巴菲特的“10年赌约”

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红与绿导读:

“当数万亿美元都由收取高额费用的华尔街人士管理时,通常是管理人获得了巨大的收益,而不是客户。无论是大资金量还是小资金量的投资者,都应该选择低成本的指数基金。”巴菲特说。

巴菲特当年的“10年赌约”,战果深入人心。

2006年,巴菲特提出用50万美元打赌,赌标普500的指数基金业绩能战胜任意5只对冲基金(主动管理型基金)的业绩。

2007年,华尔街对冲基金门徒合伙基金公司( Protégé Partners)的联合经理人泰德·西德斯站出来回应挑战。他选择了系列对冲基金来应对巴菲特的指数基金。

于是,这场赌约从2008年1月1日开始,一直到2017年12月31日才结束。

2017年的伯克希尔股东会上,巴菲特特地在现场给众人介绍88岁的约翰·博格,以表达他对这位指数基金之父的敬佩。

10年赌局,巴菲特以125.8%比36.3%的大比分完胜西德斯。

在2018年的《致股东的信》中,巴菲特用了3000字左右的篇幅谈到赌约一事:

我之所以下注,有两个原因:

(1)将我的318,250美元支出实现较大数额回报—— 如果事情按我的预期发展,将在2018年初分给奥马哈的女孩公司;

(2)宣传我的信念,即我的选择:近乎无手续费的标准普尔500指数基金进行投资。随着时间的推移,将会取得比大多数投资专业人士更好的回报。

在中信3月的新书《万亿指数》(Trillions)中,这个故事被完整勾勒。书中写道,“事实上,巴菲特一开始估计自己获胜的概率大约在60%。西德斯则认为,自己获胜的概率能达到85%。”

西德斯的自信来自于“幸运的是,我们要打败的是标普500,而不是巴菲特”。

不得不说,某种程度而言,这场赌局亦标志着投资行业发生了巨大的转变。

就像一位业内人士点评的,巴菲特赌局最大的赢家既不是巴菲特本人、抵押资产、也不是慈善机构,而是ETF和指数基金行业。中国市场最近几年ETF产品的巨鲸之态,都是隔空的呼应。

这是一段有趣且细节满满的故事。节选出来,分享给大家。

2007年,在一个慵懒又漫长的夏日,纽约现代艺术博物馆大厦15楼拐角的一间豪华办公室里,泰德·西德斯坐在一张时尚长方形办公桌后面,背景中大声播放着美国消费者新闻与商业频道(CNBC)。

没什么别的事可做,于是西德斯决定查看一下电子邮箱中的未读邮件,结果发现了一件很有趣的事情。

来自一位朋友的邮件,里面的内容是沃伦·巴菲特与一群大学生会面的详情。西德斯一直是这位传奇的“奥马哈先知”(Oracle of Omaha)的粉丝,也是巴菲特的大型投资集团伯克希尔·哈撒韦每年股东大会的忠实参与者。

然而,那天早上,这封邮件中的内容却让他气急败坏。

一名学生向巴菲特问起他在一年前下的一个赌注:一只简简单单跟踪美股市场的基金,能够击败任何一位自信满满的对冲基金经理。这位伯克希尔的董事长表示,至今为止,尚未有对手敢跟他打这个赌,于是他告诉学生们:“所以我认为,我是对的。”

泰德·西德斯(Ted Seides)

西德斯一向沉着冷静,而巴菲特这种轻蔑的态度,却让这位36岁的华尔街人很生气。毕竟,对冲基金正是他所从事的职业,是他的收入来源。

他从耶鲁大学捐赠基金的大卫·史文森(David Swensen)那里,学会了如何挑选出最好的那一只股票的技巧。

几年前,西德斯创立了普罗蒂杰公司,这是一家投资机构,专门为养老金和私人银行打理资产,成立了一只投资对冲基金的基金。到2007年,普罗蒂杰帮助客户管理了35亿美元的对冲基金,回报率高达95%,轻松击败美股市场整体回报。

对冲基金行业最早诞生于20世纪60年代,但直到过去10年,才开始爆炸式增长,到2007年全球对冲基金总规模达到近2万亿美元。像乔治·索罗斯和肯·格里芬这样的大型对冲基金经理积累了巨额财富,甚至金融业其他收入颇丰的领域从业者也投来了羡慕的目光。

