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![[吐血]](http://assets.imedao.com/ugc/images/face/emoji_23_blood.png?v=1 "[吐血]"){kind=small}
。在MOB这个领域，近些年的增长都比较慢，唯一一增长比较快的是小玩家$Global Medical Reit(GMRE)$ 。@肖恩她爹[¥10.00] 肖兄能否点评一下THA？您说过它比DOC资质差一些，是指投资级的tenant不如DOC多吗？谢谢！
1）老哥研究得太仔细了！上次跟您讨论NOI、Cash NOI与FFO的区别时，本来想把NOI与Cash NOI的区别也写一下的，后来想了一下，咱们不是搞学术研究的，这两者的区别对我们这些二级市场投资者来说也不是那么重要，所以就没写了，想不到你还是问了！
2）上次说过，NOI和Cash NOI一般都用于property或property portfolio层面，而FFO和AFFO则是企业层面的指标。NOI与Cash NOI的区别，就类似于FFO与AFFO的区别：AFFO更能反映REITS的实际收益，Cash NOI也更能反映property层面的实际净运营收入，所以分析REITS时尽量用Cash NOI和AFFO。
3）刚才回答您FFO、AFFO和FAD区别的时候，提到从FFO计算AFFO时，除了要扣除维护性资本支出，还需要进行“非现金项目调整”。这里面的“非现金项目”，有些是企业层面的，比如常见的“非现金的管理层股权报酬（Stock-based compensation）”、“递延融资费用摊销”（Amortization of deferred financing costs）等；还有一些则是property层面的，主要是"直线租金调整“（Straight-line rent adjustments）和”Amortization of acquired above/below-market leases“（有利/不利租赁摊销）两项。【可以看一下我在文后附上的$西蒙地产(SPG)$ 2020年报中FFO-->FAD调整过程，能够比较直观地去理解】
4）与从FFO到AFFO相似，从NOI到Cash NOI，就是在NOI中扣除上面提到的property层面的”非现金项目“，即从NOI中扣除Straight-line rent adjustments和Amortization of acquired above/below-market leases后，就是Cash NOI。
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下面再回答一下”收入税“的问题：
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1）确实如您所说，REITS一般情况下不缴纳企业收入税（income tax），所以你可以看到像您提到的Physicians Realty(DOC) 、Global Medical Reit(GMRE) 等，年报中都没有Income tax。
2）但是，有一些REITS是有income tax的，为什么呢？主要就是有一些REITS为了从事一些非REITS业务（典型的，比如为第三方提供管理服务），一般会为这些业务设立普通纳税企业的子公司（简称应税REITS子公司），这些子公司是需要缴纳income tax的，导致REITS的合并报表中必然就会有income tax这一项。像SPG、$马塞里奇房产(MAC)$ 、$W.P.Carey(WPC)$ 、OHI等大量的REITS有income tax，都是由于下面设立了控股的应税REITS子公司。
3）income tax是企业层面的，计算NOI时必然不会从收入中扣除。
你在哪里看到DOC的大部分资产是多租户的？这几年收购的资产基本上都是单租户的，很多都是售后回租的。一般多租户的都无法做三重净租赁，除非你净租赁给另一个operator，由这个operator去再招租运营，这种情况很少，毕竟REITS本身就是干这个的啊？
肖兄，我想再请教一下：一是NOI和cash NOI有区别吗？二是您提到的收入税，请教您是什么概念？REITS不交企业所得税对吧？那么收入税是流转税？NOI在计算时，是不减去收入税的对吧？@肖恩她爹[¥10.00]
1）不能用资产负债表中的liabilities替代计算杠杆率的Net debt，差异会非常大。其实对于披露了AFFO的REITS来说，从AFFO反推出Adjusted EBITDA非常简单：Adjusted EBITDA = AFFO + 维护性资本支出 + 优先股息支出 + 利息支出（I） + 所得税支出（T）。
2）拿$Global Medical Reit(GMRE)$ 一季报来说，AFFO为13,556，优先股息支出1,455，利息支出 5,037，另外两项没有单独披露不用管它（三重净租赁没有维护性资本支出，income tax即使有也很少），加回去后得出的Adjusted EBITDA大约为2005万，年化8020万。
3）Q1末的债务为4.89亿，现金及现金等价物为1140万，因此净债务为4.78亿，Net debt/Adjusted EBITDA = 4.78/0.8 = 6.0X；如果算上优先股7500万面值，则（Net debt + Preferred）/ Adjusted EBITDA = 6.9X。不过现在发行新股集资的成本约为6.2%左右，公司当前债务成本为3%左右，而优先股息率为7.5%，明年9月份优先到期后必然会被赎回。
4）我看了GMRE最近几年的年报及筹资情况，大体上股权：债务比为60%：40%左右，杠杆不算高（具有A-资产负债表的$Realty Income(O)$ ，股权：债务比为65%：35%）。上个月还与信贷团达成了增加1.5亿信贷额度，并下调个15个基点的利率的修订协议。
1）相比HTA来说，DOC三重净租赁比例高得多，尤其是2017年以来的收购基本上都是三重净租赁的，occupancy高，维护性资本支出少，所以DOC资产质量比HTA高，虽然规模比HTA小，但稳定性比HTA要高。
2）NOI和Cash NOI一般用来考查property或property portfolio的净运营收入，等于收入减去运营支出，这个运营支出是物业层面的，但不包括D&A，更不包括企业层面的期间费用（销售费用、管理费用等）和利息支出。如果你跟踪了酒店REITS，就会发现，它们的管理层在最近几个季度的电话会议上，都会提到“预计什么时候能够在property层面产生正的现金流“，指的就是物业层面的Cash NOI转正。而FFO是企业层面的，必然扣除了所有的成本和费用，它与NOI之间的关系大体上是这样的：FFO = NOI - 期间费用（包括管理费用、销售费用等）- 利息费用 - 收入税。