$微创医疗(00853)$ 微创医疗投资研究简报

一、公司简介及商业模式
1、“1+10+5”企业运营管理模式
微创医疗科学有限公司创立于1998年，是1家专注于在全球范围内创新、制造以及销售高端医疗器械产品的医疗器械集团。公司在全球建有多个研发及生产基地，形成了全球化的研发、生产、营销和服务网络。
公司拥有10大业务集群：包括心血管介入产品、心律管理、骨科医疗器械、大动脉及外周血管介入产品、电生理医疗器械产品、神经介入产品、内分泌医疗器械、外科及机器人、智能康复与护理医疗器械产品，体外诊断与影像等十大业务集群。
公司拥有5家研究单位：包括微创工程研究院、微创智慧医疗、微创学院等。
2、 商业模式
公司属高端医疗器械行业，公司产品全部为to B端高值医用耗材领域产品，系创新驱动型的研发-制造-销售高端医疗器械企业。
3、3+N公司业务格局
公司虽然目前拥有十大业务集群，但目前形成规模营收的业务主要有三个，包括心血管介入产品、心律管理、骨科医疗器械，2019年半年报中上述三个业务在公司营收占比约90%，大动脉及外周血管介入产品业务营收占比6.5%，此业务均在子公司上海微创心脉医疗科技股份有限公司（心脉医疗688016），微创医疗持股45.71%。
除上述业务外，其余业务目前目前营收贡献较低，合计占营收比重4.6%。

4、公司业务历史营收数据
（1）从各业务历史营收数据来看，心血管介入产品、大动脉及外周介入产品、神经介入产品为公司传统传统优势产品，均为支架类产品，历史营收总体保持稳定增长态势。尤其近三年营收增速较快，为公司稳定经营的基石业务。
（2）三大业务之一的骨科业务拖累公司业绩明显，增长缓慢且不稳定，目前公司管理层表示骨科业务仍未扭亏。19年国内骨科业务增长45%，表现优异。目前公司已更换新的欧洲销售团队，以期整体改变骨科产品的业绩。
（3）三大业务之一的心律管理业务19年刚完成报表合并，19Q2业绩表现较好。
（4）其他业务历史营收数据表现不好，不过目前营收占比低。












2、 公司财务数据评价
（一）公司历史财务数据评价
1、公司14-19年二季度财务数据








公司历史财务数据评价：
（1） 费用率高，研发费用支出大。
高端医疗器械行业，尤其公司所在的高端医疗耗材领域为研发驱动型产业，该产业产品几乎3-5年便进行产品迭代，故龙头公司保持行业领先地位，必须保持研发投入，生产一代、研发一代。公司多年研发费用高企，研发费用常年占销售收入比重13%以上，部分年份超过17%。除研发费用外，公司销售费用率常年30%以上，费用率总体在60%以上。
（2） 毛利率高，净利率低，roe低，公司历史盈利能力差。
公司毛利润水平总体保持在70%左右的水平，可见高值耗材领域是不错的赛道，但研发费用率常年高企，常年高于同行研发费用支出10百分点以上，这点既是公司优点也是缺点。优点是公司在布局未来，过去多年大额研发费用支出，使得公司多个产品具有国际竞争力，部分产品在欧美获得专业机构认可，也是公司未来龙头竞争力的关键。缺点是公司过去损益表利润差，导致公司市值多年保持低位，考验投资人耐力。
（3） 公司运营管理能力需提高。
由于公司产品全部为b端产品，故存货周转天数高，应收账款管理较差。公司资产负债率水平也不低。好在经营现金流净额/净利润过去三年表现较好，流动比率1.2左右。总体上公司还需提高运营管理能力，降低费用率，尤其管理费用率可以进一步降低。研发费用、销售费用对公司来讲下降空间有限。
（4）公司2019年业绩预告
公司2019年年报业绩预告显示，2019年归属于母公司股东净利润不少于4500万美元，同比增长不低于88%。业绩增长主要由于处置上海微创电生理医疗科技股份有限公司部分股权获取的一次性投资收益6310万美元，公司持股电生理公司81.93%减少至45.10%。公司心血管支架业务同比增长30%。剔除一次性投资收益，2019年公司业绩仍然较差。
总体来讲，因为公司目标的宏大，十年前便超前制定了10+5战略，旨在打造中国未来的高值耗材龙头企业和全球具有竞争力的医疗器械企业的愿景。同时基于行业的研发密集型特点，通常研发成熟一代产品要花费5-10年的时间和巨额投入。所以公司过去的财务表现就是，多年不赚钱，没有为股东创造多少收益。但是，投资的本质是前瞻，核心是关注公司未来的盈利能力及eps趋势，历史不能说明未来。后面我们继续分析公司产品力和行业空间。