到2005年左右,几乎所有华尔街年轻人都梦想着能管理一只对冲基金,不再埋头在投资银行辛苦工作,或是处理像公司贷款这样单调乏味的事情,但这也只是想想而已。

对冲基金的这种增长让巴菲特很懊恼。一直以来,巴菲特认为投资行业的这些经理水平都非常一般,实际上,他们几乎除了从客户那里收取高额费用来放入自己腰包,就没有做什么了。

在2006年伯克希尔·哈撒韦的股东大会上,巴菲特第一次提出了这个赌局,同时狠狠批评了这个行业。

“如果你的妻子要生孩子,那你最好请一位产科医生,而不是自己接生。如果你的水管堵塞了,那你最好打电话给水管工。大多数职业都有附加价值,是一个外行做不来的。然而在投资行业,总的来说,情况并非如此。”

巴菲特向参会者说,“所以你聘请了这么一大群人——我估计一年总花费大约为1400亿美元,而他们所做的事情,总的来说,仅仅是一个人自己花10分钟就可以完成的事。”

西德斯在某种程度上是赞同巴菲特的观点的,确实有一些专业基金经理业绩表现不佳,但在西德斯看来,这个赌局是愚蠢的。

那个夏天的早晨,CNBC的新闻播报声音在办公室里回荡,美国次贷危机刚刚开始,西德斯想到,否极泰来,事情在变好之前,往往都很糟糕。在对冲基金行业,这些随心所欲的海盗们,看起来更善于在即将到来的风暴中航行。

毕竟,对冲基金在市场的上涨和下跌中都可以获益,并且比起巴菲特在赌局中给出的标普500指数,对冲基金能投资的品种也要多得多。

在收费上,对冲基金可能确实比较高,但西德斯有信心克服这个障碍,轻松击败标普500。当时标普500的估值极高,人们并没有注意到正在酝酿中的金融危机。

一、西德斯应战10年赌约

虽然西德斯错过了巴菲特在2006年伯克希尔·哈撒韦股东大会上第一次提出赌局的时间,但一年过去了,并没有对手回应巴菲特。这是漫长的一天,西德斯开始用传统的方式给巴菲特写信,提出接受他的赌局。“亲爱的沃伦,”信件开头如是说:

上周,我听说你在最近一次年度股东大会上提出一个挑战,我很期待能跟你打这个赌。我完全同意你的观点,投资者在对冲基金里的总回报,被基金经理收取的高额费用吞掉了。

事实上,如果小弗雷德·施韦德(Fred Schwed)放在现在写故事,很可能就把他的书命名为《客户的G5s在哪里?》

然而,我想赌的是,你在大体上是对的,却在细节上不对。实际上,我完全相信优秀的对冲基金投资组合,随着时间推移,表现要比市场指数好得多。我让你一步,只挑选5只对冲基金,而不是10只。想必你会对此非常期待!

令西德斯高兴的是,巴菲特很快就回了信,他草草在西德斯的信上写了一条简短的信息,寄回给了西德斯在纽约的办公室。随后,他们开始讨论具体如何安排这场赌局。最终,他们达成一致,以100万美元作为赌注。

就这样,两种完全相反的投资理念的对决,开始了。一方是傲慢的、昂贵的投资经理,全方位挖掘全市场那些最能赚钱的投资机会;另一方是便宜的、“被动的”基金,闭着眼买下整个市场。

这也是一场力量悬殊的对抗,一边是聪明睿智的强势方,一边是不被看好的弱势方。

虽然身为一名很有声望的投资者,但巴菲特始终对自己的职业很谨慎。这一点在1975年的一封他写给凯瑟琳·格雷厄姆(Katharine Graham)的信中就有所体现。凯瑟琳·格雷厄姆是《华盛顿邮报》(Washington Post)的前董事长、华盛顿特区的社会名流。

“如果以是否高于市场平均收益,作为评价他们的标准,那大多数基金经理都不及格。”巴菲特闷闷不乐地写道。

信件的主题是养老金。巴菲特用他独特的智慧,向他的朋友凯瑟琳·格雷厄姆解释了退休计划的精算算法。通过退休计划,人们可以拿到一定金额、定期发放的退休金。但他最直言不讳的讨论点,是养老金聘请来管理资金的专业基金管理人,到底能不能起到作用。

巴菲特非常清晰地指出,对养老金的表现能高于市场平均的所有期待,“注定都将落空”。毕竟,它们实际上就是市场本身。巴菲特将此比作一个坐在扑克桌前的人,这个人说:“好,伙伴们,如果我们今晚所有人都玩得非常认真,那我们所有人都应该能赢一点。”

