新和成是百亿私募上海重阳投资的爱股，从一季度我们可以看到，目前重阳系列持股超过8000万股，以2023年5月12日收盘数据计算，持股市值超过13亿，作为一家以价值投资为标签的投资机构为何会如此青睐一只周期股呢？其背后的逻辑当然是公司足够优秀了，就好比同为周期股的万华化学，自上市以来长期走势一只往上，对于一些长期投资者来说，他们是可以忽略周期性而进行长线投资的，几年以后回报率往往是非常惊人的。
初次对新和成的熟悉是2017年，当年维生素A价格暴涨，从147.5 元/kg 飙升至 1425.0 元/kg，涨幅 866.10%，股价最高上涨超过2倍，本人有幸参与了一段，也认识到了小品种周期的魅力。可惜的是，此后几年，就一直没有再认真关注新和成，也就错过了这么一只几倍大牛股。
如果2021年3月是周期高点的话，那么经过两年的下跌，现在公司股价已经基本接近腰斩了，从月K线和季度K线来看，股价也基本接近到了趋势线附近，因此这个时候有没要认真好好研究了，如图：
趋势线只是一种工具，不能完全说明问题，但是提供的信号是可以让我们去寻找背后的逻辑的，目前无论月K还是季K，趋势线支撑价格基本在15元附近。
分析一家公司，我们首先得清楚公司是做什么的，从22年年报我们可以知道，公司业务主要分四大块：
营养品毫无疑问是公司的主要产品，不过营收同比处于下滑状态，而其它几个板块都取得了超过30%的营收增长，公司22年净利润出现下滑，也是因为主要品类营养品的毛利率大幅下降了10.47个百分点。
只看年报，我们还是很难知道公司到底是做什么的，具体什么产品也不了解，那么分析也很难进行下去，那么就必须找到公司具体的产品和对应的产能才可以，很幸运，华创证券一份研究报告详细的列出来了：
从图表中一看，是不是还是眼花缭乱，根本搞不清楚公司具体做什么的，这里我们就有必要化繁为简，关注到公司的主要产品上来，我们对现有的三大类分别做个介绍：
营养品
VA:饲料添加剂和食品添加剂，之前是公司的主要产品和重要利润来源，也是股价上涨的重要催化剂，但是眼下VA已经跌到了历史最低位，按照现有价格营收不到10亿，占公司总营收不到10%。
VE：饲料添加剂和食品添加剂，目前应该是公司营收最大单品，按照目前价格初步计算营收应该在40亿左右。
蛋氨酸：饲料的添加剂，已有产能15万吨，加上下个月即将投产的15万吨，合计30万吨，按照现在1.7万一吨价格，营收对应50亿左右。
牛磺酸：就是我们熟知的功能性饮料如红牛、东鹏特饮的添加剂，又可作为食品添加剂中的营养强化剂。在国外，牛磺酸早已被广 泛关注及应用，其主要应用领域为食品和饮料行业，美国、日本等多个国家已规定在婴幼儿食品中必须添加牛磺酸。从A股企业永安药业的年报我们得知，牛磺酸的价格大概在2万元一吨，公司投产的3万吨对应6亿的营收。
附一张最近的维生素价格图：
香精香料
整个香精香料我们可以完全看成一个产品，因为精细化工的每个单品的市场规模都不大，但是门槛都比较高，因此随着规模效应以及综合利用，毛利率是逐步提升的过程，目前公司主要生产芳樟醇系列、柠檬醛系列、叶醇系列、二氢茉莉酮酸甲酯、覆盆子酮、 女贞醛、薄荷醇等多种香料，被广泛应用于个人护理、家庭护理、化妆品和食品领域，这里我们简单介绍两种产品。
柠檬醛：是维生素A的重要中间体，也是多次维生素A暴涨的重要诱因，目前全球只有巴斯夫、新和成、可乐丽三家具备生产能力，新和成的8000吨主要是自用生产VA，因此成本上是具备优势的，不过万华化学技术突破了，4.8万吨将在23-24年投产，投产后整个行业产能将过剩。
芳樟醇：技术全球领先，新和成的纯度为 99.3%，较巴斯夫高 0.5PCT，杂 质数量也由 4 个减为 2 个，香气品质由“尚可”提升至“较纯正”水平，在成本上也具有优势。
能够在质量上和成本上都超越全球最高水平的巴斯夫实属不易，同时也为公司产能的持续扩张奠定了基础，周期公司的核心就是成本优势，附图：
高分子材料