（二）对标公司财务数据对比
由于目前微创医疗三大业务中，支柱及主要盈利业务为心血管介入产品，与乐普医疗主要产品结构类似。乐普医疗作为国内支架业务的优秀龙头企业，选取乐普来对标分析。

结论：
1、乐普运营管理能力及成本控制能力优于微创
乐普费用率明显低于微创，除去微创的高研发支出，微创盈利能力仍弱于乐普。原因在于微创管理费用更高。由于二者业务构成有差别。乐普聚焦于心脑血管领域的耗材+药物，微创10个集群。故而乐普业务更聚焦，微创业务版块多，管理费用更高。乐普的存货管理同样更好。
2、 乐普历史盈利能力更好
二者毛利率水平相当，净利率及roe差距明显。市值上也体现了乐普医疗过往优秀的公司治理。
历史无法预见未来。基于高端医疗器械行业的特点，产品从研发到上市要经历5-10年以上的开发周期和研发投入，研发投入巨大且漫长，研发费用高在过去影响了公司盈利能力，但恰恰也在打造企业未来的产品力及盈利能力。乐普是优秀的高端医疗器械龙头企业，乐普的市场开拓能力、运营管理和成本控制需要微创学习。而作为研发驱动型行业，企业未来的盈利能力取决于企业未来研发产品的竞争力及市场前景。


三、公司业务与竞争格局
（一）心血管介入产品业务
该业务板块的主要产品为冠脉支架、瓣膜。
1、冠脉支架
（1）产品介绍
冠脉支架业务为公司起家的基石业务。公司支架业务2018年中国市场营收同比增长22.2%，其中火鹰支架增长48.5%；火鸟支架同比增长11.7%。
2004年公司研发成功了国内首个药物支架——Firebird（火鸟）冠脉药物支架系统。2014年，公司研发成功了Firehawk（火鹰）冠脉雷帕霉素靶向洗脱支架系统。火鹰支架是全球第一以及唯一的靶向洗脱支架系统，系第三代冠脉支架产品，技术达到航天级国际尖端技术水平。是目前国际上载药量最低的药物支架，携带仅需同类产品约三分之一的药剂量便能实现同样的医疗效能。火鹰支架2018年被世界顶级权威医学杂志《柳叶刀》全文刊登其在欧洲大规模临床试验的研究结果，标志其技术处于全球领先地位。在国际市场上，火鹰支架已于24个国家或地区实现销售。足见其是具有全球竞争力的产品。
（2） 市场前景
心血管疾病（CVD）指的是与心脏或血管相关的疾病。通常包括冠心病、脑血管病/中风、高血压性心脏病、风湿/类风湿性心脏病、先天性心脏病、动脉瘤、心肌病变、心内膜炎、深静脉血栓和肺栓塞以及周围末梢动脉血管疾病等。心血管疾病是世界范围的头号健康杀手。受我国人口老龄化的影响，整体的心血管病发病率不断攀升，《中国心血管病报告2018》的数据显示，我国的冠心病患者人数1100万人，患病人群基数大且增长较快。
冠心病（亦称缺血性心脏病）属于循环系统疾病，是心血管疾病中较常见的一种疾病，它是供给心脏营养物质的血管——冠状动脉发生严重粥样硬化或痉挛，使冠状动脉狭窄或阻塞，导致心肌缺血缺氧或梗塞的一种心脏病，在临床上主要表现为心绞痛或心肌梗塞。
冠脉支架是心脏病器械市场的重要分支。冠脉支架是通过传统的球囊扩张导管，把支架植入血管狭窄区，是经皮冠状动脉介入治疗（PCI）中常用的医疗器械，具有疏通动脉血管的作用。因创伤小、效果好，PCI成为目前治疗心血管狭窄的主要手段之一。
根据全国介入心脏病学论坛（CCIF）的数据，2018年全年冠心病介入例数为915256例，冠心病患者介入手术死亡率为0.26%，STEMI（心肌梗塞）病例数及直接PCI例数分别为181265例和83268例。而同期日本每100万人中超过2000例患者接受PCI治疗，美国超过3000例。由此可见，中国人均PCI手术量与发达国家相比仍然处于较低水平。
我国2011-2018PCI手术病例复合增长率13.13%。随着中国老龄化的到来，未来预计仍将保持稳定增长态势。

