$贵州茅台(SH600519)$ $宁波韵升(SH600366)$
贵州茅台(600519)：渠道改革持续赋能 业绩释放确定性强
华安证券给出以下预测:预计2022-2024年归母净利润分别为625.65、731.69、851.68亿元，对应PE 分别为38、32、28X。
逻辑一：收入稳健增长，直销占比持续大幅提高。
分产品来看，茅台酒22H1/Q2 分别实现收入499.56 亿元/211.05 亿元，同比+16.3%/+15.0%；系列酒22H1/Q2 分别实现收入75.98 亿元/41.70亿元，同比+25.4%/22.0%，整体维持了稳定增速。酒类业务整体毛利率92.18%，同比提升0.71pct。分渠道来看，直销/批发代理渠道Q2同比变化+112.9%/-10.8%，其中直销占比提升至39.8%，环比Q1 继续大幅提升6.1 个百分点。分地区来看，国内市场22H1/Q2 分别变动+16.1%/+12.9%，国内经销商数量2084 家，较年初减少5 家，环比一季度末减少2 家，国外经销商继续保持104 家不变。
逻辑二：费用管控持续优化，盈利能力不断增强。
公司22H1 毛利率92.11%，同比变化0.73pct。税金及附加率14.66%，同比变动0.94pct；期间费用率7.62%，同比减少1.12pct，主要系管理费用率减少原因所致，具体来看，销售费用率2.54%，同比基本持平，管理费用率6.11%，同比减少0.76pct，主要系管理费用增幅不及收入增速，其中单二季度管理费用同比减少12.12%。公司归母净利率50.12%，较去年同期增长1.51pct。公司毛利率水平稳步提升，费用管控持续优化，盈利能力不断增强。
逻辑三：销售回款情况良好，渠道打款积极性高。
公司上半年经营活动净现金流-0.11 亿元，同比减少较多，主要系公司控股子公司贵州茅台集团财务有限公司本期客户存款和同业存放款项净增加额减少及存放中央银行和同业款项净增加额增加。其中销售回款611.57 亿元，销售回款情况良好。二季度末合同负债96.69 亿元，环比一季度末增加13.47 亿元。
国金证券做出以下预测：预计公司22-24年归母净利润分别为5.50亿元、6.52亿元、7.31亿元，对应EPS分别为0.56元、0.66元、0.74元，对应PE分别为24倍、13倍、11倍
逻辑一：Q2扣非归母净利显著增长。
Q2公司扣非归母净利润1.76亿元，环比增长93.4%，同比增长27.5%，0.1亿元非经常损益主要为持股大洋电机所带来的公允价值变动亏损。Q2公司毛利率24.52%，环比增加1.51pcts，稀土原料价格传导顺利，盈利能力回升；销售费用率1.6%，环比减少2.2pcts；研发费用环比增长21%，公司通过对生产工艺和流程优化，实现降本增效。
逻辑二：钕铁硼产能持续扩张。
目前公司钕铁硼坯料年产能1.5万吨，包头1.5万吨高性能钕铁硼毛坯项目已顺利开工，预计23年底投产。22-23年公司钕铁硼毛坯年产能将分别达到1.9万吨、3.4万吨。另外公司持续推进创新技术研发，目前已具备晶界扩散产能6000吨/年，预计Q3末将达到1万吨/年。
逻辑三：聚焦三大下游应用领域。
1）新能源汽车：上半年营收超6亿元，同比增长2.5倍以上，营收占比23%。上半年公司国内钕铁硼累计配套主驱电机49.4万台，市占率约为18.6%。公司已进入比亚迪（一供）、蔚来、小鹏、大陆、舍弗勒等供应链；与方正电机、卧龙电驱等合作配套。2）消费电子：上半年营收超9亿元，同比增长近70%，营收占比35%。公司VCM磁钢全球市占率30%；电声学磁钢加大安卓手机项目开发力度；手机振动马达磁钢与iPhone深度绑定。3）工业及其他应用：上半年营收约11亿元，同比增长超50%，营收占比42%。公司是中车系、汇川技术、格力电器、松下电器、三菱电机等企业供应商，在工业节能电机、电梯曳引机、风力发电市场进一步突破， 加大传统汽车市场开拓力度。