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接中篇：
七、其他事项
（二）原材料价格变动向下游的传导能力
2023年度，永新主营业务成本25亿，其中原材料19.1亿，占比76%，人工工资1.37亿元占比6%，制造费用4.53亿，占比18%。
注：数据来源于2023年年报，单位：万元
可见，原材料占永新成本的大头【原材料主要是聚乙烯（PE）、聚丙烯（BOPP、CPP）和聚酯（PET）等】，所以，原材料价格的波动，对永新的营业成本来说，影响较大。
也即，永新的成本受上游石油炼化产品的价格影响较大。
那么，一旦上游原材料价格上涨，永新能否把价格变动向下游客户传导呢？能否把产品销售价格提高呢？
先看看近3年年报中披露的信息：
从近3年年报中，关于彩印复合包装产品售价与原材料价格变动的描述来看，只有2021年下半年售价较上半年增加了5.69%，其余的2022年和2023年虽然原材料价格出现变动，但销售价格仍基本保持稳定。
说明永新的这个成本价格变动传导能力很弱，如果不是原材料价格大幅波动，其产品的销售价格几乎不会调整。
（三）不断增长的有息负债是风险吗？
关于有息负债，多说两句。
1、永新过往的有息负债情况
公司2004年上市，直到2022年才开始有长期借款，在2021年及以前，公司只有短期借款，最高是2020年末短期借款余额1.95亿元，甚至有6年财务报表期末连短期借款都没有，也就是没有一分的有息债务。
难道公司资金链出了问题，过往都不借一分钱的，业绩越来越好，反倒增加有息债务规模了？
2、2020年以来快速增长的有息债务
看完历史有息债务数据后，发现2020年是个分水岭，具体数据对比如下：
单位：亿元
项目短期借款长期借款购买银行理财产品货币资金货币资金受限金额2019年末0.3102.515.120.242020年末1.9503.017.850.332021年末1.2203.097.873.052022年末4.660.503.139.003.152023年末5.281.843.0211.780.49
2020年大幅增加短期借款至1.95亿元，虽然手里有近8亿存款以及3亿的理财，增加的短期借款，公司解释如下：
年报里解释为“子公司永新包装补充流动资金增加借款”，且在2020年度财务决算报告里，公司注明了短期借款为“低息”：
2022年年报中，短期借款余额增加3.44亿，解释的原因仍然是“满足公司日常运转所需流动资金”：
3、具体原因探析
这时，疑问来了，公司增加有息债务的解释不合理呀，完全解释不通呀，公司完全不缺日常运转流动资金呀，手里有不受限的近6个亿的货币资金以及随时可以调用的3.13亿理财资金，合计9个多亿的资金可供日常运营呀，何况2022年全年经营活动现金流流出也才24个亿，平均一个月也就2亿左右，怎么还不够用，还要付着利息去借款用于日常运营呢？
难道就是2020年决算报告里解释的“低息”？借的钱足够便宜，借鸡生蛋？
带着疑问继续翻阅2023年的有息债务这块数据，2023年末长期借款余额亦相对大幅增加，2021年末时还没有长期借款，在2023年年报里，公司对长期借款余额增加做了解释：
是子公司永新新材料和永新包装新增了长期借款融资方式，且同时披露了2023年长期借款的利率区间为1.20-2.80%。
看到这里，有一点理解为啥公司手握大笔现金，还要去借款了，这长期借款利息才1.2-2.8%，甚至都低于LPR基准利率，那估计短期利息更低，相对于公司理财的年化收益率3.625%，借钱理财还能赚差价呢。
看来虚惊一场，并不是资金链出了问题，显然是管理层充分利用这两年利率不断下行的有利环境，合理的利用杠杆，提升资金的使用效率。
是否是这样呢？财务费用支出及理财投资收益数据是否能支撑我们得出的结论呢？
于是再整理财务费用数据进行验证，数据对比如下：
单位：万元
项目财务费用利息收入利息支出理财投资收益2019年39.55531.41558.611,068.032020年502.69668.76635.471,216.322021年-462.721,391.27820.50690.722022年41.211,069.691,319.85995.662023年986.852,071.311,845.411,427.94