随着社会经济的发展及医疗保障水平的上升，我国PCI的需求处于快速释放中。根据全国介入心脏病学论坛（CCIF）的数据，2018年大陆地区冠心病患者平均植入支架数为1.46。

（3） 国内竞争格局
我国冠脉支架市场中的产品可划分为国产品牌和进口品牌两大类别。
国产品牌主要包括微创医疗、乐普医疗、吉威医疗、赛诺医疗等，进口品牌包括波士顿科学、美敦力、雅培等。据不完全统计，早在2005年，我国冠脉支架市场中进口品牌产品占主导地位，美敦力、波士顿科学、强生等品牌的产品市场份额合计超过60%。经过十余年的发展，国内冠脉支架厂家逐步实现进口替代，至2018年，国产品牌市场占有率已经超过70%，超过进口品牌产品市场占有率。
我国冠脉支架市场集中度较高。微创医疗、乐普医疗、吉威医疗的支架产品获批较早，在进口替代的过程中取得了较大的市场份额。
微创医疗2018年国内市占率23.52%，处于龙头位置。另据部分研究显示，微创医疗的冠脉支架产品为产品性能最优的产品，乐普医疗的相关产品性能接近。


2、 瓣膜系统
（1）产品简介
瓣膜是心脏内部一个非常重要的结构，形状像花瓣，而且非常的薄，它们相当于心脏中房与房之间和心室与大动脉之间的大门，只能沿着血液流动的方向开启，保证血液顺着一个方向通过心脏，防止血液逆流。瓣膜结构或功能的改变引起的心脏病为瓣膜性心脏病。
主动脉瓣狭窄是老年人中最常见、也是最严重的瓣膜病，随着患者年龄增长，患病率显著升高。在西方国家，主动脉瓣狭窄在65岁及以上的人群中发病率约为2%，在85岁及以上的人群中发病率约为4%，若不及时干预，患者中位生存期为2至3年。
经导管主动脉瓣置换术（TAVR）是近年来用于临床的介入治疗手术，旨在为那些不能耐受外科主动脉瓣置换术的高危重症主动脉瓣狭窄患者提供较为理想的替代治疗方案。tavr置换的便是瓣膜系统。
19年8月，VitaFlow活力流经导管主动脉瓣膜系统（简称VitaFlow瓣膜系统）在复旦大学附属中山医院完成上市后首例植入。“VitaFlow是由微创医疗研发的国内首个获准上市的自膨胀式牛心包生物瓣膜。2010年启动VitaFlow瓣膜系统的自主研发，2019年上市植入，历史九年投入方才见成果，也可见高端医疗器械行业的技术密集型、资金密集型、研发驱动型的行业特点。
（2） 市场空间
最新数据显示，2018年度全球实施TAVR大约12.5万例。并且每年以超过20% 的速度增长，预计到2025年全球TAVR将接近29万例。2018年TAVR产品全球规模达35亿美元，预计到2021年其规模将超过50亿美元，2024年或将翻倍，达70亿美元，年均复合增长率（2018-2024E）达到12%，高于全球多数医疗器械子行业，处于快速成长期。
国内市场还处于初步培育阶段，2018年的手术例数不足2000例，发展大致落后欧美5-10年。估计全球经导管介入心脏瓣膜市场未来空间在300 亿美元以上，国内市场空间未来将达到400 亿元以上。中国经导管介入心脏瓣膜治疗器械的市场规模极有可能在2025-2030年间超过经皮冠状动脉植入术（PCI）所使用的心脏支架的市场规模，是下一个心血管/心脏疾病治疗器械的核心主战场。随着中国老龄化的到来，国内瓣膜市场未来复合增速预计高于全球平均增速。
（3） 竞争格局
中国TAVR市场上，或受限于准入法规，目前国际巨头爱德华、美敦力、波科均未有TAVR产品在国内上市。在中国的高值医用耗材市场上，TAVR属于罕见的无跨国企业涉足的“净土”领域。
截至2019年，已有产品获批上市的有启明医疗、微创心通，属于第一梯队。第二梯队正在临床开发中的公司包括沛嘉医疗、蓝帆医疗。启明医疗瓣膜系统处于国内龙头地位。

