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红与绿导读：
有时候你需要坚持你的认识，跌了你也要扛着，有的时候跌了你需要止损。这是两种不同的勇气，一种是坚持自己的勇气，一种是推翻自己的勇气，关键你要有识别什么时候用哪种勇气的智慧，这件事情是学不来的，这就是天赋。
来源：聪明投资者
投资策略只涉及四类问题
对这四类问题的取舍，构成了不同的投资策略
问：请介绍一下你对投资策略的认识，以及你的投资框架。
刘博：我们这个产品投资的策略是什么样的呢？其实很简单，我先引入一个大的概念，这个概念是我怎么分类公募基金的策略以及我怎么样选择策略。我觉得所有公募基金的策略分类是这样分的——
我们只讨论四类问题：
1、 这个行业是不是好行业？
2、 这个公司是不是好公司？
3、 这个公司短期业绩强不强？景气度高不高？
4、 这个公司当前的股价估值贵不贵？
所有的投资问题都是围绕这四类问题，如果分不进这四类问题里面，这个问题就不是一个关于投资的问题。剩下的问题是我们怎么样看待这四类问题？
所有基本面选股型基金经理后来的选择是基于这四类问题做出的，我们当然希望四类问题的答案都是好的，但基本上很难出现四个选项都很好的情况。
在这个时候必然要做取舍，每个基金经理会根据自己的投资理念进行取舍，这就构成了不同的投资策略，不同的投资策略就要根据这四点去做不同的权重。
在这四点里面，你至少要选择两个或以上，如果只选一个，大概率不是一个成功的策略，因为它的波动会很大。
四个里面选两三个，总共有十套策略。对于我来讲，怎样做到一个高夏普比率的结果呢？你要选择尽量多的策略组合。
当你选择要素越多的话，组合的夏普率会越高。在这种时候，如果我们同时能选择混合策略，那肯定很满意，大概是这个概念。
比如同时选择了行业、公司和估值，这个就叫做均衡价值策略；如果选择了行业、公司、趋势，就是成长趋势策略。
下一个问题是如果你同时选两个策略，你是不是会人格分裂？很多人会问这个问题。
我的投资框架就三句话
好价格的好生意好公司、均衡配置、大颗粒度择时
问：是不是两个策略如果是同源的应该就不至于了？
刘博：对，它的同源是在什么地方呢？它的源头是在行业和公司，这是我们做研究花的时间最多的地方，我们会去研究什么是好的行业、什么是好的公司。
在右侧的时候，它就叫成长趋势，在左侧的时候，它就叫均衡价值，但是研究的落脚点永远是在行业是不是好行业、公司是不是好公司。
我们怎么样去做这件事情呢？我们会把整个获取它的策略分成了三句话：第一句话是，以合理的价格买入做好生意的好公司。
好生意是什么呢？好生意指的是在需求、产业结构、可复制性上都具有非常好的属性的这样一些公司，三个方面，每个方面可能有几个点，然后去进行一个量化打分。
问：具体的点是什么呢？
刘博：对于需求来讲，它指的是长期的空间大不大、长期的平均的增速高不高、产业集中度的空间高不高，就是龙头公司以后能占到多少份额，这个空间大不大，这是关于需求的点。
产业结构的点是波特五力模型的内容，指的是进入壁垒、退出壁垒、下线有议价能力、替代品的竞争关系、同行业中的竞争结构等。
可复制性指的是它这个产品是通缩还是通胀的、有没有提价的能力、资产是重还是轻、它是不是能够不消耗很多的资本就去复制、它是不是具有很强的马太效应。
问：马太效应是指的什么？
刘博：有的行业它的龙头公司份额越大、优势越强。有的行业不是，比如说卖水果就不是，做得越大，反而要承担更多的成本，这样可能就不行。
