与小伙伴们热衷于炒作肝素原料药周期性上涨不同，健友作为今天中国内地肝素原料药出口TOP1和未来的肝素注射剂TOP1，笔者对于$健友股份(SH603707)$ 的未来成长性更感兴趣。
①根据2019年Q1报告，公司肝素原料药和肝素粗品库存（制剂库存比例小）再创新高，库存达到20.65亿元。
（数据来源于:公司2018年报告）
肝素原料药单位“吨”与“万亿单位”的转化，主要取决了于效价单位，根据《IPO招股说明书》，效价范围一般在 150-200 IU/mg；即 1 吨=0.15-0.2 万亿单位。取均值计算，1 吨=0.175 万亿单位。除外肝素粗品的货值，2018年底公司库存肝素原料药2.3669万亿单位，以6000美元/kg计算肝素原料药库存货值= 5.47亿元。
（健友股份各种产品2018年毛利率）
毛估估公司肝素粗品可能的库存货值=10亿元，根据《健友股份2018年报告》，折算肝素粗品可以制造肝素原料货值=14.05亿元。
两项相加，假如今年Q3生猪出栏量断崖式下降，肝素原料药进一步上涨到9000美元/kg（历史巅峰是11000美元/kg）。则公司肝素原料药库存货值将增加=（5.47亿元+14.05亿元）*50%=9.67亿元。
（数据来源于:公司 2018年报告）
在即将到来的肝素粗品和肝素原料药短缺之际，公司以牺牲现金流的代价，抑制了成本的上涨。
（数据来源于:《IPO招股说明书》）
根据《IPO招股说明书》肝素粗品是公司肝素原料药的原材料，肝素原料药是肝素注射剂的原材料，成本比例＞90%。
②注射剂制剂，特别是公司的标准肝素制剂和低分子肝素制剂进军欧美市场。这样就可以避免肝素粗品周期性波动对于业绩的负面影响。
③出口转内销，公司已经在欧美日上市的肝素注射剂，在国内申请一致性评价注册，可以优先审评。
（数据来源于:《健友股份2018年报告》）
公司在中国内地的肝素制剂（注射剂）营收增速高达228.72%，明显快于其他业务。所以，销售费用大幅增长在所难免。
从国内市场销售金额来看，公司即将大力推广的依诺肝素钠制剂增速29.28%，那屈肝素钙制剂增速17.43%，达肝素钠制剂增速35.62%。公司的产能不足是缺点。
公司面临的主要不足
健友股份财务数据即使与三好学生$恒瑞医药(SH600276)$对标，营收和利润增速仍然不输于恒瑞。唯一的缺点是:经营活动现金流净额大幅下降。笔者前文也分析了，主要原因是公司大幅增加库存所致。
公司解决资金短缺问题的方案
昨天，公司一并提出《发行可转债预案》，募集7.13亿元，主要用于公司股份回购和依诺肝素新建产能1.2亿支。
（数据来源于:《健友股份可转债预案》）
按照公司测算，2年后依诺肝素钠制剂可以取得12.24亿元/年营收，可以获得1.76亿元/年利润。那么，2年以后，每支依诺肝素钠出厂价是10.02元/支。
（数据来源于:《健友股份IPO招股说明书》）
2016年公司依诺肝素钠制剂出厂价是11.01元/支，所以公司测算的2021年出厂价10.02元/支，基本合理。考虑到目前国内实行公立医院终端零差价，健友股份在国内终端零售价是35元/支，已经给予可能的4+7集中采购降价和经销商留足利润空间。在极端竞争环境下，完全可以保持利润水平不变。
综上所述，健友股份的高光时刻，其根基来源于肝素粗品——肝素原料药——肝素制剂——海内外市场拓展，既有行业景气周期的种种特征，又有内生性增长的动力。
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