为什么说融创中国是一个10倍股？
——谈谈融创中国暴涨的逻辑及存在风险
一年前，融创的股价还在低位，我记得去年参加股东大会的时候，2016年5月18日，股价也就是4.65港币的样子。仅仅一年多一点，融创的股价上涨了近20元，涨幅达到315%，而且上涨非常迅猛。涨到许多人开始怀疑人生。
那么，问题来了。融创将是一只10倍股吗？融创中国此次暴涨的逻辑是什么？
我认为，它将是我们将遇到的一只10倍股（从4-5元算起）。有可能有更多的涨幅。
这次融创中国暴涨的逻辑：高成长+低估值+深度压抑。
先讲讲融创的高成长，低估值。多年前，融创的年均增速在50%-60%之间。复合增长率在行业内数一数二。奇怪的是，这么高速的增长，市场却给予了非常低的估值。融创的市值最低到了160亿港元。无论是按照PE来算，还是PS来算，都是到了令人发指的水平。
融创中国之所以存在高成长和低估值并存的局面，是因为：融创中国是一个备受质疑的“三好企业”，
“三好”，就是好行业，好公司，好管理层。先说，好行业。房地产是一个巨大的行业，是一个10万亿级的行业。房地产行业的规模仅次于金融行业的规模，这是一个一望无际的大草原。统计数据表明，2016年的销售额超过11万亿。假设其年均增速≈GDP的增速，未来十年内有望达到20万亿。即使未来房地产市场萎缩，这个规模也可以保持在10万亿的规模。
房地产行业从黄金时代，发展到白银时代，依然是一个好行业。而且这个时代还有一个好处，就是市场集中度提高。竞争力强大的龙头企业受益。2016年，top10的市场份额之和是18%，2017年H1这个数据可能提升到30%，非常惊人的速度。
房地产行业不仅市场规模巨大，而且行业特质也很好。主要表现在如下几点：
1、房地产是一个有定价权的行业，地产商对上下游的议价能力强，上游可以占用供应商的钱（应付账款），下游可以占用客户的钱（预收账款）；
2、房地产的需求是刚需，不容易被互联网替代。人们可以在网上开店，在网上购物，但不可能住到互联网上去；
3、房地产的存货不太容易跌价，不像科技产品，工业品；
4、房地产行业的利润率较高：各个地产公司的营业利润率和ROE都在20%以上，5、房地产的现金流要求不高：地产公司只要出钱拍了地，挖个坑，做个沙盘就可以预售了。客户会排着队把钱交上，他用你的钱盖你的房子。
6、房地产是一个高杠杆的行业，看上去债务很多，大量占用的是应收账款和应付账款，但它的有息债务并不多；
房地产是一个好行业，这一点大多数人没有认识到。这也是地产股为何低迷的主要原因之一。
其次，融创是一个好企业。这个主要表现在它的成长性。融创上市以来，年均增长率在50%-60%左右（可能不是太准确），这个增速远远超过所谓的新兴产业，创业板企业。
融创何以有如此惊人的增长速度？外因是中国房地产的高速增长，内因是融创的战略布局具有大局观和前瞻性，而且具有强悍的执行力。以及拥有一个好的管理层。关于管理层，稍后再讲。先说融创的战略布局。
融创的战略布局有两个：一是主打核心城市，二是推行高端精品。前者契合了城市化的进程。中国正在快速的城市化，而且正在形成几个主要的城市群。而融创在其中占据了有利的位置。
另外，随着国民经济的高速增长，人均收入不断增长，中国的富裕人群的数量不断增加。融创的产品在富裕人群中口碑较好，同样占据了一个较好的位置。
融创的执行力很强，体现在公司层面，融创的年度目标基本上年年超额完成，体现在项目层面，融创的动作往往比对手快一步，领先一步。这都体现出融创强大的执行力。