很显然具有马太效应的公司的可复制性更强，它越做越顺，就是这个意思。我们通过这种方式，把所有行业都进行打分排序，得出结论哪些行业是好行业、哪些行业没有那么好，这是我们对好行业的评价。
下一个问题是什么样的公司是好公司？这个问题有好多种正面论证的方法，治理结构好、管理能力强、善于学习、乐于分享等等，这些都可以说，但是这些问题都不是一个充分的条件，它都没有办法帮你去正面地找到一些好公司。
对于我来讲，一个公司如果证明过它自己是好公司，它就是好公司，直到它不能证明的那一天。
相当于我去找一个小朋友，我想知道他高考考得好不好，我的方法不是去测他的智商、看他在家里表现好不好，而是看他各种考试的成绩好不好，成绩好我就先姑且认为他考得好，然后我选择尽量多的这样的股票来把失误的风险给规避掉。
问：评价好公司的整体的框架是什么？
刘博：我现在用的是，它证明过它自己，它就是好公司。它的历史业绩三年、五年、十年，它在行业里面就是竞争力强，它就是好公司，这是比较简单的一种评价标准。
当然我们会用负面清单去再筛一次，比如说它的治理结构是不是好，还有他的管理能力，管理能力指的是很多方面，比如说有一些负面清单是很明确的，所有的高管都是高中以下学历，这种一般来讲就不是特别靠谱。
然后下面就是什么叫合理的价格，合理的价格我们就再回到刚才的策略去讲。合理价格我们有两种定义方法，第一种在均衡价值策略里面的定义是什么呢？
长期逻辑不变，短期估值到历史相对比较低位，自己要合理的价格，长期逻辑不变这很重要，长期逻辑破了那就不行了。
第二种情况就是长期逻辑在短期催化剂的情况下得到了增强了，这叫成长趋势逻辑，就是我的业绩突然高增长，然后我能印证我以后能越来越好，这件事情也叫合理的价格。
所以说左侧和右侧其实它分别代表的是这两种情况，在不同的策略里面它可能有它自己的定义，这个就是以合理的价格买入好公司，这是第一句话。
第二句话是什么呢？均衡配置、去中心化。均衡配置，通常来讲我指的是行业的均衡，金融地产、消费医药、科技和周期四个领域均衡配置。
这样的好处是在市场任何一种风格下，都不太吃亏。
第三句话叫做大颗粒度的择时。什么叫大颗粒度呢？
我把市场分为两种状态，一种状态叫有系统性风险的状态，有可能出现大幅下跌。
这种情况有一个共性，就是大多数公司的估值都处于非常高的一个位置，或者说它未来一年的预期收益率是非常低的。
在这种时候它有可能出现系统性的风险，仓位就得往下降，这种是大颗粒的走势。
还有一种是没有系统性风险的情况，有可能涨，也有可能横盘。
在这种时候，保持一个相对中高仓位，充分暴露股票的成长性所带来的收益。
这三句话就能涵盖我们策略全部的维度，
第一句话就是以合理的价格买入好生意好公司；
第二句话叫做均衡配置化解结构性风险；
第三句话做大颗粒度的择时，而且是基于预期收益率去做大颗粒度的择时，意思就是说一般情况下就不要动，如果动，就把动作做的稍微大一点。
物业股跟互联网、高端白酒的评分很接近
源于地产，高于地产
问：你刚刚提到的第一句话，“以合理价格买入做好生意的好公司”，刚才谈的这个可能都是一些比较泛的，在你的过往的投资有什么例子可以验证？
刘博：比如说像物业股，可能大家不是特别熟悉。其实我觉得物业股是符合好生意的定义的，而且去年物业股的估值是很便宜的。
我们在当时打完分以后，发现物业股居然跟互联网、高端白酒的评分是很接近的，但是它的估值较低，增速又很快。
在当时我们就认为它的估值是被低估了，它是一个好生意，这是第一点。
第二点，好公司。
因为物业公司基本上都是隶属于地产公司的，所以它具有的品牌势能和人才储备都是比较强的，所以我认为它也是好公司，它的业绩趋势也很强劲。