从整理数据来看，
（1）公司的利息收入和利息支出同步在增加，最终财务费用存在波动，这个波动除了利息收支，还和汇兑损益密切相关，特别是2023年，财务费用近0.1亿，利息收支是正的200多万，之所以财务费用是近0.1亿，主要全部是汇兑损失，2023年年报截图如下：
（2）理财的投资收益与当期的理财规模有关，存在一定波动，属于正常情况。
结合财务费用中的利息收支以及理财的投资收益数据来看，永新的业务团队不仅务实勤奋进取，财务团队在做好自身本职工作的前提下，也在利用自身的专业水准充分提升资金的收益率，为公司的整体收益水平做贡献，值得点赞。
至少从目前看，资产负债率不到36%，有息债务占负债总额比例为51%，还处于合理水平，但后期需要关注。
（四）二股东奥瑞金是野蛮人吗？
1、二股东奥瑞金简介
在说奥瑞金成为永新股份二股东之前，先大致介绍下二股东奥瑞金。
奥瑞金也是A股上市公司，成立于1997年，上市比永新还晚，于2012年登陆深交所，主业是金属包装，可能大家没听过奥瑞金，但一定听过他的客户，包括红牛、王老吉、加多宝、百威啤酒、雪花啤酒等，这些啤酒饮料的铁罐、铝罐都是奥瑞金家生产的。
2、两家财务数据对比
奥瑞金还没披露2023年年度报告，其2022年三季度末总资产近170亿，净资产88亿，2022年度其营业收入超过140亿元，净利润超过5.5亿元，最高时2021年净利润接近9亿元。
而永新股份呢，2023年末总资产也才39亿元，净资产也才25亿元，营业收入34亿元，净利润4亿元，没错，总资产不到奥瑞金的1/4，净资产不到奥瑞金的1/3，营业收入也不到奥瑞金的1/4，但净利润却占奥瑞金的73%。
把财务数据一对比，你是奥瑞金老板，你肯定也想把永新股份收入囊中吧！
3、奥瑞金二级市场买永新股份的历程
2015年5月19日，永新发布《关于股东增持股份比例达5%的提示性公告》，公告显示，嘉华原龙（天津）股权投资基合伙企业（有限合伙）和五道口加华(天津)资产管理合伙企业(有限合伙)合计持股在5月15日已达到5%，此时仅披露这两个有限合伙的实际控制人为宋向前，未披露这两个合伙企业与奥瑞金有任何关系；
相隔8天后，2015年5月29日，永新又发布公告《关于股东持股达到10%的提示性公告》，嘉华原龙、五道口加华和蔚然（天津）股权投资基金合伙企业（有限合伙）合计持股达到10%，新增加了蔚然，仍然是宋向前控制，与奥瑞金没关系；
相隔25天后，2015年6月23日，永新又发布公告《关于股东持股达到 15%的提示性公告》，嘉华原龙、五道口加华、蔚然、嘉华成美（天津）股权投资基金合伙企业（有限合伙）【也是宋向前控制】、奥瑞金和北京奥瑞金（奥瑞金子公司）合计持股已达到15.06%，且6方签署了《一致行动人协议》，此时，奥瑞金从背后走到台前；
至此，傻子也知道奥瑞金来者不善，何况此间，永新股价疯涨：
从不到10元，最高涨至30，永新不得不连续发布股价异动公告。
同时，也引来了监管关注，深交所下发了监管关注函，对奥瑞金持续大额二级市场增持永新股份表示了关注：
“你公司控制权是否存在变更风险？”
永新股份回复：
“因公司第一大股东黄山永佳（集团）有限公司持有公司股份仅为28.3%，如果六名股东一致行动人继续增持公司股份，公司控制权可能存在变更风险。经向公司第一大股东黄山永佳（集团）有限公司及实际控制人黄山市华科投资有限公司去函问询，回复：作为公司的控股股东（及控制人），针对举牌方持续在二级市场增持永新股份股票的现象，正保持高度关注，并将根据事态发展在合适的时机以合法合规的方式来巩固其在永新股份的控制权地位，尽可能避免永新股份控制权发生变更。”
从永新及当时第一大股东永佳集团回复来看，此时他们可能并未与奥瑞金实质接触，只是高度关注，还不知晓奥瑞金真正意图。
同时，2015年7月9日，永新发布了《关于控股股东拟增持公司股份的公告》，第一大股东拟增持永新股份不超过2%，意欲增强控股权比例。
可似乎永新的第一大股东永佳集团还没得及增持，就又收到了奥瑞金及一致行动人的函告：
嘉华原龙、五道口加华、蔚然、奥瑞金、北京奥瑞金、湖北奥瑞金和合兴（天津）股权投资基金合伙企业（有限合伙）签署了《一致行动人协议》，至2015年7月8日持有永新股份的比例达20.215%，奥瑞金一家子仍在狂买永新股份，