三是好的管理。融创的管理层聪明，勤奋，有大局观，有强大的执行力，善于抓住机会。融创多年来的高速增长，就是例证。
孙宏斌不用说，他是一个商业天才，“他是一个（入行）很快把一个行业看到底的人”（柳传志）。其他的高管也都很能干，敬业，忠诚，稳定，大多是追随孙宏斌多年的老人。据其员工反馈，融创的激励不错，员工的积极性较高。
总之，融创属于“三好企业”。另一方面，融创又是备受质疑的企业。人们对它的质疑主要体现在两个方面：高杠杆（高负债），低回报（净利润率与ROE）。因为这两点，人们对融创，甚至对地产股敬而远之。
先说高杠杆。地产是一个高杠杆的行业，这一点就像银行，有的公司负债率高达百分之几百。确实令人担心。而有的企业的负债率高更是到了令人恐怖的地步。对高杠杆，要具体分析，一是看它的有息负债。除去预售款及应付款，房企的有息负债并没有那么多，它的现金流，现金储备完全可以覆盖它的负债。二是看它的负债投在哪里。如果是投入到高价值，低成本，容易变形的房地产，风险并没有那么可怕。
房企表面上的高负债率，与销售收入的结算滞后有关。对融创中国这种高增长的企业，尤其受到影响。一旦进入稳定增长，它的资产负债率将得到彻底的修复。如果你怕杠杆，不要投资金融股，地产股。如果你看懂了地产股，杠杆高并没有那么可怕。
二是低回报。在大家的印象中，房地产行业是一个高利润，高回报的行业，但融创的财报并没有给大家这个印象。为什么呢？主要是因为房地产特殊的商业模式——房产预售模式有关，简单地说，就是费用前置，收入滞后。净利润要在一两年滞后才能体现出来。因此，在这个行业，增长越快的企业吃亏。比如说，融创去年的利润100亿元，今年的净利润接近200亿元（预计），要到两年后才能体现出来。
融创是一个备受质疑的企业。是一个备受 质疑的好企业。因为好企业，所以它的内在价值很高，因为备受质疑，所以它的价格打得很低。价格与价值的巨大差距，为潜在的投资者提供了获得超级回报的机会。
最后讲讲融创股价的爆发性。融创的股价为什么具有如此强劲的爆发性？除了高成长+低估值所孕育的能量之外，还有非常重要的一点，就是融创股价多年来一直处于深度压抑状态，这轮上涨起步的时候，股价还停留在三年前的水平。而且，此时的市值，几乎与融创上市的时候相差不多。一个企业的业务增长几十倍，而股价几乎在原地踏步。一旦走上价值回归之路，其爆发力难以遏止。所谓横有多长竖有多高，道理也是这里。在融创的历史上发生过，股市更是屡见不鲜。
再讲讲房地产的风险。在许多人的眼中，房地产是一个风险非常高的行业，因而对地产股也心生恐惧。许多人宁愿去买银行股，也不愿买地产股。
那么，房地产的风险主要表现在什么地方呢？我认为主要表现在几个方面：
第一是供给侧的风险，也就是买地的风险：房价上涨可能会引起地价更快的上涨，导致面粉贵过面包。
在供给侧，首先是最重要的原材料——土地受制于政府的土地供应。作为唯一的大地主，政府的议价能力无与伦比。开发商只能被动接受。而且政府还可以利用金融政策，财政政策，产业政策来左右房地产的局势，强化其作为地主的谈判地位。当今时代，地王频出，面粉贵过面包，就是这种局面的写照。
在买地方面，融创的管理层无疑是出色的。他们的区域布局具有前瞻性，时常在市场高涨之前拿地。尽管他们因为时常拿“地王”而被人诟病，但这些“地王”事后来看也是非常便宜。在公开市场拿地温度太高时，能够转向并购拿地。因为建立了并购的优势，融创在这方面的风险小了许多。但风险依然存在。因为融创拿地往往有溢价，而且要承担巨额债务。多年来，融创的毛利率一路下行，一方面与融创的高速发展有关，一方面与融创的并购有关。
