2019年全年贵州茅台营业收入预计超过800亿元,归母净利润超过400亿元,1.4万亿市值对应32.8倍PE。但是如果远期来看,更应关注的是茅台的天花板和终极形态。茅台产能极限放量的情况下,营收和归母净利水平是怎样的？
白酒行业作为受二级市场青睐的一个最主要的原因就是业务模式简单,遵循最简单的量价关系,容易看懂。而茅台由于生产工艺及供不应求处于卖方市场的原因,可以依据5年前的基酒产量推算当年销量。同时出厂价公开透明,属于白酒行业里面业绩确定性非常强的公司。我们将按照量价拆分的方式对茅台未来的天花板进行一个简单的测算,由于计算的是极限情况下的天花板,对于一些数据会存在乐观估计。
一、茅台酒量价：
量：极限销量估计为5万吨
根据李保芳书记的公开讲话,2020年茅台的基酒产量达到5.6万吨就不再增长了,同时根据季克良先生在《告诉你一个真实的茅台陈年酒》中介绍过“每年出厂的茅台酒，只占五年前生产酒的75%左右。剩下的25%左右，有的在陈放过程中挥发一些，有的留作以后勾酒用。”75%的基酒比例，再加上勾兑老酒10%左右的比例，茅台理论可售数量为5年前基酒产量的85%左右。表1根据年报数据对这一数据进行了考证：发现自2016年公司将茅台酒和系列酒分开披露产销量之后,销量/基酒比例是不足85%的。
表1：茅台酒产销量对应关系
这其中的原因可能有如下两个：
1）统计口径的原因在年报中已经由详细披露
2）出于实际经营情况的考虑,公司并不是一定严格按照当年销售茅台酒由5年前基酒产生,存在适当平滑产销量和报表的可能,因此这一比例会有所波动。
但是毕竟85%这一比例是季克良先生自己的理论数据,是较为权威的出处,我们在此还是采取这一比例进行预估。那么李保芳书记2020年的5.6万吨产能对应5.6*0.85=4.76万吨茅台酒成品酒
结论：我们如前所说乐观估计茅台工艺进一步改进的情况下,5.6万吨产能能对应到5万吨销量。
价：极限假设出厂价为1500元/瓶
当前茅台出厂价为969元/瓶,建议零售价为1499元/瓶,终端一批价为2300-2400元/瓶。结合茅台传出1499元/瓶的茅台搭售500元土特产消息,我们暂且认为贵州国资委和公司对茅台的终端心理价格为1499+500即2000元/瓶。我们乐观极限假设出厂价直接按照建议零售价1499元/瓶计算（这也是公司的直营价格,同时如果终端价格2000元/瓶,渠道也有500元/瓶的利润,甚至更高,是可以做到的。）
茅台酒营收=1500（1500元/瓶出厂价）*50000（预估50000吨为极限产能）*2124（按质量1吨茅台酒装2124瓶,如果按照体积计算也可以算成2000瓶）=1593亿元
二、系列酒量价
量：根据我们对系列酒的统计来看,系列酒销量酒和基酒产量并不存在明显的相关性,主要还是根据需求和产能来规划,根据李保芳书记公开透露,未来系列酒和茅台酒应该销量为1:1,那么系列酒销量也暂定为5万吨（根据产能扩建情况来看,计划产能完全建设系列酒产能也是5万吨）。
价：系列酒我们主要依靠吨价来测算。2018年茅台系列酒吨价为27.13万元/吨,茅台酒吨价为201.72万元/吨,两者比例为1:7。我们假设未来系列酒持续产品结构升级,吨价提升速度高于茅台酒,这一比例达到1:5,那么系列酒吨价=1500*2124*0.2=63.72万元/吨。
系列酒营收=50000*63.72=318.6亿元。
表2：茅台酒及系列酒吨价测算
结论：总体营收体量=1593+318.6=1911.6亿元,如果考虑到财务公司还能贡献部分营收,那么茅台总体营收体量的天花板为2000亿元。