时光穿越 昨天的晨鸣、今天的玖龙 明天的太阳
最近纸业冰火两重天，仙鹤股份、中顺洁柔、岳阳林纸等特种纸、生活用纸和碳中和概念林业股涨得如火如荼，而晨鸣纸业、博汇纸业、玖龙纸业、太阳纸业等传统纸业股却跌跌不休，没完没了，像黑暗中的隧道看不到一束光亮。
看着股价天天下跌，不断跌破支撑位和心理位，大家心理不免心急如焚，红旗到底可以打多久，纸业股是否还有前途？
一只股票短期上涨主要看资金面和情绪面，看市场的热点和喜好。而长期主要看基本面和业绩。纸业本质上是一个强周期性的制造业股，是一个比较简单、透明的传统行业。其利润主要由两个方面来决定：一是单价；二是产能。
产品单价受制于两个方面：一是定价权，能否垄断程序和持续提价能力，目前有了一些可喜进展，但还任重道远；二是周期的景气度。纸业是强周期行业，一般而言，两三年就一个周期，谷底和巅峰交替出现，很有规律。但要准确把握好行业周期，难度很大，不是普通人能干好的事。
唯一能够把握的就是产能。只要产能上来了，行业低迷时可以以量冲价，保持整体利润不下滑。行业景气时，利润瞬间翻倍，甚至一年三四倍。
那是不是产能扩张越快越好呢？这要看具体情况，产能扩张是柄双刃剑。扩张的好，可以迅速降低单位成本，实现 主营收入和利润的快速扩张。但如果扩张的不好，就会造成两个严重后果，一是净利润承压，因为随着固定资产的大幅增加，会大幅增加固定资产折旧，从而减少净利润；二是造成资产负债率高企，财务费用大增。以晨鸣纸业为例，2020年财务费用高达25.62亿元，平均每天要支付财务费用700多万元，这个数字是很惊人的，侵蚀了大部分的营业利润，沦为了银行的打工仔。所以说产能扩张，是一个危险系数很高难度系数很大的技术活。
晨鸣纸业、玖龙纸业、太阳纸业是三个比较有代表性的公司，各有千秋，各有优势和不足。晨鸣纸业的优势体现在率先实现林浆纸一体化，有先发优势；玖龙纸业的优势体现在一是体现在规模优势，产能达2000多万吨，远超晨鸣和太阳，并且还在加速扩张；二是体现在原料渠道优势。美废价格端有优势。
太阳纸业的优势体现在三个方面：一是管理和技术优势；纸吨成本控制比行业平均水平低，售价比行业平均水平高，有品牌优势；二是产品结构有优势，集中在高端产品，毛利率高；三是有海外基地，实现了原料的低成本。
从产能扩张的历史进程来看，三家都是有得有失。玖龙纸业产能一马当先，全世界都是独一份。从产能来看，是当之无愧的霸主。但也有缺点，就是净利润和现金流并未随着产能迅速扩张而同步增长，还是大起大落。2020年度现金流净流入为80亿元，低于晨鸣纸业的112亿元，产能是晨鸣的两倍多，现金流净流入却只有晨鸣的八成，说明玖龙纸业扩张的产能毛利率不高，获利能力不强。但值得肯定的是，玖龙纸业虽然财务费用很高，但随着产能扩张，财务费用和资产负债率却在下降，这是个好现象。
这三家里最人困惑的是晨鸣纸业，按理说晨鸣纸业率先实现林浆纸一体化，具有独特的先发优势，但效果并不理想：一方面净利润和现金流并不稳定，还是大起大落；另一方面产能扩张并未明显增强其实力，财务费用和资产负债率依然高企，严重侵蚀大部分的营业利润。晨鸣产能不足玖龙一半，但总资产在三家里最高，达到900多亿元，太阳只有300多亿，玖龙700多亿元，这个有点难以理解。一方面可能是双主业金融业的拖累；二是资产端可能还是有点问题，盈利能力比较弱。
太阳纸业的扩张比较另类，起步晚、步子不快，但效果比较明显。主要体现在四个指标：一是主营收入持续增长；二是净利润持续增长；从2012年的2亿元增长到2020年的20亿元；三是现金流净流入持续大幅增长，从2016年的28亿元增长到2020年的66亿元，4增长了近3倍，说明扩张带来了真金白银的大幅流入，且现金流净流入66亿元是净利润的3倍多，收入增长的质量非常高。太阳纸业的显著特点主营收入和净利润实现了稳定增长，没有大起大落，体现出扩张取得了预期效果，扩张的项目取得了实实在在的盈利，增强了公司的实力。
股票市值的增长不是看过去，而是看未来，主要看未来几年公司的盈利前景和业绩增长情况。如何推算呢，因为行业周期景气度难以把握，有个比较简单的办法，就是化繁为简，把握产能这条主线，可以大致描绘出一个轮廓，虽不一定很准确，但大致靠谱。以太阳纸业为例，今年产纸浆综合产能将达到1000万吨，达到晨鸣纸业2017年的水平，晨鸣纸业2017年的净利润为37.69亿元，可以大致推算出太阳纸业2021年净利润为37亿元左右。
2021年至2022年随着北海项目350万吨产能的落地，太阳纸业的产能可以达到1400万吨左右，达到玖龙纸业2018年的水平，玖龙纸业2018年的净利润为78.48亿元，由于太阳纸业的产品毛利率均显著高于玖龙，可以大致推算出太阳纸业2022年净利润为78亿元左右。当然这有个前提条件，就是遇见行业景气度，如果2022、2023年其中有一年是纸业大年，太阳纸业2022年净利润都不会低于80亿元，为2020年的20亿元的4倍，股价至少看高到30元一线。 $晨鸣纸业(SZ000488)$ $玖龙纸业(02689)$