四月过完，所有公司的年报均发出，接下来先暂停白酒行业的文章，待把跟踪股票的年报看完文章发出后，再继续白酒行业。
跟踪股票名单：
水电股票池：长江电力（传送门：长江电力23年年度跟踪）、华能水电。对比标的：国投、川投、雅砻江；
1：经营回顾
公司拟在西藏地区投资建设水电站项目，项目已于2023年4月获得国家发展和改革委员会核准批复。目前本项目技术可行，各项条件已基本落实，项目风险可控，已具备项目投资及开工建设条件，项目装机容量260万千瓦，多年平均发电量112.81亿千瓦时，工程总工期132个月（不含筹建期），按2022年三季度价格水平计算，工程总投资583.81亿元人民币，资本金占工程总投资的30%。
公司收购四川能源开发公司100%股权，交易代价为85.785亿，23年9月完成交割并开始纳入合并报表。
23年10月26日，华能硬梁包水电站工程迎来关键节点，2号引水隧洞全线贯通，为2024年10月电站首台机组实现投产发电目标奠定坚实基础。24年4月29日硬梁包水电站3号机组转子顺利吊装就位，标志着电站第二台机组全面进入总装阶段。
需求端
近年来，南方区域电力供需形势持续偏紧，云南“丰紧枯缺、总体偏紧”态势更加严峻，电力保障供应已成为全省经济发展的关键点，预计2024年仍将呈现“以水定电、以发定供”的特点。而云南电网是公司最大客户，23年占年度销售额比例高达82.93%，云南省以清洁能源为主，省内及跨省区送电竞争激烈，导致售电价长期低于长电，未来的提价空间也不如长电。
公司的市场化交易电量占比为六成，近两年受到竞争激烈市场化占比较高等因素影响，平均上网电价显著低于长江电力。
公司发展战略
公司全速推进澜沧江风光水储一体化开发一条发展线，坚持水电与新能源发展两个并重点，全力推进澜沧江风光水储多能互补基地开发，稳步推进国际化，全面塑造高质量发展新优势，加快推动形成风光水储多能互补、国内国际协调发展的综合能源开发格局，全力加快创建世界一流现代化绿色电力企业。
24年定增计划
华能水电向特定对象发行股份总体方案，发行不超过18亿股，增发股份部分不超过发行前总股本的10%，募集资金总额不超过60亿元，资金用于公司旗下水电站的建设。该计划还需通过股东大会，交易所与证监会批复准许后才能实施。
无论是长电还是华水还是国投，能不能在缺资金的时候考虑下持股的小散户，可以通过可转债或配股的方式进行融资，让散户都有参与的机会。
2：年报及一季报
营收与盈利
23年水电新增装机容量全部来自于收购的四川能源，新能源新装机容量为131万千瓦，至25年底新能源装机容量计划目标到1000万千瓦，目前为192万千瓦。
通过装机容量推算26年营业收入，水电增长10%，新能源增长4倍，即水电营收250亿左右，新能源板块营收30亿左右合计280亿，相对于23年年均增长6.1%，营收主要集中在25年至26年释放，利润方面未来随着折旧到期的影响（券商预测2024和2025 年折旧减少合计释放9.56亿利润），增速将高于营收，预计26年利润约为105亿左右，年均增长11%。
毛利率、总费用率、扣非净利润率各季度趋势，公司习惯在每年的四季度放入当年大部分费用。
资本支出与自由现金流
2023年公司资本性支出总额为284.86亿元，主要用于如美水电站、托巴水电站、硬梁包水电站项目建设，光伏新能源项目建设，澜沧江上游段水电项目筹建，以及收购华能四川公司 100%股权等。
今年24年和明年25年是托巴、硬梁包完工之年，也是新能源达成1000万千瓦目标的赶超之年，所以今后两年的资本支出不会少，托巴、硬梁包通过剩余工程计算，按30%资本自筹计算，大概还需要40亿左右的投入，新能源如果能达成目标，需要每年投入约40-50亿左右，再加上日常维护这些，未来2年的资本支出年均不会少于100亿。