问：这并不是用过往历史的标准来做，只是说依附于它的股东的过往历史来做？
刘博：对，应该这么说，有的物业公司就是从地产公司独立出来上市的，在我眼里地产公司的历史就是它的历史，因为两家公司的文化是一致的。
虽然它上市时间不是很长，但是因为它的背后，我觉得它可能也符合好生意、好公司的定义，在这种时候我觉得它可以进入我们的选股范围，业绩趋势很强，所以说当时就买了一些物业股。
事实证明，物业股在2019年下半年到2020年上半年的表现很突出。
一流的好生意最终都会形成好的行业结构
二流的生意要么风险大，要么增速低
问：在你眼里，哪些生意是一流好生意？哪些是二流的好生意？
刘博：随便举一些例子，比如说操作系统、社交网络、电商、高端白酒、物业、CRO、疫苗、免税、高端制造，这样的行业是比较一流的好生意。
二流的包括哪些？一二线的地产、银行、消费建材、水电、机场，大概是这样。
问：比如说机场跟免税，这两个都有点相关的，还有地产跟物业，前面讲过的地产。你有些把它分在二流，是觉得它差一口气差在哪里？
刘博：比如说对于地产来说，差在它是一个高杠杆的行业，资本严重消耗，然后它的存货可能出现跌价，它自己的可控力很差，这就是地产。水电差在哪里？它的可复制性比较差，你不可能全国到处建水电站。
问：要么风险大、要么增速低。
刘博：可能是因为刚才我们讲的模型里面的某几项它可能不太符合。比如说对于大多数地产链的公司，消费建材来说的话，它弱在哪里？
就是它的需求的成长性比较差，一流和顶级的生意的话，它可能就没有太明显的弱项。
问：你选择的一些好生意最终都会形成一个比较好的产业结构？
刘博：对，好生意的特点就是你在里面作为龙头公司，或者说已经在里面生存了比较长时间的公司，你就特别容易赚钱，这个就是好生意。
问：你怎么来判断它这个生意未来会特别挣钱？
刘博：如果我们刚才分析的这些东西不变的话，它可能就是不变的。如果发生了变化，但是这是一个动态的过程，就是指我们去评价一个公司是好生意还是坏生意，它也是动态看的。
比如说以水泥这个行业为例，以前水泥是一个比较差的行业，因为大家都可以开水泥厂，为什么从2017年开始，水泥行业就变成一个二流的好生意了呢？因为国家真的严格控制，你不能开设水泥厂。
在这种时候好处就是，没有新增供给了，相当于进入壁垒大幅提升了。你会看到在这个模型里面，进入壁垒是一个非常有弹性的量，因为你一旦把这个东西从差调到好，整个的商业模式就一下提升了。
所以说水泥从差生意变成还比较好的生意的过程，就可以带动股价的变化。股价它不光是静态的好就好、差就差，它也有动态的从差变到好，其实是很好的。反过来从好变到差，它会跌很多。
问：现在很多免税的产业，大家开始发新的牌照，你觉得的壁垒会下降吗？
刘博：会，如果它给有竞争力的人，那这个行业竞争的那一项就会下降很多，对应着它的估值就会下降。
在这种时候，即便发完了以后，它还是比较好的生意，在这个过程中也是需要回避的。对股票来说，动态可能比静态更加敏感。
基金经理和研究员好比大厨和帮厨
一头一尾需要基金经理来做
中间的过程交给研究员
问：在你的感觉里面，从做研究员和做基金经理之间最大的区别在哪？这个跨越度你是怎么去适应的？
刘博：我觉得有个比喻很贴切，是说研究员和基金经理的区别就是大厨和帮厨的区别，这区别是什么东西呢？
大厨需要做的事情是什么？
第一件事情是买菜，买菜是大厨一定要自己去负责买的，你今天想做什么你就要买什么。