启明医疗已经进行了第三代TAVR技术开发，根据FROST&SULLIVAN的调研报告，按2018年TAVR产品植入量计，启明医疗将近八成市场份额收入囊中，在中国的市场份额为79.3%，排名第一。
微创医疗瓣膜系统产品于2019年7月获证上市。VitaFlow的市场价格比市面上其他厂家的同类产品低约30%，以“性价比”高的市场策略抢占市场。同时在国际市场上，VitaFlow II在欧洲开展了上市前临床研究项目工作，未来将用火鹰支架的销售团队，继续打开欧洲市场。
目前微创医疗二代瓣膜已经进入绿色审批通道，牛包心等技术上大概率将领先于启明医疗，随着微创医疗销售费用大额支出，未来微创有望进一步抢占国内市场份额。

（2） 心律管理业务
主要产品为植入式心脏起搏器，共有心兰、心韵、心悦3个系列多个型号，该系列产品为中国首个具有国际先进品质的国产心脏起搏器。也是目前市场上体积最小的起搏器，2017年9月，该系列搏器获得CFDA批准上市应用。
2017年11月，微创医疗与云峰基金以1.9亿美元（约合12亿人民币）现金收购LivaNova（索林集团）的心律管理业务（CRM业务），其CRM业务部门专注于研发、生产及销售用于识别、治疗与管理心率失常及心力衰竭的高端医疗器械产品，拥有40年行业经验，在全球市场份额排名第五。微创和SRL（云峰基金子公司）的持股比例分别为75%和25%。收购完成后，微创医疗也成为全球第五大心律管理产品生产企业，产品力具有国际一流水平。
目前国内市场上心脏起搏器的市场渗透率低且主要被外资品牌垄断，CFDA批准的起搏器品牌有美敦力（Medtronic）、圣犹达（St.Jude Medical）、波士顿科学、百多力（Biotronik）、索林集团（Sorin Group）等，其中前三家占据了80%以上的市场份额，未来存在着较大的国产化替代潜力。国内生产心脏起搏器的头部企业包括乐普医疗、先健科技。其中先健科技同类产品品质同样达到国际一流水平。
根据国家卫健委网上注册系统的资料统计（不包含部队医院），2017年国内植入起搏器约76 717台, 比2016年增长4.98%。十年复合增速7.86%。未来国内市场预计仍将长期保持低速稳定增长态势。