如果再加上交易成本以及支付给基金管理人的薪水,那么毫无疑问,基金的平均收益,将会比市场整体还要低一些。

当然,很多投资集团,以及把资金委托给这些投资集团的养老金管理者,会反驳说,诀窍在于只投资那些表现高于市场平均的基金经理。虽然会存在表现不好的基金经理,但只要好好筛选,还是可以找出能持续打败市场的选股明星的。

在如今这个监管更为宽松的时代,精英人士会宴请上市公司管理层,以获取真实且重要的市场动态信息,比大量普通投资者都要更早知晓。他们也享有“特权”,能获取华尔街机构对这些公司业务的研究报告。

并且,市场上还有大量的散户,像牙医、律师等,听从一大群专业能力和职业道德都不怎么靠谱的股票经纪人的建议,来做交易。在这种环境下,你还认为专业的基金经理能持续打败市场,是顺理成章的吗?

但是,这种认知,在当时是很普遍的。20世纪60年代,涌现出第一批共同基金的明星基金经理,他们是聪明的选股人,凭借着投资能力名扬四海。

按照当时业内金融杂志《机构投资者》(Institutional Investor)里的描述,直到那时,主导行业的都是“在神圣机构中的精英人士,静静照料着缓慢成熟的资本”。

但随后出现的牛市,开启了一段沸腾岁月,也被称为“快速获利时代”(go-goera),改变了这一切。

《机构投资者》是这样记录的:“现在的基金行业对收益的渴求是如此强烈,以至于基金经理都是明星,并且能从中分到一杯羹,仿佛保罗·纽曼和伊丽莎白·泰勒。”

这些明星基金经理,试图通过投资那些有活力的快速成长型企业,比如施乐和伊士曼柯达等,来击败市场。这些企业由于股价表现很好,被称为“漂亮50”(nifty fifty)。但到了20世纪60年代末,泡沫破裂,这些企业的光芒快速黯淡,“漂亮50”也跌落谷底。

在写给凯瑟琳·格雷厄姆的信中,巴菲特用了一个巧妙的比喻,来解释为什么即便是依靠一位投资业绩堪称典范的基金经理,往往也是错误的选择。

他将此比作一场掷硬币比赛。如果有1000人来预测一系列掷硬币的结果,那么从概率上讲,应该会有31个人能连续猜对5次。受过良好教育、勤奋工作的基金经理,自然会对暗喻他们只是投币人感到非常不满,但概率就是这么清晰。

后来,巴菲特在著名的1984年演讲中也强调,人们甚至可以想象一场由2.25亿美国人参加的全国掷硬币比赛,每个人为猜测结果下1美元的赌注。每一天,猜错的人离场,留下赌注累计到下一天。

10天后,将会有大约22万美国人连续猜对10次,每人获利超过1000美元。“现在,这群人很可能会开始膨胀,人性就是如此,”巴菲特说,“他们可能会想着要谦虚一些,但在鸡尾酒会上,还是偶尔会向有魅力的异性介绍他们使用了什么技巧,为掷硬币领域带来了多么棒的见解。”

假如这场全国掷硬币比赛继续进行,又过了10天,理论上将会有215人连续猜对20次,每人当初的1美元将变为100多万美元。

最终结果仍然是2.25亿美元的损失和2.25亿美元的赢利,但到了这个阶段,巴菲特预测,这些掷硬币获胜者将会真的开始相信自己吹嘘的鬼话,他开玩笑说:“他们可能会出书,书名就叫《我如何在20天内,每天早上只花30秒,将1美元变成100万美元》。”

巴菲特承认,发掘出真正有投资能力的基金经理,也是有可能的。并且,作为投资大师、“价值投资”理念创始人本杰明·格雷厄姆的学生,巴菲特也经常强调,有很多成功的基金经理,都把格雷厄姆视为他们“共同的智慧导师”。

但他仍然坚称,能持续跑赢市场的人寥寥无几。

在写给凯瑟琳·格雷厄姆的信的末尾,巴菲特给出了自己的建议:“要么,继续使用一群大型主流机构的专业基金管理人,并接受华盛顿邮报公司养老金的表现可能会比市场差一些的结果;

要么,寻找规模较小、擅长某个细分领域的基金管理人,他们更有可能跑赢市场;要么,干脆建立一个广泛的、分散化的投资组合,反映整个市场的表现。”