第二是需求侧的风险，也就是卖房的风险：房价下跌一定会引起需求更快的下滑。甚至导致房地产的崩盘。
如果中国经济持续几年萎靡不振，一些主要城市的楼价下跌30%，甚至50%（香港的楼价曾经连续十年下跌，下跌幅度超过70%），房地产行业会发生什么样的风险，房企能否从容应对？在需求侧，他们面临的环境远不如快消品行业、医药行业。即使去掉房地产的投资属性，让其回归刚性产品清单。那么饮食，医药排在这个清单的前列，而房地产以其总价高，周期长，产品特性复杂，价格弹性大，几乎是刚需的最后一名，排在汽车之后。
对融创这类竞争力较强的企业来说，轻微的市场需求下降并不可怕。多年来，迎着宏观调控逆势增长就是，怕的是市场崩盘。市场崩盘的风险是巨大的，是谁也不愿承受。融创唯一的办法，就是做大。大而不能到。我觉得，融创拼命做大，也有这个的考虑。
另外，宏观调控对融创也是有影响的。尽管老孙口口声声说，融创的房子不愁卖，因为财富正在向富裕人群集中。融创不怕宏观调控，融创不怕限购，因为限购使人们更愿意买好房子。但真的是不怕限购吗？一旦市场需求萎缩，高端需求的下降可能远远超过中低端市场。另外，融创不怕限购，那么限贷呢？还有限价呢？政策推出多种手段抑制房价，总有一款手段适合你（融创）。碧桂园比融创增长更快，就是一个例证。因为碧桂园可能部分受益于宏观调控。
第三是融资的风险，房地产作为一个高杠杆的行业，对融资的需求是巨大的。对融创这种以小博大、跑步前进的企业，来自融资方面的风险更是巨大。
房企在融资方面不得不受制于当局的金融政策。多年来，监管当局限制房地产在大陆上市，他们只好绕道香江，优质的地产股大多在香港上市。借贷和发债也是如此。许多（国有）制造业企业能够获得丰富的低廉的资金，而（私营）房地产企业往往承受巨额的高利率的债务。房企在财务上的困境，股价的持续低迷，不能不说与国内的金融环境密切相关。 比如，首富的困局，显然与融资渠道的不畅密切相关。
而且，融创为了弯道超车，逆势而行，很可能与政策相向而行，导致政治上不正确，比如政府在降杠杆，融创在加杠杆，而且并购金额超过销售金额，就是一种逆风而行的行动（有网友称这是政治上不正确的行为）。很可能遭受一般政策的打击，甚至某些政策的特殊照顾，可能会融创不堪承受。而且，融创的外资企业身份，孙宏斌的外国人身份更加剧了这种风险。这个是巨大的风险。
这种风险无疑是巨大的。但对这种风险也不必过于担心。一方面，融创的融资渠道也是多元化的，比如说融创可以在国际市场增发。另一方面，孙宏斌也不是一个人在战斗，孙一定有着圈子，融创的背后一定有个财团支持。孙之所以敢于逆势加杠杆，肯定是有人在支持。一旦遇到困境，也肯定有人救它，一如当年蒙牛出事，有人救它。只是一旦出事到需要别人救助的时候，付出的代价可能有点大。
另外，融创的外资身份，孙宏斌的外国人身份，一方面看是一个坏事，从一方面看，也可能也是一个好事。
总之，从融创逆势扩张，大肆加杠杆，犹如几年前的恒大，前景很大（锋芒直指前三），风险也很大，甚至比恒大的风险更大。这几年是融创，这几年做好了又是一个巨无霸。
声明：本人持有融创中国的仓位，不排除择机加仓的可能性。难免有屁股决定脑袋之嫌。如果有人因此而买入。责任自负。
参考阅读：
投资融创的回顾和思考
2019年的融创，百亿利润不是梦