据公司19年股东会CRM团队对心律管理业务规划显示，公司2021年产品组合完善到与国际前四名企业同等状态，预计到2023年，CRM业务能够达到盈亏平衡。

（3） 骨科医疗器械业务
1、业务简介与历史沿革
公司骨科医疗器械业务主要包括髋关节产品、膝关节产品、脊柱创伤产品。
微创医疗于2013年以现金2.9亿美元收购美国赖特医药Wright Medical Group的关节重建业务及其相关资产。
Wright公司的关节重建业务主要专注于髋关节与膝关节植入产品的研发、生产和销售。Wright公司拥有超过60年的历史，在全球骨科领域占有独特且重要的地位，微创医疗希望通过内源式发展，将骨科业务发展到涵盖中国、美国、欧洲及世界各地的全球业务。微创全球骨科业务总部将设在美国田纳西州阿灵顿市。
2、 市场空间与竞争格局
骨科医械是医疗器械行业的重要子行业，行业份额被跨国巨头垄断80%-90%的份额。
据公开数据显示，在市场渗透率方面，我国创伤、脊柱和关节市场渗透率分别为 4.9%、1.5%和 0.6%，美国分别为66%、38%、43%，相比于发达国家，我国仍然有较大的差距，未来具有较大的发展潜力。
《中国骨质疏松白皮书》数据显示，目前我国骨质疏松患者数量接近7000万。到2050年，我国骨质疏松患者人数将增加至2.12亿，占人口总数的13.2%左右，而老年骨折患者超过三成与骨质疏松相关。另外，目前我国各种关节炎重症患者超过8000万人，现有肢残患者约75万人，同时，每年新增骨损伤患者约300万人。随着我国老龄化进程的加快，我国骨科疾病的患病人数将快速增长，从而带动骨科医疗器械市场的加速扩容。
从全球市场来看，全球骨科器械以510亿美元的市场规模，长期位列医疗器械行业四大之一（其它三个领域分别为IVD诊断、心血管、医学影像），而骨科器械又细分为人工关节（髋、膝、手足小关节）、脊柱、创伤、运动医学、骨生物材料等五大类产品。人工关节仍旧是最大的类别，以189亿美元占据了37%的比例。其次是脊柱植入物以93亿美元占据18%；第三是创伤类以72亿美元占据14%；第四是运动医学，以56亿美元占据了11%；第五是骨生物材料以51亿美元占据了10%；剩下其它类别占10%。

关节市场领域，传统四大巨头占据整个市场74%的市场份额。赖特公司排名第6（2.16%），微创医疗排名11（1.06%），国内爱康医疗排名18（0.47%）。
关节手足领域，赖特公司全球排名第3，市占率17.78%。
创伤业务，赖特公司排名第5，市占率4.17%。
综上，微创医疗的骨科关节业务在收购赖特公司业务后，综合实力国内第一，同时骨科综合实力跻身全球前列，部分细分领域全球三强。微创医疗将是未来国内少有的具有骨科国际竞争力的企业，能够提供国际一流水平的产品，未来国内老龄化人口带来的巨大骨科关节的市场需求也必将助力公司业绩。
3、 公司骨科业务业绩展望
骨科国内业务2019年实现45%的快速增长，由于国内仅占10%，故对骨科整体业务贡献不大。
骨科整体业务自收购以来一直呈亏损状态且增速慢、增速不稳定的状态。海外销售遇到一定困难。2018年海外骨科实现2%的增长。未来预计骨科业务的主要市场在国内，一方面是国产化替代市场空间，一方面是老龄化的稳定增长空间。由于国内营收占比低，骨科业务整体大幅盈利预计还需较长时间。

（4） 其他业务
公司的其他业务中，大动脉及外周产品、神经介入产品也是传统优势业务，支架类产品。预计大动脉产品业务全部在心脉医疗上，独立上市，过往业绩优秀，未来预计仍将稳定增长。神经介入产品过往业绩增长稳定，未来预计仍可稳定持续增长。
电生理业务主营业务为研发、生产、经营与心脏电生理介入诊疗有关的各类医疗器械和设备，用于治疗房颤等心血管疾病。2020年预计达到52.5亿美元，增长率约为11%。目前，美国、欧盟和日本是电生理市场前三的地区，而亚太地区则是增长速度最快的市场。未来电生理业务预计将保持长期稳定增长态势。
手术机器人业务目前研发进度国内第一，2018年医疗机器人的市场规模约为5.1亿美元。总体来看，目前我国医疗机器人处于初步阶段，体量还较小。不过从应用效果来看，规模化使用机器人将是未来医疗领域的一个趋势。
公司大动脉及外周产品、神经介入产品、电生理业务、手术机器人业务目前在国内均排名第一，研发及市场地位均处于国内第一的位置，不禁感叹微创医疗的优秀和前瞻性。