巴菲特婉转表示:“最近成立了几只基金,来复制市场的平均表现,清晰体现了这样一个原则,即不需要人来管理的基金,费用会更加便宜,在扣除交易成本之后,它们的业绩表现会略高于一般的主动管理型基金。”

在当时,还没有一个专门的词汇,来描述这种看起来十分懒惰的投资策略。也只有一些在旧金山、芝加哥和波士顿的三线地方银行工作的怪人,支持这种理念。但如今,人们称之为“指数基金”,这种投资理念则叫作“被动投资”。

指数基金是一种简单跟踪一系列金融证券的投资工具。这些指数有的很大、很出名,比如美国的道琼斯工业平均指数、英国的富时100指数或日本的日经指数;也有的更加专注于细分领域或国际化市场,比如追踪发展中国家债务情况的基准指数。

当专业基金经理管理的主动基金,试图挑选出表现更好的股票,避开表现比较差的股票时,指数基金所做的,仅仅是按照预先设定好的规则,买入第一符合规则的所有股票。

标普500指数来举例,这个指数被认为是最能充分反映美股市场整体表现的。一只追踪标普500指数的基金,会买入指数里全部500只股票,并根据这些股票的市值大小来确定各自买入多少,比如买入苹果公司的资金就会比阿拉斯加航空集团的多。

这个方式也许看起来很奇怪,但巴菲特认识到,即使是精明的华尔街专业人士,在挑选股票方面也可能表现相当糟糕。并且,考虑到支付给基金管理人及其员工的费用,他们必须大幅超越基准,投资者才能实现收支平衡。

用体育界的话说,选择高费用的主动管理型基金,相当于在每场比赛开始之前都落后对手一个球。更糟糕的是,好像没有什么方法能持续找到那些有能力进两个球的人,来弥补这个差距。

事实胜于雄辩。一直以来都有数据表明,也许有人能在几年内都比较走运,但长期看,没有人能做到。具体的数据在不同国家和市场,可能会有差别,但大致来说,在任何一个滚动的10年期间,只有10%~20%的主动基金跑赢了基准指数。

换句话说,投资是一种罕见的反常行为,基本上你越是懒惰,越是挑选便宜的被动基金,反而越会得到好的回报。

不过,回到20世纪70年代,那时,这些数据还不为人知,“指数投资”仍处于起步阶段。很多人嘲笑这个荒谬的想法,即无论股市发生了什么,人们都应该不为所动,躺平接受。

对《华盛顿邮报》来说,把养老金投入这么一个古怪的策略中,实在是跨度太大了,难以接受。于是,《华盛顿邮报》还是将养老金委托给了巴菲特亲自推荐的少数几位基金管理人。

平心而论,巴菲特的谨慎,确实帮助了华盛顿邮报公司养老金的顺利投资,确保其拥有充足的资金,而许多其他公司的养老金则陷入困境。

不过,巴菲特也很有先见之明,对一系列只是简单的用低成本来追踪股票市场的创新型基金,表示了认同。几十年后,这将帮助他在投资行业的一场世纪赌局中胜出。

西德斯最初打算跟巴菲特赌10万美元,这也是巴菲特的年薪,但巴菲特想让赌局变得更有趣。考虑年龄以及10年的时间长度,可能涉及去世后对遗产的处理,所以巴菲特表示只对50万美元以上的赌注感兴趣。

即便如此,他在给西德斯的信中还是写道:“我的遗产律师肯定会认为我疯了,因为我把事情搞复杂了。”

这个金额对西德斯个人来说有点多了,于是普罗蒂杰公司成了巴菲特赌局的对手方。双方各拿出约32万美元,用于购买国债,到2018年赌局结束时将价值大约100万美元。

如果普罗蒂杰获胜,收益将捐给无保留援助儿童基金会(Absolte Return for Kids),这是一个由对冲基金界知名人士支持的慈善机构。如果巴菲特获胜,这笔钱将捐给“女孩公司”(Girls Inc.),这是巴菲特家族长期支持的一家历史悠久的慈善机构。

虽然巴菲特在2006年最初提出这个赌局时说的是10只对冲基金,但普罗蒂杰挑选的是5只FOF。这些FOF,是类似于普罗蒂杰自身运营这样的,投资于一系列对冲基金的基金。