近三年，公司经营性现金流净额基本维持在150亿元以上且呈增长态势，未来几年按180亿的经营性现金流净额计算，减去100亿的资本支出，再减去27亿的财务费用，剩余53亿用来分红（近三年平均每年分红31.5亿）。所以定增募资真的很有必要吗？不能通过借新还旧，依靠借贷撑过这几年么？
资产负债表
资产端：24年Q1季度，持有现金22亿（1%），长期股权资产与其他权益工具投资45亿（2.3%），固定+再建1772亿（90%），使用权+无形资产71亿（3.6%），四项合计约97%，23年年报资产结构类似，变动不大。
负债端：24年Q1季度，短期借款118亿，其他应付款（主要是工程款）62亿，一年内到期有息负债110亿，长期借款904亿，应付债券30亿，总负债合计1247亿，其中有息负债约1163亿，净现金约为1163-22=-1141亿。
23年Q2季度有息负债约为913亿，Q3季度四川能源公司9月并表有息负债约为1094亿，24年Q1季度有息负债约为1163亿。
ROE与ROA
ROE近几年保持在10%左右，销售净利润的上升抵消了杠杆的下降，而ROA近几年上升趋势明显，主要驱动因子为销售净利润的提升导致roa抬升。
分红股息
23年年报派息每股0.18元，派息率低于50%，是由于本年度属于有重大投资计划或重大现金支出事项发生，而24年未有该类事项发生，按照之前的分红计划来判断，派息率应该恢复到50%，以此推算明年利润增长至80亿，则每股分红有0.22元。
在建工程
近两年即将完工的水电项目主要是：托巴水电站与硬梁包水电站，两者23年底均完成65%工程进度。两座水电站全部投产后，公司水电装机规模较当前增幅约9.8%，其他水电站如：古水、古学、如美、邦多、班达五个主要水电站建设还处于早期。
另外增长来源为风光项目，装机容量从22年的61.5万千瓦增长到23年的192.81万千瓦，新增131.31万千瓦增幅为213%，离25年完成1000万千瓦的目标，仅仅完成20%不到，24年25年将是风光项目增长大年。
四川能源开发公司在建项目及投产时间（来源官网）
人效
22年年报员工数为3718，23年半年报为3705，23年年报为5042人，主要增长来源是收购四川能源公司导致，同样是收购长电的人数甚至还减少，而华水却增长了36%。
四川能源公司的利润不足华水的十分之一，但员工数为华水的五分之一，员工效率明显低于上市公司。
3：估值
公司从19年以来，PETTM最高30，最低7.5，20年以来PETTM最高25，最低15倍；
方法一：PE估值法：公司扩张期自由现金流近四年平均在100亿左右，扣除扩张资本支出，维持性自由现金流毛估估一年有150亿，收购四川公司后，维持性自由现金流毛估估一年有160亿，给予10-15-20倍则为1600-2400-3600亿，现金与投资合计资产约67亿，有息负债1163亿，合理估值大约在504-1300-2500亿之间；
方法二：重置法：水电权益装机容量2513万千瓦，按0.95w（根据公司招股书建成与在建项目推算出）每千瓦，计算重置成本为2387亿，风光192万千瓦，按0.32w每千瓦计算，重置成本为61亿，加上现金减去有息负债，最终大约为2387+61+67-1163=1352亿
方法三：股息法：24年预计分红0.22元/股，按3.5-4%股息计算合理股价为5.5-6.3元，总股本180亿股，合理市值为990-1131亿，目前公司处于资本开支高峰期，分红率只有50%，因此股息法估值处于偏低水平。
综合三种方法，公司合理估值取1500-2000亿区间。
#今日话题# #水电投资# $华能水电(SH600025)$ $长江电力(SH600900)$ $国投电力(SH600886)$
风险提示：本文并非推荐个股，请各位独立思考，投资有风险，买卖需谨慎。