4、 企业估值


对于微创医疗的估值是具有一定难度的。公司为10+5的集群业务管理，公司拥有多个业务版块，每个版块的历史、现状的情况有所不同。冠脉、心脉、神经等支架业务过去稳定增长，骨科和心律管理需要时间扭亏，时间2-3年，2019年归母净利润扣除一次性股权收益后仍是亏损。
对于每个业务的盈利前景和业绩增速也不好一刀切，目前的心血管支架业务由于国内已基本完成国产替代且竞争格局成熟，故未来预计平稳增长，很难爆发式增长，基于行业及公司产品的定性分析，给予中速预测。
而骨科业务及医疗机器人等新兴业务目前国内营收低，未来逻辑包括国产替代+需求增长的双重逻辑，基于对公司产品力的定性分析，给予部分业务未来较高速度的增长预测，未来3-5复合增长率可能超过40%以上。
故采用十年净利润法，每个业务版块未来十年产生的净利润进行加总来估值。由于本人非医学专业出身，只能根据公开资料选取每个业务版块利润率水平参考微创公司年报披露、公司管理层披露、对标公司利润率（如骨科业务净利率参考爱康医疗），以期“模糊的正确”。
参考2019年公司业绩预告，根据公司目前的盈利能力，预计公司未来十年产生的归母净利润为36.6亿美元，换算人民币259.79亿，对应股价15.05元。安全边际9.03-12.04元。换算港币市值283.98亿，对应股价16.45元，安全边际9.87-13.16元。
5、 公司优劣势简述
1、 公司优势
微创医疗确实如常博士在股东会上说的，你要真正理解公司需要在这里待个半年，才能体会它的美妙之处。微创医疗是一家需要深入研究才能懂的企业。投资的核心还是前瞻性，预见出企业未来的盈利能力和市场空间，判断了未来，也就判断了eps未来的趋势，也就算出了企业未来能创造的自由现金流，方能判断的价值。公司的优势及利好大概包括如下几个方面：
（1）公司战略清晰，业务集群具有前瞻性。
总体来看，公司的业务都是围绕中国未来老龄化，尤其65岁以上老人发病率高的心脑血管领域、骨科关节、糖尿病领域展开，看似有多个业务集群，实则聚焦老年病慢性病领域，业务之间有联系，有集群效应。如果对标国际高值耗材龙头企业美敦力，国内目前确实只有微创具备这个潜力，二者业务构成公司战略接近，全球布局、国际化管理团队等也雷同。
（2） 公司产品具有广阔的市场前景和真正的国际市场竞争力。
公司的支架类产品、心律管理业务、骨科业务都是具有国际竞争力的产品，火鹰等部分产品甚至是全球前沿产品，产品特性是经过美欧市场检验后高端医疗器械产品，这种产品才会在未来国内高端医疗器械领域抢到市场份额，才能抢占国际巨头企业的市场份额。而不是靠价格战仅仅抢占中低端技术附加值的领域。公司几乎所有业务版块的核心产品都处于国内第一第二的位置，部分产品如火鹰支架等在全球处于领先地位，公司的产品是具有真实的国际竞争力的优秀产品。
（3） 强大的股东背景和全球化专业化的管理团队
大冢医药是世界排名28位的医药巨头企业，可以对公司多个业务及发展方向予以支持。常博士深厚的专业背景出身，公司具有全球化的管理团队，汇总起来国内少有的医疗器械公司。
（4） 国家政策扶持及中国巨大的市场需求前景
中国制造2025规划里，高性能医疗器械作为十大重点领域之一，未来我国需要真正的高端医疗器械产品，来完成国产替代，满足未来中国老龄化带来的巨大的市场需求。
2、 公司不足及隐患
（1） 提高企业运营管理能力，控制费用率。
除去研发费用，公司的管理费用和销售费用同样偏高，业务拓展需要可以适当允许销售费用偏高，但管理费用有降低空间。同时提高公司存货管理、应收款管理等。总体来讲，公司内部运营管理能力有提升空间。
（2） 提升市场拓展及销售能力。
公司有好产品，但过去几年公司的市场销售能力被市场诟病，对比乐普医疗略有差距。包括拖累公司业绩的核心业务骨科业务、心律管理业务，提升市场拓展能力，缩短扭亏时间。
（3） 注重核心管理团队稳定性
公司历史上出现过几次管理团队集体出走的情况，对于研发密集型的高端医疗器械行业，产品3-5年便会迭代，对公司来讲，产品、技术及前瞻性的研发方向是公司保持长久盈利能力和竞争优势的关键，而核心是管理团队，或称之为人才资源。目前常博士将股权全数捐献给尽善尽美基金，公司大股东大冢医药、张江科技为长期战略投资者，总体来讲股权结构稳定。未来要注意核心管理层的稳定性。
（4） 未来医疗器械集采政策的潜在负面影响
随着药品集采政策的推行，未来医疗器械的集采推行是大势所趋，只是时间问题。因为公司产品只能做到第一，做不到唯一，所以集采政策未来可能降低产品盈利能力，也可能会提高头部企业市占率。故相关政策未来走向需持续关注。



