科技创新和数字化趋势下业绩超预期
我们的主要发现包括：1）美国云厂商在全行业数字化需求的推动下收入增长强劲，定制化增值服务成为收入和利润增长的主要驱动；2）2H21亚马逊在线商店业务面临高基数效应，但服务收入占比稳步提升；3) Meta等社交平台受到来自短视频平台的竞争加剧，而谷歌的搜索广告收入同比增长36%，高于一致预期6%。根据谷歌管理层介绍，于4Q21推出的PerformanceMax提升了其所有资产的广告支出回报率(ROAS)，并使得不同规模的广告主均更便捷地进行广告推销。我们认为持续投资于技术实力优化及企业互联网业务发展或将为中国互联网公司营收的长期增长提供有效支撑。
Meta：宏观挑战因素和竞争影响全球广告市场
Meta在4Q21收入同比增速放缓至20%，根据公司指引，其收入增速将在1Q22进一步下降至同比3%-11%。增速放缓的主要原因包括来自短视频平台TikTok的竞争加剧、iOS隐私政策的变化以及宏观环境带来的挑战。我们认为中国社交市场的竞争领先全球市场约2年，根据中国的行业竞争经验，要降低短视图平台领导者TikTok的用户粘性并非易事。Meta正在开发自己的短视频产品Reels，希望借此在用户参与度层面进行竞争，而这在我们看来需要创新和对用户流量的大量投资，以支持Reels赶上行业领导者。中国的经验表明，腾讯在生态圈竞争中取得了成功，但想要赶上短视频龙头绝非易事。
Spotify：订阅量和广告收入前景乐观
Spotify 4Q21总收入同比增长24%至27亿欧元，付费订阅用户数量同比增长16%至1.8亿，付费率达到43.3%，主要受欧洲和拉丁美洲市场增长的推动。我们认为，与Spotify的付费用户渗透率相比，中国市场的腾讯音乐和云音乐的音乐付费率（2Q21分别为10.6%和14.2%）仍有很大提升空间。鉴于广告客户的强劲需求，Spotify预计广告业务将成为其第二个主要的收入增长动力。我们预计腾讯音乐和云音乐的广告收入增长将在2H22重新加速，届时他们将克服监管负面影响并创新广告形式。
云服务：数字化趋势延续
亚马逊的亚马逊网络服务（AWS）/微软的Azure/谷歌云在4Q21收入分别同比增长40.0/46.0/44.6%（AWS及Azure为按固定汇率计算口径），而4Q20和3Q21分别为28.0/48.0/46.6%和39.0/48.0/44.9%。三家公司的管理层都强调了市场对数字化的强烈需求，因为它可以帮助提高业务运营效率并节省成本。我们预计中国将在各个行业经历类似甚至更快的数字化进程，而经济放缓只会在短期内影响增长轨迹。经营利润率方面，亚马逊AWS业务4Q21为29.8%，同比增长1.8个百分点，我们认为这可以为中国云厂商的长期经营利润率水平提供参考。
风险提示：1）消费进一步放缓；2）竞争加剧；3）监管政策具有不确定性。本研报中涉及到的公司、个股内容系对其客观信息的梳理，并不代表本研究团队对该公司、该股票的推荐或覆盖。