但这一次，披露的不再是《简式权益变动书》，达到20%，对公司有重大影响，披露的就是《详式权益变动书》了；
《详式权益变动书》里关于信息披露义务人权益变动目的披露的也很明确：
前台词就是：永新股份这么能赚钱，我要把他收了。
永新及其股东怕了，在发布第一大股东拟增持股份的同时，还发布了《重大事项停牌公告》，正在筹划购买资产，所以要停牌。
这就是向奥瑞金一家间接传话：我停牌了，看你还咋买？
永新停牌一直停到了2015年11月18日，在此期间，披露了一系列发行股份购买第一大股东所持资产“黄山新力油墨科技有限公司100%股权”的相关文件。
可能是永新及第一大股东觉得我停牌了，且发布了第一大股东增持计划、向大股东发股份购买资产等加强大股东控股地位的措施，就让奥瑞金一家打退堂鼓了。
2016年1月8日，永新发布了《关于控股股东增持公司股份计划完成的公告》，但内容让人大跌眼镜，说好的拟增持不超2%股份的，仅增持了0.19%，持有永新股份的比例由原来的28.30%变为28.49%。
这真是雷声大雨点小，估计永新及大股东期望用雷声大吓走奥瑞金一家。
可事与愿违，紧接着2016年1月13日，永新又披露了《关于股东持股达到 25%的提示性公告》，没错，永新复牌后，奥瑞金一家一直在买买买，合计比例已经买到了25.13%，与永新第一大股东持股比例仅差3.36%。
2016年4月13日，之前永新筹划的向第一大股东发行股份购买资产实施完成，发行的股份上市，至此，第一大股东持有永新的股份增加至30.61%。
4、奥瑞金及第一大股东持股现状
此后，奥瑞金未再大手笔增持。在上述增持期间，奥瑞金的一致行动人之间持有的永新股份进行了辗转腾挪，以及后续的股票期权引起总股本变动，最后变成了2023年末数据：奥瑞金持有22.20%，北京奥瑞金持有1.66%，湖北奥瑞金持有0.14%，合计24.32%，与第一大股东永佳投资持股31.28%相差6.96%。
如果算上董监高的持股1.77%，股权比例差异达到8.73%。
无人知晓奥瑞金的真实意图，毕竟奥瑞金大手笔快速从二级市场增持永新股份达到25%左右后，除了委派3名董事之外（奥瑞金的三代核心人物周原担任永新股份的副董事长），近5年已没有进一步行动。
第一大股东永佳投资和第二大股东奥瑞金相安无事。
从2015年中第一次持有永新股份，奥瑞金至今投资已9年，期间收到永新股份的现金分红累计超4.4亿元，不清楚其投资成本，无法测算其投资收益。
但对金属包装行业出身通过并购做大做强并尝到了甜头的奥瑞金来说，对于塑料软包装行业的龙头永新股份的投资，绝不仅仅是战略投资这么简单。
奥瑞金的真正意图，留待时间给我们揭出谜底。
作为永新股份的投资者，就目前奥瑞金对永新股份的投资状态来说，是个中性信息，可以不予过多考虑，保持关注即可。
八、未来展望与估值
（一）未来展望及关注事项
1、盈利能力
盈利能力主要看毛利率的变化，从两方面来看：
一方面是负面的，未来原材料价格的波动，引起毛利率的波动
从2024年以来，原油价格情况来看，不太乐观：
而且，管理层在对未来原材料的价格方面的看法，也不乐观：
“Q：对于2024年主要原材料成本预期？
A:2023年原材料价格处于历史的相对低位，从历史数据分析，继续下行空间有限。当然，我们要关注需求的恢复情况对原材料价格带来的影响。同时，原油价格的大幅变化也会对原材料价格带来直接的影响。”
虽然说的很委婉，但潜台词就是：2023年原材料历史低价的情况2024年大概率不会出现了，如果原油价格大幅变动，会导致原材料价格大幅波动，进而毛利率受影响。
另一方面是正面的，塑料软薄膜的产能释放，有利于毛利率的稳定
公司2022年以来，塑料软薄膜的产能迅速增加，2024年及2025年仍有新增产能，新增产能的释放，达到规模效应，产品品质逐步稳定，差异化产品开拓，有利于提升薄膜产品的毛利率，也有利于提升彩印复合软包装的毛利率，进而稳定综合毛利率。
因此，对于未来的毛利率水平，受原材料价格波动影响较大，需要予以关注。
2、增长趋势
公司过往采取的“纵向一体化战略”，依赖自身发展逐步开拓市场，这种战略不能说不对，但速度没有像安姆科一样，征战四方，大肆合并现有竞争对手，快速形成产能，充分利用自身管理与市场优势，抢占市场份额。
相对于安姆科来说，永新如果采取并购一体化战略，对并购后的竞争对手的整合，并不如安姆科那么有优势，毕竟安姆科有一百多年的管理和市场经验沉淀，相反，如果整合不如预期，反倒存在一定风险。
