股权思维与现金思维
原创 静逸投资 静逸投资 前天
注：本文节选自静逸投资著《投资至简：从原点出发构建价值投资体系》（机械工业出版社，2020年1月）。一些读者反映本篇文章对其投资理念产生了较大的影响。
我们一旦进入股票市场，就要思考投资股票的首要目的是什么。如果没有思考清楚，就会完全走不同的道路。“股票投资最终目的是为了获得股权份额，还是为了获得现金？”可能有朋友不以为然，“这有什么好问的？有时持股，有时持币，或者按不同的仓位同时持股持币，只要总市值在增加，赚钱就好了嘛。”问题没那么简单。
下面我们把“最终为了持股”叫股权思维，把“最终为了赚钱”叫现金思维。为了简化问题，我们假设只在讨论投资一家经营稳定上升的公认的优质公司。那么股权思维和现金思维有什么区别？
在股权思维下，所有短期的市值波动和市值回撤都是幻象，都是伪命题。我们持有一个公司的股权份额比例，在我们买入的那一刻已经决定了。无论短期内股价如何波动，我们的股数（股权份额）一股都不会少，一股也不会多。例如，有股权思维的投资者往往更在意目前自己“有多少股茅台”，而不在意茅台现在的股价是多少。巴菲特致股东的信中我们经常看到他对自己在所投资公司（如可口可乐、美国运通、苹果的回购）持股比例的上升而开心，从来没听见他对可口可乐股价上涨感到开心。
然而在现金思维下，股价直接关联市值，市值看起来直接等同于现金，现金直接与个人的消费能力挂钩。当股价波动的时候，那种兴奋与痛苦交错出现就顺理成章了。所以，股价上涨——“今晚加餐”，股价下跌——“关灯吃面”。可是，在股价是由“市场上最后一笔交易的成交价格决定”的边际定价机制下，把自己的“快乐”和“痛苦”都建立在达成最后一笔交易的那两个不相干的人的决策上，真是无比的不可思议。人们心中一旦把股票账户市值和金钱画上等号，所有的痛苦和烦恼就都来了。是否把股票账户市值等同于银行活期存款余额，这一条标准可排除绝大多数的不合格投资者。
在股权思维下，市场仅仅是一个报价器，提供一个方便买卖股权的通道，即使企业不上市也没什么太大区别。将现金资产通过股票市场转换为某个公司的股权资产，这是资产配置的质变，是“惊险的一跃”。安全边际的最大意义在于，我们可以利用市场的恐慌或者低迷，用同样数量的现金，买到多得多的股权份额。能“少花钱多办事”，何乐而不为呢？而使用过高的价格买入，我们同样可以获得一定数量的股权，没什么不同。有些投资者可能没有意识到不同价格买入的股权，比如300元买到的一股茅台和100元买到的一股茅台，其实是完全一样的。就像2000元时买的一瓶茅台酒和800元时买的一瓶茅台酒是同样的味道。为何人们认为被套的股权就该割肉，盈利的股权才拿得安稳呢？但是以过高的价格买入，我们可能牺牲了巨大的机会成本，投资最大的隐性成本是时间。在股权思维下，投资者为了最大化股权份额，总是寻找相当的安全边际才买入。投资者为了持股，不在乎所谓浮亏和套牢这种幻象，只在乎是不是做到了最小化机会成本，尽量“花更少的钱，办更大的事”。
在股权思维下，也就没有所谓止损、止盈的概念了—无论股价如何变化，持有的股份数量都没变。买入成本价也可以忘掉了。一家公司的股权该不该继续持有，和买入成本价有关系吗？股权思维认为没关系，现金思维认为有关系。股权思维只有止错概念，即对公司看走眼，或者公司在一段时期以后经营情况恶化。
买股票就是买下了对应的企业未来自由现金流折现值，这是投资的第一原理。股权思维投资者的关注点就只在于两个问题—“我持有的公司的内在价值是否越来越高？”和“我在这个公司持有的股权份额能不能越变越大？”
在现金思维下，成本价、市值、浮亏比例、浮盈比例、止损、止盈、清盘线、轮动等概念就自然出现了。投资者关注的问题变成了诸如“股价又创新高”，“今年前5个月已盈利25%”，“卖掉涨得快的买入涨得慢的”，“卖掉浮亏的留下浮盈的”和“卖出一部分先收回本金，留下利润慢慢玩”等等。所以，股权思维投资者更关注企业，现金思维投资者更紧盯市场。