加总起来,这5只FOF的底层,投资了超过100只对冲基金。这样,整体表现就不会受制于其中某一只业绩特别好或者特别差的基金。

一向爱出风头的巴菲特,坚定表示他会在每年伯克希尔·哈撒韦公司的股东大会上,告诉大家赌局的进展情况。

由于美国一些州对赌局有法律上的限制,所以赌局是通过一个名为“长期赌局”的平台安排的,这是一个管理长期大赌局的论坛,背后的支持者是亚马逊创始人杰夫·贝佐斯。一场友好的赌局,即便看起来不那么严肃,也能产生巨大的影响力。

1600年,约翰内斯·开普勒与一位丹麦天文学家打赌,他可以在8天内计算出火星绕太阳轨道的公式。最后,他花了5年的时间,终于算出来了。这项工作给天文学带来了革命性的变化。

长期赌局平台所鼓励的,正是这种精神,而巴菲特和普罗蒂杰的赌局,又正好完美体现了这一点。2008年6月,著名记者、巴菲特的朋友卡罗尔·卢米斯(Carol Loomis),在《财富》杂志的一篇文章中,正式宣布了这一消息。

巴菲特认为,普轼罗蒂杰选择FOF是个错误,虽然通过这种方式可以避免一颗烂苹果毁掉一整篮的局面。对冲基金的费用很高,通常收取资金管理规模2%的管理费,再加上20%的业绩报酬。而FOF在此之上又加收了一层费用。

相比之下,巴菲特挑选的被动追踪美股市场的投资工具——曾经在多年前向凯瑟琳·格雷厄姆提过的指数基金的其中一只,每年仅收取0.04%的费用。

“一小部分聪明人在管理对冲基金,但在很大程度上,他们的努力其实是白费功夫,他们的智商抵不上加在投资者身上的费用。”巴菲特宣称。

西德斯承认,传统的只投资于股票的共同基金管理人,平均表现确实不如标普500这样的基准指数。但他认为,这种对比是风马牛不相及,因为对冲基金,在证券下跌时也能获利,并可以投资于更广泛的一系列市场,并不仅限于股票市场。

“对冲基金,可以通过在市场萧条时能表现更好来获利,也可以通过在市场景气时表现不佳来获利。经过一个周期后,顶级对冲基金经理在扣除所有费用后仍然能获得超过市场的回报,同时承担的风险还更低。”西德斯争论道。

虽然,FOF的另一层费用确实是个问题,但西德斯相信,通过挑选最好的对冲基金,可以解决这个问题。

事实上,巴菲特一开始估计自己获胜的概率大约在60%,因为对手是“充满智慧、激情和信心的精英团队”。西德斯则认为,自己获胜的概率能达到85%。“幸运的是,我们要打败的是标普500,而不是巴菲特。”西德斯说。

起初,这位奥马哈先知看似不得不忍气吞声。在2009年伯克希尔股东大会上,巴菲特拒绝讨论这场赌局,当时他远远落后于对手。

随着美国次贷危机席卷金融市场,对冲基金相比2008年跌了20%,但巴菲特挑选的指数基金下跌了37%。看起来,西德斯宣称对冲基金在熊市更抗跌的观点是对的。

到2010年事情仍然没有好转,但巴菲特首次在伯克希尔股东大会上提到了这场赌局,虽然只是粗略提了提。到2011年,针对这场老生常谈的赌局,他变得有些急躁。在股东大会午休之前,他说:“目前唯一领先的人是投资经理。”

到第4年,标普500指数开始缩小差距,但巴菲特仍然落后。考虑到当时的欧洲危机,这个结果十分令人担心。

二、加尔布雷思给博格的88岁生日礼物

2016年12月,约翰·博格(John Bogle)收到了一封来自老朋友、摩根士丹利前战略家史蒂文·加尔布雷思(Steven Galbraith)的神秘来信,请他空出明年5月的第一个周末,那时博格将迎来自己88岁的生日。加尔布雷思将做点特别的事情来为老朋友庆生,但具体是什么事,要先保密。

40年前,约翰·博格创立了先锋领航集团,向大众推广指数基金。虽然1974年刚创立时经历了不少挫折,但创始人勇往直前的救世主精神,使先锋领航成为世界上最大的基金管理公司之一。

公司旗下有一系列费用很低的基金,所做的仅仅只是跟踪市场,而不是试图超越市场。事实上,巴菲特在赌局中选取的用来打败西德斯的基金,正是先锋领航旗下的的基金。这场赌局宣布最终获胜者的时间,恰好是在博格88岁生日前后。

