苗、Hib疫苗。
AC-Hib联合疫苗是公司的独家重磅产品，但在2020年再注册未通过，当年无签批记录，未来将通过升级为冻干剂型再次上市销售。
宜卡2020年4月获批，已经在12个省份中标，市场推广进度较快。
流脑疫苗：
流行性脑膜炎（流行性脑脊髓膜炎）简称流脑，是由脑膜炎双球菌引起的化脓性脑膜炎。脑膜炎双球菌包括A、B、C、D、X、Y、Z、E、H、I、K、L、W135共13个菌群，95%的入侵性脑膜炎双球菌感染是由A、B、C、X、W135和Y群引起的。按照是否含有结合蛋白载体，流脑疫苗可分为多糖疫苗（MPV）及多糖结合疫苗（MPCV），我国以MPV为主，发达国家以MPCV为主。目前全球流脑疫苗首推的是四价多糖结合疫苗，国内尚无引入。目前国内上市的脑膜炎球菌疫苗包括A群流脑多糖疫苗、AC流脑多糖疫苗、AC多糖结合疫苗、ACYW135多糖疫苗。
AC-Hib联合疫苗在2014年底上市，适用年龄段2月龄-71月龄婴幼儿和儿童。相比AC结合苗和Hib疫苗，AC-Hib三联苗具有接种次数少的优势，上市后迅速放量，2018年批签发量达到644万剂。2019年4月由于疫苗再注册到期停止生产，全年批签发428万剂。公司目前一方面加紧研发AC-Hib疫苗的冻干剂型（目前处于III期临床），未来上市后接替目前的水剂，另一方面，公司加强AC结合、ACYW135流脑多糖疫苗、Hib疫苗的销售来弥补AC-Hib下滑的损失。
结核疫苗
结核病是由结核分枝杆菌感染引起的慢性传染病。除了头发和指甲外，身体的各个部位都可能感染结核杆菌，但是主要是以肺部感染为主，肺结核占结核病的80%以上。根据世卫组织估计，全世界共有17亿人是结核分枝杆菌的感染者,大多数结核病病例集中在发展中国家，印度、中国等8个国家的结核病病例数占全球总数的2/3以上。
卡介苗（BCG）是目前唯一获批的结核疫苗，但其存在一定的局限性：主要用于婴幼儿防护，保护期限只有5-10年，复种无效。
智飞公司的母牛分枝杆菌疫苗（预防用微卡）有望成为全球首个完成III期临床试验的针对潜伏期结核感染的疫苗。目前预防用微卡已经报产并纳入优先审评。我国潜伏期结合感染者高达3.5亿人，券商推测市场有望达70亿（假定渗透率1%，每人2000元）。
智飞的重组结核杆菌融合蛋白（EC）（宜卡）有望替代传统的结核病筛查手段，宜卡能够特异性区分卡介苗与结核潜伏感染，检测效果与γ-干扰素释放试验相同，且操作方便，无需抽血。宜卡2020年4月获批，己经在12个省份中标，市场推广进度较快。券商推测宜卡销售峰值能达到20亿以上。
智飞产品覆盖结核的预防、检测、加强免疫、治疗全流程。
智飞生物布局的结核病防治产品
研发
智飞研发产品近30个（含临床前阶段），目前来看，未来几年主要看点是母牛分枝杆菌疫苗、23价肺炎、4价流感疫苗、AC-Hib三联苗、狂犬疫苗、4价流脑结合疫苗。
三代狂苗进入三期临床，设计产能500万。
四价裂解流感病毒疫苗预计2021年下半年获批，2022年开始销售。长期看四价流感疫苗将逐步替代三价流感疫苗，取得绝大部分的市场份额。如果智飞能取得四价流感疫苗市场20%左右的份额，其销售规模将有望达到10亿元。
四价流脑结合疫苗：
发达国家的流脑多糖疫苗基本已被结合疫苗取代，国内唯一的结合疫苗是A群和C群结合疫苗，未来可能纳入计划免疫范围。国内尚未有四价流脑结合疫苗上市，进度最快的是康希诺，已经报产了。民海生物和兰州所处于临床III期临床，智飞生物则处于临床II期。
从疫苗发展趋势看，多联多价是未来发展趋势，智飞公司三联苗能在满足对Hib接种需求的同时，也能很好的满足对脑膜炎疫苗AC结合疫苗的需求，同时基于AC-Hib三联苗，公司可以开发多联疫苗，如AC-Hib和百白破疫苗开发六联苗等，公司未来在联苗领域亦大有可为。
新冠疫苗：重组疫苗II期数据优异，海外III期临床于2020年12月10日在乌兹别克斯坦、印度尼西亚、巴基斯坦、厄瓜多尔及国内启动。
PS:
蒋总曾在广西防疫任职，智飞的肺结核疫苗与广西中疾所开展三期研究，最终研究报表保护有效率刚好达标。这里不多说……
财务
主要财务指标：
公司近几年毛利率下降，ROE提升，原因是代理产品销售占比逐步提高。比如2018年代理收入38.9亿，2019年升至91.89亿。而自主产品收入2018年是12.7亿，2019年仅增长至13.37亿。代理产品的毛利率30%，自主产品毛利90%。
考虑到未来代理疫苗放量，自主研发产品上市，2023年销售收入能做到300亿，净利润率提升至25%，那么2023年净利润做到75亿。按照现在3400亿市值计算，PE为45倍，并不低。但整个疫苗行业的PE都非常高（PE-TTM:智飞-110；康泰-241；沃森-185；华兰-76；万泰-266），我是看不懂了。
参考预测明细
综合评价
智飞一直被不少人诟病：主要靠代理获取利润。从利润贡献占比来看，确实如此，但智飞靠自主研发，不断推出新品，主要布局在结核、流脑等方面。2019年自主产品销售收入13.37亿，2020年还将进一步提升。仅仅考虑自主产品收入，在国内疫苗行业也算是靠前的（康泰-19.4亿；沃森-11.2亿；华兰-37亿；康华-5.5亿）。
智飞投资深信生物10%的股权，深信在mRNA方面算是国内的头部企业，其药物递送载体的等平台技术还算是领先的。
未来几年公司的收入和利润还将迎来爆发式增长。
但公司的风险点也很明显：过多依靠代理，如果代理合同不能续签是潜在一个风险点。
微信公众号：米斯特阳
声明：本人只持有少许智飞生物股票为观察仓。本公众号相关企业分析仅供参考，不构成投资建议。