股权思维的一种特殊形式是“将手中股权卖出暂时换成现金，稍后再换成更多股权”，这是“更加惊险的一跃”。为什么股权思维投资者不会在“高估”的情况下卖出股票，而大多数交易者喜欢做波段、轮动、做T？就是因为在股权思维下，投资者必须大概率确保卖出股权之后，必然能够在未来某个时点用这些现金换回更多的股权。这非常难！原因有两个：一是优质公司的长期业绩是向上增长的，而不是向下。随着时间的流逝，股价向上跟随业绩增长的力量就越强。卖出股权后时间会成为我们的敌人而非朋友。二是理论上只要低于抛出价的所有价格都应该接回，那么到底在哪个价位接回呢？这很难抉择。短期高估的股价一般有两种结局，一是怎么上去怎么下来，只是我们不知道它会在什么样的时间以什么样的路径下来。二是随着时间的推移，最终被企业内在价值的增长抹平，用不着下来了。
基于以上原因，在股权思维下的投资者，非常害怕丢失自己的股权份额。他们仅仅会在“极度高估”，有非常高的确定性可以在相当低的低位接回更多股权份额的前提下，才会卖出股权，实现“更加惊险的一跃”。否则，宁愿一动不动。太多的人买过好公司、好股票，但最终都没有取得好的收益，就是因为在没有足够的确定性的情况下，想去实现“更加惊险一跃”，结果卖飞股权后再也接不回来了。股权思维投资者可以在“一般低估”和“极度低估”两种情况下买入股票，在“极度高估”情况下卖出股票，却不会在“一般高估”情况下卖出股票—“买”和“卖”对估值的标准是非对称的。
在股权思维下，投资者通常怎么样行动呢？有三种策略：
一是“低吸—不抛”；
二是“低吸—又低吸—不抛”；
三是“低吸—极高抛—低吸”。
三种策略的难度由低到高。刘元生投资万科的案例，就是第一种策略。公司的经营和市场的情绪，应当“两道”。在这种策略下，股价与我何干？投资者可以只关心公司的经营情况即可，十年甚至数十年都可以不看股价一眼。市场长期是有效的，拉长时间股价自然会跟上，不用我们操心。有投资者数十年来逢低就买入茅台，从来不抛，就是对应第二种策略。前两种策略都是持股穿越牛熊。第三种策略难度最大，只有在极少数时候，比如全面牛市或者个股情绪极其高昂，必然走向崩塌的时候才有机会实现。所谓牛市，不过是大面积群体性情绪乐观，与公司的经营无关。当牛市出现的时候，股权思维下的投资者要么什么也做不了，要么寻找到高度确定性的机会实现“股权-现金-更多股权”这样“更加的惊险一跃”。如果实在没有这个把握，不确定能不能低吸回来，不做这“更加惊险的一跃”也没什么大不了的。
对股权思维投资者来说，股权是目的，现金是手段。对现金思维投资者来说，现金是目的，股权是手段。股权思维总怕同样多的现金只能买到很少的股权，所以总是耐心等待低价，轻易不会买入。但一旦持有股权后，又丢失股权，怕用同样的现金买不回来那么多股权，所以轻易不会卖出。因此股权思维投资者常表现为既拿得住现金，也拿得住股票。现金思维投资者总担心现金贬值，急于换成股票增值，于是匆忙买入，但有浮盈后，又有冲动把股权换成现金锁定下来。特别是有相当大幅度浮盈的时候，自我安慰为“落袋为安”。所以现金思维投资者常表现为，既拿不住现金，也拿不住股票。
绝大多数投资者，买入股权的那一刻就总去想什么时候卖，赚百分之多少就卖，似乎卖出才是买入的目的。他们总是无法理解，买入这一个动作完成之后，其实就完成了资产配置的目的，并不一定需要卖出的动作。一级市场的VC、PE这些投资者，其实也犯了一样的错误。“募、投、管、退”是他们的标准流程。他们买入一家公司之前，就会考虑如何退出。他们甚至为一只基金定下三年期、五年期的退出期限，千方百计通过转让给其他基金、IPO、甚至自己的其他基金接盘等方式退出。这是很荒谬的做法。好的股权，买入后是不需要退出的，这才是“股权思维”。世界上，似乎只有巴菲特等极少数投资者是这么做的。
既然我们已经清楚地发现股票所代表的股权是所有大类资产中的最佳资产。所以，我们只需要做一件事—不断地寻找市场机会将我们大比例的资产换成优秀企业的尽可能多的股权资产，并长期固定下来。股票不是买来卖的。将心仪的优质股权以合算的价格买到手，买够量，这件事情就已经基本结束了。
“股票投资最终目的是为了获得股权份额，还是为了获得现金？”这是一个战略选择问题。战略方向选择对了，战术有些许缺陷，也不过是快与慢的问题。但反过来，战术的优势却弥补不了战略的错误。投资者如果进入股票市场的目的是为了“赚钱”，首先就已经“输了”。