操作复盘
达利食品$达利食品(03799)$ 从2020年5月到7月陆续建仓买入。包括佣金在内的每股平均持股成本￥4.66。2021年2月到8月陆续卖出清仓。持股时间大概一年，大致亏损2.5个百分点。以下简单复盘我的投资经过，主要是思考和对达利认识的变化过程。希望对大家有所帮助。
为什么我当初看好达利食品？
以下，是我决定买入之前对公司的看法：
公司有强大的品牌、 准确的市场定位， 丰富的品类和强大的销售网络， 同时具有较强的研发能力。 公司新进入短保面包领域， 市场前景广阔，结合豆本豆的销售竞争力较强。看好公司在家庭餐饮类的布局的前景，同时对于老品类的升级也有望继续为公司增长提供动力。
公司的核心竞争力是良好的产品结构和覆盖全国的产能和经销网络。公司工厂遍及全国 18个省份， 250 万个销售网点覆盖大部分县级市。 当时公司正在进行渠道改革，新的渠道体系利于 1. 团队的优化配置，提高专业度； 2. 公司渠道投放费用更加准确，提高销售效率； 3. 提高了经销商的专业度和公司产品的投放效率； 4. 利于产品的研发和推广。
运营和财务上看，公司ROE常年在20%以上，分红、现金流都不错。估值方面，考虑达利估值低于其他类似企业像康师傅、统一等市盈率。从市盈率，市现率历史百分位看，均在10%，20%水平。安全边际还是有的。
那时经过研究，认为如果达利的市盈率降到15倍以内。可以买入。后来股价果然来到4块多，市盈率15倍。于是按照计划逐步买入。
不看好达利的主要观点
我原来对达利平台型企业特征的认识是错误的。虽然达利可以依靠渠道和产能优势迅速推出新产品。不过品牌力的劣势，无法发挥平台的优势。采取跟随策略虽然避免了推广试错的时间与损失，也失去了开发鹤立鸡群式产品的机会。
特定产品需要独有的品牌及渠道。比如达利在短保美焙辰的销售上，就很难利用原有渠道优势。我原来对达利销售平台作用效果的乐观判断是错误的。不同的商品，在销售渠道上并不能简单的复制。长保面包与短保的销售模式是完全不同的。达利的短保面包，无法同桃李面包竞争。
达利的其他主要问题：
1.品牌力不够。虽然诸多品牌可以跻身前三，不过缺少爆品。品牌老化问题比较严重。休闲食品在快消品类中，并不是一个很好的赛道。消费者口味变化快，求新求奇，喜新厌旧。品牌需要不断投入、维护、升级。比如，可口可乐就是根据不同时代，不断推出不同诉求的广告来占领消费者心智。
2.品类推陈出新不够。休闲食品产品天花板太低。比如达利的豆本豆，市场空间就那么大。达利在品类扩张上，似乎跟不上节奏。因为品牌力较弱，所以竞争激烈。公司在高端品类看不到研发和市场开拓的迹象。
3.管理层的水平有待观察。管理层对营收不利归结为疫情原因，有推卸责任的嫌疑。它所说的渠道优化及其他改革，基本是没有看到效果。
进一步的思考
低估值自然有市场定价的道理。并不是低估值都能得到估值修复。研究时要考虑低估的原因是否站得住脚，市场定价大概率是对的。还要考虑低估值如果被市场修复，哪些必备关键因素是不可或缺的，企业是否有条件有能力做到。
现在看来，估值低有低的道理。如果达利没有一定的增长能力，低估值不可能得到修复。低估值不等于便宜。
平台和渠道，只能算作普通优势，不能当做护城河看待。因为to C的消费品，品牌力才是核心竞争力。产品力是平台和渠道优势发挥的基础。达利在产品力和品牌力上，却比较弱。旧产品的维持都已经具有不确定性。