随着88岁生日的临近,博格不再像年轻时那样仪表堂堂,他棱角分明的脸庞已经变得柔和,理了大半辈子的平头也变得稀疏,身体姿态也受到饱受疾病的影响,不再挺拔。

但博格的声音始终像雾角那样响亮,思维一如既往的敏捷,冒险精神一点儿都没丢。

于是,他兴致勃勃地接受了加尔布雷思的秘密计划提议——第一次参加伯克希尔-哈撒韦的年度股东大会。

伯克希尔·哈撒韦股东大会通常被称为“资本主义的伍德斯托克”(Wood stock of capitalism)。任何一位持有伯克希尔·哈撒韦股票的人,都可以向巴菲特和他的搭档查理·芒格提问,涉及从商业到地缘政治,再到个人价值观等一切问题。

两个人很喜欢这种形式,巴菲特会熟练地用他通俗又风趣的话语来回答,芒格的话风则是简短又尖锐。

在奥马哈的希尔顿酒店办理入住时,博格收到了他第一份有点尴尬但非常愉快的惊喜:一群带着苹果手机的客人,让这位先锋领航创始人完整地体验了一次狗仔队似的热情,他们纷纷拿出手机,给这位长途跋涉来参加内布拉斯加州资本嘉年华的最热门的金融业名人拍照。

据加尔布雷思回忆说:“当时那感觉,就像是在护送波诺。”博格的妻子伊芙,考虑到博格的身体,对这种狂热的场景有些担心,但博格乐在其中。

这样的拍照持续了一整天,包括晚些时候在酒店吃晚饭后,还有人拍照。博格后来写道:“我很快就意识到,直接说同意,比拒绝然后再解释理由,效率要高得多。”

周六早上,当博格醒来,从酒店窗户向外望去时,才意识到伯克希尔-哈撒韦的股东大会到底有多么盛大。

四人宽的队伍非常长,从会议中心一直蜿蜒着伸向远方,绵延不绝,一眼望不到头。成千上万的人冒着清晨的严寒早早就赶来了,只为了能坐得离巴菲特和芒格更近一些。

那一年,有4万人参加了会议,其中一半以上的人只能挤在外国观看视频。不过博格一家和加尔布雷思,被安排坐在会场前方的预留位置,前排坐的是持有伯克希尔-哈撒韦股票时间最久的股东,旁边坐的则是公司的董事。

与以往一样,巴菲特和芒格这对搭档,用了一个蹩脚的笑话开场。“人们很容易区分我俩,我们一个能听,一个能看,这也是为何我们能在一起合作如此顺利的原因。”巴菲特俏皮地说。

接着,他向往常一样继续讨论伯克希尔·哈撒韦上个年度的业绩。尽管这很有趣,但博格开始想,为什么在他如此高龄以及身体状况不太理想的情况下,加尔布雷思仍然要带他来奥马哈。

突然,巴菲特的话语里来了个急转弯,一切都开始变得清晰起来。

“今天,我还要向大家介绍一个人,我很确定他在这里。我没见着他,但我知道他会来。”巴菲特扫视一圈观众,说:“我相信他已经顺利到达,他就是约翰·博格……约翰·博格为美国投资者所做的贡献,可能比全美任何一个人都要多。博格,你能站起来吗?他在那儿。”

在雷鸣般的掌声中,身穿深色西装和格子开领衬衫,瘦削但容光焕发的博格站了起来,向人群挥了挥手,并向着巴菲特和芒格讲台的方向,轻轻鞠了个躬。

巴菲特担心有的参会者可能不认识这位老人,于是向大家介绍了先锋领航率先发行的指数基金,是如何发展,并颠覆了资产管理行业的。

“我估计,博格已经帮助投资者省下了很多很多,至少数百亿美元的资金,把这些钱留在投资者自己的口袋里,并且随着时间的推移,这一数字将变成很多很多,至少数千亿美元。”巴菲特说,“然后,周一是博格88岁的生日,我只想说,生日快乐,谢谢你为美国投资者所做的一切。”会场里再次爆发出真诚热烈的掌声。

对博格来说,在几万人面前受到巴菲特的赞扬,是一次非常激动人心的经历。“我对很多事情不会太激动,但这次真的太棒了。”加尔布雷思说:“这对他意义重大。”想和博格拍照的人实在太多了,以至于博格不得不提前离场,才能有时间离开。

后来博格写道,他“开始明白为什么摇滚明星会如此希望避开狗仔队”。不过,对一个经历了漫长又波澜起伏的人生,富有却不富裕,即将走向生命终点的人来说,自己留下的惊人遗产被大众所认知和歌颂,这种感受无以言表的。

“我承认,在这次盛会上,人们认可我对投资行业所做的贡献,认可我对那些把资产托付给先锋领航指数基金的人所做的贡献,我感到非常开心。”博格补充说,“我只是个凡人!”