于是，永新采用了偏稳妥的“纵向一体化战略”，所以营收体现出较小的增速，营业收入十年间年均复合增长率为7.31%，虽然不让人惊艳，但重在一共稳字，一步一步，从技术、人员、管理、市场，均走的相当稳妥。
可以预见，未来一段时间，永新的管理层仍将采用这种“纵向一体化战略”开疆拓土，所以，在市场没有出现大的机遇情况下，未来的营业收入亦不会出现快速增长的情形，保持稳定增速。
但仍然建议管理层在合理控制风险的基础下，适当考虑并购方式提升市场占有率，这个主要是基于软包装行业特点考虑，这个行业的市场规模自然增长幅度很小，但既有的蛋糕很大，整合既有小公司，提升产能和产品线，进而提升市占率，是可行的。
在本文行业情况分析部分就描述了，外来巨头安姆科就是这么做的。
也许管理层对横向并购也有认识。
2024年2月19日，黄山市创建一流营商环境暨推进民营经济高质量发展大会召开。永新股份董事长孙毅发言：
在发言中他提到“继续围绕包装主业和全产业链实施纵向延伸、横向拓展和相互配套，打造软包装和新材料双线发展的产业格局”。孙毅董事长提到了“横向拓展”，不知未来是不是也会考虑同行业并购总打做强的模式。
但从目前永新股份的各项产能尚未完全释放来讲，短期内似乎可能性不大，但若永新管理层在未来把同行业并购战略纳入长期发展规划来讲，还是很值得期待的。
3、关注管理层的变动
永新从1993年的小厂，经过30年的发展，到现在的年盈利4亿的优质小而美公司，管理层功不可没。
管理层的优势详见优劣势分析章节，就不赘述了。
现有管理层是投资永新的加分项，所以，要关注未来管理层的变动。
4、市值的波动
公司市值偏小，流通股6亿股，剔除掉前两大股东后流通股本只有2.67亿股，上涨时，受到投资者的追捧，市场更加容易巅峰，出现不合逻辑的疯涨；同样的，下降时，受到无脑踩踏，也更容易出现一泻而下，所以，相对于大市值公司来讲，市值偏小，容易受到市场先生的摆布，进而出现屁股决定脑袋的涨跌。
但此时的非理性的涨跌与公司业务和赚钱模式无关。
但作为投资者，仍需要关注。
5、有息负债的增速
虽然在“八、其他”之“（四）不断增长的有息负债是风险吗”里详细分析了2020年以来有息债务的快速增加原因，并对财务费用以及投资收益做了数据对比。
至少目前看来，合理猜测管理层的想法更多是想充分利用目前市场上低利率的银行借款资金，合理使用债务杠杆工具，有息债务的增加并未对公司的利润产生侵蚀效果，相反，披露的长期借款利率成本比理财收益率还低。
但是，仍然要看到债务杠杆工具的两面性，用好了能起到借鸡生蛋的作用，用不好了那就是鸡飞蛋打，这个就不多说了，市场上有好多类似案例。
况且，利用有息负债杠杆的利率低于理财收益率去套利，终归不是自身主业，常在河边走哪有不湿鞋呢？
所以，有息债务的快速增加，值得后续持续关注。
（二）终印象及估值
【终印象】经过上述分析，永新股份是一家商业模式普通，进入门槛不高，没有什么很深的护城河，拥有可靠客户群体，具备较低技术过时风险，具有较大行业市场空间，利润为真，能够带来稳定的现金流，由已被历史业绩证明有较强能力的管理团队管理的小而美的公司。
永新股份之所以拥有稳定小幅增长的业绩、稳定毛利率、稳定高分红，和他身处一个市场份额极度分散，但整体行业规模巨大的行业、拥有优秀管理团队以及拥有高质量粘性强的客户有关。
这家公司的综合表现至少打败A股百分之七十的上市公司，算得上优秀，值得给予关注。投资就是比较，在没有比永新更好的投资标的时，可以逢低入手。
【估值】2023年度归母净利润4亿元，2021、2022、2023年归母净利润增长率分别为4.25%、14.85%、12.46%，考虑到2020年、2021和2022年当时做限制性股票激励，管理层有动力完成业绩以达成业绩指标，取得真金白银的股票激励的背景，谨慎预估未来三年归母净利润平均增速5%-8%，三年后归母净利润为4.63-5.04亿元，按照25倍市盈率估值为115-126亿元，即120亿±10%。
本文为个人分析，受限于个人能力，分析不一定正确，上述分析仅供个人学习之用，不构成任何投资建议，股市有风险，投资须谨慎。
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