公司以发展高分子聚合物及关键中间体为中心，按一体化、系列化原则适度发展材料 下游应用，打造了从基础原料到高分子聚合物、再到改性加工、到特种纤维的 PPS 全产业链，成为国内唯一能够稳定生产纤维级、注塑级、挤出级、涂料级 PPS 的企业。主要产品包括聚苯硫醚（PPS）、高温 尼龙（PPA）等，下游主要应用范围包括汽车、电子电器、环保、工业应用等领域。总的来说，公司参与的领域都是国产替代空间比较大的且未来成长空间足够大，这也是公司接下来重点布局的方向：
从上图我们可以看到，新材料这块产能建成后对应的营收也是超100亿，而22年这块公司业务接近12亿，也就是10倍的成长空间。
到这里，我们应该基本讲清楚了公司是做什么的了，接下来就要重点说说公司的周期性了，也解释下公司为什么现在属于周期底部。
从以上的描述，我们知道VA、VE、蛋氨酸属于公司的重要产品，也是利润的主要来源，更是股价的催化剂，而这三种产品目前都是处于历史底部区间：
以上三张图都是较早时间了，眼下产品价格再次下跌了，5月12日报价分别为：
VA:89元/公斤，合8.9万/吨
VE：74元/公斤，合7.4万/吨
蛋氨酸：16.9/公斤，合1.69万/吨
目前的价格基本处于历史底部区间，维生素A已经是历史最低价了，如图：
对于全球本来玩家不多的公司，为什么产品价格会如此下跌呢，说到底还是供求关系：
VA:本来属于供求平衡状态，大家利润都非常不错，毛利率常年保持50%以上，但是巴斯夫的扩产和新进入者新发药业的投产打破了平衡，如果再考虑到花园生物即将投产的6000吨，过剩的局面会加剧，因为全球的需求一年也就是大概2.63万吨，如果说之前的VA受制于中间体柠檬醛，那么万华即将投产的4.8万吨柠檬醛就是压倒VA价格的最后一根稻草，真是什么东西只要国产突破了，过剩就是必然了，VA在两年前都是门槛极高的品种，附全球VA产能格局图：
VE：目前也是基本处于过剩阶段，全球需求约18万吨，21年时全球产能才21万吨，这两年扩产了不少，附VE全球产能格局图：
蛋氨酸：新和成属于新进入者，也是主要新建产能者，目前全球需求大概170万吨，目前也处于过剩阶段，附蛋氨酸全球产能格局图：
从以上描述我们可以看出，目前公司的主要三大产品都属于供求格局非常不好的时期，而且很可能在接下来较长时间都会是这种局面，那么从这个角度看，这样的公司根本就没有参与的价值，甚至跟踪的价值都没有。
我们先不说这样的判断对不对，这个问题暂且放一边。接下来我们先选取一家同行公司做比较，根据公司的业务属性，我选择了安迪苏这个企业，从两家公司2022年年报我们做出如下比较：
1、两者业务非常类同。蛋氨酸、维生素都是两家公司的主要产品，营业收入也差不多，新和成营业收入146亿，其中营养品板块收入109亿；安迪苏营业收入145亿，其中功能性产品板块103亿。
2、两家公司都有一个毛利较高的业务板块。新和成的香精香料营业收入30亿，毛利率48.97%，同比提升了7.06个百分点；安迪苏的特种产品板块营业收入33亿，毛利率47%，同比下降了2%。
3、两家公司外销占比都比较大，安迪苏超过了80%，新和成为50%左右。
4、两家公司产品进入门槛都比较高，全球玩家都不多。
以上是诸多相同点，因为相同点比较才有意义，但是就算业务和规模都差不多，因为各种因素的影响，两家公司产生的价值确相差很大：
1、利润相差很大，新和成22年净利润为36.2亿，扣非35.9亿，23年一季度利润同比大幅度下滑为6.43亿，扣非5.86亿；安迪苏22年净利润12.5亿，扣非12.1亿，23年一季度净利润大幅度下滑为148万，扣非亏损2000万。
2、费用相差比较大，安迪苏的销售费用是新和成的接近10倍；管理费用新和成比安迪苏少2亿；同样因为汇率波动，新和成财务费用大幅度减少，安迪苏大幅度增加；重要的研发费用新和成是安迪苏的两倍多。
新和成的费用图
安笛苏的费用图