当然,巴菲特也是个凡人,博格的造访对这位奥马哈先知来说,也是非常开心的,这有点类似于胜利后的绕场一圈庆祝。

三、对冲基金“大战”指数基金
10年赌约结果如何?

就在这次伯克希尔·哈撒韦股东大会的前几天,西德斯正式承认他输掉了赌局。几年前,他离开了普罗蒂杰,但他仍然代表普罗蒂杰,承认赌局只剩下8个月的时间,他注定将会输掉。

长期赌局论坛上的人们已经开始扬扬得意。其中一位说:“沃伦把普罗蒂杰按在地上摩擦,没有什么悬念……指数基金是主宰。”卡罗尔·卢米斯在《财富》杂志工作了60年,在她非凡职业生涯的最后一篇文章中,称赞了巴菲特是如何“烧毁对冲基金”的。

博格头(Bogle heads),一个聚集了先锋领航创始人粉丝的在线论坛,其成员也感同身受地骄傲喜悦。一位成员大笑着说:“奥马哈先知证明了约翰和博格头一直以来都知道的事情,被动投资这条路才是正确的方向。”

对赌双方的结果,相差很远。先锋领航500指数基金,虽然40年前博格发行它的时候险些被人们认为是个失败之作,但在过去10年取得了125.8%的收益率。5只对冲FOF平均只有36.3%的收益率。实际上,在这5只里,也没有任何一只的表现能赶得上标普500指数。

在年度报告中,巴菲特不免有些骄傲。“请记住,FOF底层对冲基金的100多位基金经理,每一位都有足够的财务激励来促使他做到最好。”他写道,“并且,泰德选择的5只FOF的基金管理人也有类似的激励,让他们有动力来挑选最好的底层对冲基金,因为这5只FOF的可以根据底层基金的表现来收取业绩报酬。

我敢肯定,无论是FOF层,还是底层的管理人,都是诚实且聪明的人,但对其投资者来说,结果却令人沮丧——真的很沮丧。”

西德斯认可巴菲特所说的,费用因素的影响很大,但坚持认为巴菲特的观点太夸张了。他声辩说,他的错误在于不应该拿股票基金来跟一系列投资范围更广的对冲基金做对比,很多对冲基金主要是投资低回报的公司债券及国债。

并且,尽管受到金融危机的影响,但这场赌局所跨越的过去10年,正好是美股表现非常好的10年。

最终,女孩公司实际上获得的收入总计达到220万美元,这要归功于普罗蒂杰之前及时把赌注所投资的品种,从国债转换成伯克希尔·哈撒韦的股票。当然在一点上,也凸显了人类的判断力和决策仍然能发挥重要的作用。

这笔资金被用于资助女孩公司的一个项目,该项目位于奥马哈郊区一所改建的修道院,旨在为弱势年轻女性提供帮助。如今,该修道院已更名为普罗蒂杰之家。

不过回想起来,西德斯确实做了一个重要让步:如果他现在是一个年轻人,他不会选择把投资作为职业。这个领域的竞争已经非常激烈,难度大大增加,并且一个人取得的业绩到底靠的是运气还是能力,基本上无法判断。

再加上,这是一条不同寻常的职业道路,过往积累的经验并不一定会让你更加厉害,而只具备平庸的能力则肯定是没有任何价值的。“一个水平一般的医生仍然可以挽救生命,而一个水平一般的专业投资者却会让社会价值减少。”西德斯承认。

当然,巴菲特认为,想要成为一名专业投资者,并不是一件不可能完成的任务,但成功的人不会太多。另外还有一些人,会发现他们的业绩,随着时间的推移逐渐降低。

良好的业绩纪录,意味着基金管理人能吸引到很多新的投资者。但管理的资金量越大,就越难发掘出赚钱的机会。由于大部分管理人都是根据自己所管理的资金量来获取报酬的,资金量越大报酬越多,因此,他们并没有动力要限制自己的资金管理规模。

“当数万亿美元都由收取高额费用的华尔街人士管理时,通常是管理人获得了巨大的收益,而不是客户。无论是大资金量还是小资金量的投资者,都应该选择低成本的指数基金。”巴菲特说。