然后你买来了以后，切菜、洗菜这个过程是帮厨做的，他给你弄好了以后，最后的过程，你要把它凑成一桌菜，把它炒出来，这件事情是基金经理来做的。
一头一尾要基金经理来做，中间的过程是研究员来做，我觉得这一点可能是最大的一个区别。
如果按照这个比喻来接着往下说的话，基金经理需要具备研究员所不具备的能力是什么东西呢？
第一点，要知道这个组合要往哪个方向走，这件事情是很重要，上来要配一桌菜，研究员说我可能很拿手去帮你切个什么素菜，但你说只有素菜是不行的，要知道怎么煮。
第二点就是在炒的过程中，同样的食材把它炒得好不好，真的是一个火候的问题，火候指的是什么呢？就是你买多少、什么时候买、什么时候卖。我觉得这一点可能是基金经理和研究员最大的区别。
技巧性的东西是可以后天习得的
而选择坚持自己还是推翻自己
这种智慧是天赋
问：交易上的能力是自己不断地磨炼还是一开始就能看出来？
刘博：这里面是一个技巧性的问题，你看得多了就会有印象。就像有的人说他喜欢看图，看图本身是一种图像的抽象能力，就像我说我看到一个人漂亮，他为什么漂亮？不是因为眼睛、鼻子、嘴巴怎么样才漂亮，你看他漂亮他就漂亮，这是一种大脑加工的能力，这是可以学习的。
还有一种是不能学习的，比如说有时候你需要坚持你的认识，跌了你也要扛着，有的时候跌了你需要止损。
这是两种不同的勇气，一种是坚持自己的勇气，一种是推翻自己的勇气，关键你要有识别什么时候用哪种勇气的智慧，这件事情是学不来的，这就是天赋。
问：刚才你也提到了推翻的勇气、反思的情况，在这两年里有没有过推翻或反思的案例？
刘博：有，当时有买过一个公司，当时买它的逻辑是，我觉得对于它来讲，它的股价跌了很多，它的估值相对来讲比较低。
问：是静态估值还是动态估值？
刘博：动态估值，但是因为它利润很差，你也不能只看估值。当时感觉可能市场到底了，还有某一些证据，又进行了一些简单的调研，然后得到了某一个结论，最后买了。
买了以后发现，其实这个根本就没有底，就是不停地恶化，股价也跌了好多。幸好买的比较少，对净值并没有很大的影响。但对心灵有很大的影响。一开始你得想好它整个的投资案件，你为什么要买它？
当时还没有建立这样一套东西，是不是好生意、是不是好公司、跟踪点在哪里、是因为便宜买还是因为业绩好买的，这些都没搞清楚，就是一个非常粗暴的周期底部想法，最后就很尴尬，因为你没有买入条件就没有止损条件或卖出条件，就会很乱。
你可以想象一下，如果每一个股票都这么乱，那么你整个组合就是一塌糊涂了。
那件事情对我的影响是什么呢？就是你在买入的时候，你要把投资线索梳理清楚，符合刚才那些要素就买，什么时候不符合了就卖，最好这个过程跟股价无关，就是它涨了你也卖、它跌了你也卖，这样你就会做得比较轻松。
因为一旦跟股价相关了就会很麻烦，你就要引入更多的变量来解决这个问题。
市场的声音已经很明确
只要没有重大事件发生，现阶段就是横盘
问：当下的时点你怎么看后市的变化，或者当下市场是不是处在一个比较微妙的一个时间点？
刘博：我一般真实的做法是看市场上到底便不便宜，有没有业绩比较好，同时在加速的资产，然后有没有估值相对便宜的东西。
看两个策略还能不能选出股票来，现在发现还能选出股票来，我就还保持较高的仓位，就待在那不动，当我觉得选不出股票的时候我就降仓。
问：现在大家已经有这个预期，经济复苏、流动性有可能，业绩也稍微回落，这个会对你后面的投资有影响吗？
刘博：目前这种预期下就是震荡行情。除非有新的东西，新的东西可能是流动性的变化，我觉得这点可能是更重要的。
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