3、员工数量相差很大，或许是工艺的不同，新和成的员工数量是安迪苏的4倍，从某种意义上说 ，新和成这属于劣势，因为人均产值不高，但就是这样无论毛利率还是净利率都大大超越了对手，随着工艺的进步，提升空间也更大。
新和成员工构成图
安迪苏员工构成图
4、成长性相差比较大。新和成一直保持较高的扩产，而现在的在建工程的增加也是未来近年营业收入保持增长的保障，而安迪苏在2018年建设18万吨蛋氨酸之后就没有大规模的新产能建设了。
新和成固定和在建
安迪苏固定和在建
以上几方面只是简单做了个比较，在新和成的年报里我们还看到了新和成的利润构成,从下图我们可以看出,公司蛋氨酸22年利润非常好,15万吨产能利润居然高达11.9亿,净利率接近30%;而拥有52万吨产能的安迪苏22年全年利润只有12.5亿,净利率10%不到。这就能解释新和成为什么继续扩产了，6月份15万吨投产后又继续合资准备投产18万吨。
结论：安迪苏属于世界级龙头企业，成本优势是一流的，但因为一大半产能在欧洲，或许因为这个，在新起之秀的新和成面前完全是被吊打了，那么其它企业更加不用说了。
除了同安迪苏比较之外，业务模式相近的还有浙江医药，若和新和成比较起来相差也是特别的大。
没有比较就没有伤害，也就不能突出公司的优秀之处。
通过对新和成产品的全面梳理以及产业格局的分析，再和同行做比较，我们可以做出如下结论了：
1、公司目前主要产品供求格局都非常不好，产品价格都在历史底部区间，只是从数据上看是看不到反转的希望的。
2、公司依然是个高速成长的公司，而周期类公司有巨大的成长性才是成为伟大公司的基本条件，万华化学、牧原股份无不如此。
3、相对同行，公司的管理能力非常优秀，费用控制优秀，但是对公司发展有利的研发费用则一直保持增长。
4、成本控制优秀，比如柠檬醛比世界老大要便宜10几个点，蛋氨酸比全球第一流的安迪苏优势更明显。而成本优势才是周期行业公司的核心竞争力，也是未来走向一家独大的必备条件。
5、公司进入的行业都是门槛极其高、利润相对丰厚的产品，同时兼具一定的规模。
6、公司立足于精细化工行业，以“化工+”、“生物+”为核心技术平台，围绕营养品、香精香料、新材 料、原料药生产各种功能性化学品。随着规模的越来越大，产业链条越来越深入，公司成本优势会越来越强。
7、眼下正是周期低谷期，也是最值得关注的时期，因为只有这个时候才会出现非常便宜的价格。
说了这么多，是不是这个公司就需要马上买入呢，这个结论暂时还不能这么下，我们可以对未来做一个畅想：
1、VA虽然过剩，但是应该已经跌破好几个公司成本线了，因为根据券商研究报告我们得知，新和成VA的成本大概在8万元/吨，那么那些自身没有柠檬醛的企业成本应该大概率会超过这个数字不小，毕竟大部分企业都是从巴斯夫购买，但是巴斯夫本身成本就高。而周期的魅力就在这里，当行业极度困难的时候往往会出现神秘力量，神秘力量是可以改变阶段性的供需平衡的，这种事情在维生素行业每隔几年都会出现一次，至于是有意还是无意的就真不好讲，毕竟全球到今天为止能生产VA的就那么几家公司。VE的逻辑同VA有点类似，只是波动会小很多，VE的成本大概3.5万/吨。
2、蛋氨酸是公司重点发展的产业，从全球范围看，蛋氨酸扩产的企业并不多，接下来基本就是新和成在唱独角戏了，由于我国成本优势越来越明显，那么产业转移就是不可阻挡的事情了，而2022 年中国蛋氨酸产量 44.30 万吨，同比增长 21.40%，占全球产量的 26.70%，从数据看我们能判断替代空间还巨大。这让人又不得不想起了万华，从后起之秀到如今的全球MDI领导者，就是因为成本优势而不断扩产。附中欧成本对比图：
3、新材料发力之后的原料药又即将发力，大股东控股的一家药企福元药业已经上市。随着公司基本盘越来越大，底部估值抬升也会越来越高。
接下来对新和成的投资规划
1、当月K线到15元附近开始建小量仓位做为观察仓。
2、等待神秘力量的出现了，一旦出现就第一时间加大仓位，如果没有决不补仓。
本文耗时接近8个小时，算是全面复习了一下维生素行业。