这场赌局,标志着投资行业发生了巨大的转变。华盛顿邮报当初没有选择20世纪70年代中期刚刚萌芽的指数基金,而如今,这些基金占据着投资行业的半壁江山。

根据业内知名数据提供商晨星(Morning star)的数据,截至2020年年底,美国公募市场指数基金的规模已经接近16万亿美元。

而除此之外,对许多大型养老金计划和主权财富基金来说,有的是在机构内部使用了非常多跟踪指数的投资策略,有的则是聘请了一家投资集团来帮助管理资金,虽然没有使用正式的基金结构,但实际上采用的也是类似指数这样的策略。

全球最大的资产管理公司贝莱德在2017年估计,在私募领域大约有6.8万亿美元使用的是被动投资策略,由机构内部或类似贝莱德这样的公司所管理。

假设私募领域指数基金的规模增长率与公募市场相似,这意味着,保守估计,如今大约有26万亿美元,所做的仅仅是完全跟踪某个指数,比如美股的标普500指数、美债的彭博巴克莱综合指数,或摩根大通新兴市场债券指数等。

如今,世界上规模最大的股票基金是一只指数基金,世界上规模最大的债券基金也是一只指数基金。规模最大的黄金指数基金,现在持有的黄金比大多数央行还要多,达到惊人的1100吨。

这相当于诺克斯堡(Fort Knox)所有金条的1/4。难怪彭博社(Bloomberg)一档关于ETF指数基金的博客名为“万亿”(Trillions),这是特意对应“数十亿”的幽默用语。

《数十亿》(Billions,中文又名《亿万》)是娱乐时间电视网(Showtime)的一个系列节目,讲述的是一位虚构的对冲基金经理鲍比·阿克塞尔罗德(Bobby Axelrod)的故事。

几乎每个人,都已经直接或间接地从指数基金中受益。美联储前主席保罗·沃尔克曾在2009年说过一句名言,金融业在过去20年做出的唯一有价值的创新就是自动取款机。

如果时间再往前一些,回顾过去50年,那我会说,最大的创新是20世纪70年代初诞生的指数基金。在过去20年中,得益于指数基金的发展,以及指数基金的低费用给投资行业其他各项费用所带来的压力,美股共同基金的平均费用已经减半了。

这期间为投资者节省下来的费用总计达到数万亿美元,这些钱,留在了投资者自己的口袋里,而不是给了高薪投资专家。

举个例子,所有ETF的规模大约是8万亿美元,每年从投资者身上收取的费用,大约为150亿美元。这个数字,要远远低于富达2020年的收入,也仅仅是对冲基金行业全部收入的一个零头。

一直以来,金融业都擅长发明那些可以赚到更多钱的新产品,而指数基金却是一个罕见的例外,并没有遵循这个规律。

随着贫富差距不断扩大,这样一个最初备受非议的、被一群自诩为金融业叛逆者和异端分子所发明的指数基金,却能在几十年时间里产生积极的影响,是一件很鼓舞人心的事。

四、被动投资会吞噬资本市场吗?

不过,新技术总会有副作用,指数基金在本质上,正是一门新技术。随着指数投资的发展,人们最初的鄙夷言论逐渐变成担忧,甚至是害怕。过去10年这种趋势正逐渐增强。

著名对冲基金经理保罗·辛格甚至认为,被动投资已经变成一个“怪物”,如今有“吞噬资本市场的危险”。

作为艾略特管理公司(Elliott Management)的创始人,辛格在2017年写给投资者的信中称:“那些在发展过程中逐渐变得面目全非的好点子和好想法,总会让我们大吃一惊,它们背离了初衷,有时甚至开始起反作用。被动投资可能就是这样的。”

很难说辛格的看法是不带偏见的。指数基金让他的生活变得艰难。一方面,指数基金给对冲基金行业巧立名目的各种费用带来压力;另一方面,也迫使艾略特管理公司对自身极为复杂的费用方式进行了改革。不过,他的批评虽然尖锐,但核心没有错。

对于指数投资的支持者,更重要的是意识到这些潜在的负面影响的确存在,并努力进行改善,而不是盲目否认它们的存在。被动投资的发展,将是未来几十年面临的重大挑战之一,这个挑战,并不仅仅是针对股市和投资,还包括资本的运作方式。

这看起来似乎有些夸张,尤其是在如今这个越来越看重平等公正的时代,但正如我们在2008年所经历的,无论我们是否喜欢,金融都以一种难以捉摸的方式,影响着社会的方方面面。

作者:罗宾·威格斯沃思

来源:摘自中信2024年3月新书《万亿指数》

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