6、 公司综述

最后大概总结一下关于微创医疗的看法和思考。微创医疗看历史财务数据绝不是“第一眼美女”，但却是本人越看越喜欢的标的。高端医疗器械行业尤其是公司所处的细分赛道-高值医用耗材领域，这个赛道门槛高，要进入国内或全球头部位置，没有5-10年的长期投入积淀是看不到成果的，而现在持续投入的研发费用待产品上市盈利也要几年时间，赛道毛利率高但单一业务盈利能力有限，且行业特征为3-5年便会产品迭代，所以业务单一的医疗器械公司未来天花板都会很明显。要成长为如美敦力一样的全球医疗器械巨头，微创多个业务集群的规划是正确的且有前瞻，但道路就会很艰辛，持续的研发投入势必影响公司过去的盈利能力，多个业务集群齐发对管理团队也是巨大考验。欣喜的是，微创的各个版块产品均做到了国内第一，部分全球领先，持续的外延式收购个人也认为是正确的，整体都要围绕一个核心——中国未来3-4亿老年人的老年慢性病，心脑血管+骨关节。
投资的本质是前瞻是预见，而判断盈利能力的落脚点应该放在产品上，这也是段永平先生多年前投资苹果公司的核心逻辑。微创目前的产品力和潜在产品的竞争力，目前看是国内该领域最好的，未来2-3年在消化了赖特公司的骨关节和索林集团的心律管理业务后，公司的核心产品竞争力至少在国内同行一定是最强的，乐普医疗依靠心血管支架过去取得了良好的业绩，但心血管支架已接近完成国产化替代。而未来会在要在骨关节、心律管理等进口占比80%以上的领域，要靠真正有竞争力的产品才能胜出。从这个角度，给微创定性分析就不能简单拍脑袋给一个行业平均增速，这里就是投资的关键。
那么公司的护城河是什么？个人认为是“高赛道门槛+卓越产品力+前瞻性布局”，这是常博士和管理团队20年的业务布局和持续的研发投入打造的护城河。
好值医用耗材是好赛道吗？个人认为对中国来说是好赛道，因为中国潜在需求非常巨大，2025-2030后中国老龄化加速，持续释放的巨大需求就是“长长的坡”，但并不是医疗器械行业都是好赛道，个人主要看好老年慢性病相关领域，如心脑血管等。但这个赛道很辛苦，十年磨一剑的产品也做到同类唯一，只能做到同类第一，这点不如新药研发有专利垄断。
公司前景个人是非常看好的，中国医疗器械行业需要微创这样拥有好产品的好公司，常博士的产业理想也让人钦佩。但目前300亿左右的市值短期是偏高的，是否具备投资价值视个人的估值方法和对行业的洞见见仁见智。本人非医药专业背景出身，分析和估值只求“模糊的正确”，每个业务版块展开研究都是一个命题。未来要跟踪公司骨科业务和心律业务的进展，公司未来2年扣非利润恐也不尽人意，前途光明，道路曲折，毕竟资本市场估值体系不看情怀，eps也只看净利润。