时间：2024-4-1
来源：开源证券
事件：2024年3月官方制造业PMI 50.8%，预期50.1%，前值49.1%；官方非制造业PMI 53.0%，预期51.5%，前值51.4%。
制造业：供需结构改善，出口链定价权上升
1、3月制造业PMI环比超季节性改善，供需均回暖且供需结构延续改善。PMI作为环比扩散指数，“3月改善较快”容易归因至2月低基数，从历史数据来看春节当月PMI与春节次月的改善幅度并非负相关，或指向经济确然边际向好。
2、最大亮点在于供需结构改善。近年来生产强于需求是常态，3月PMI订单好于PMI生产，自2021年10月以来首次（不考虑1月、2月），供需结构改善与2月工业企业库销比斜率放缓相吻合。
3、出口链的定价权在上升，汽车景气度居历史高位。内需相关的高炉、焦煤等开工率偏弱，出口链相关开工率表现较好（汽车、PX、涤纶长丝等）。结合制造业PMI新订单＞PMI进口，1-2月工业企业数据中出口链利润改善较快，出口链可能是经济向好的重要贡献。
4、产成品延续以价换量，预计PPI同比仍负但降幅收窄。3月PMI原材料库存产成品库存分别为48.1%、48.9%，较前值变动了+0.7、+1.0个百分点，结合订单来看可能是进入补库阶段的前奏。根据高频数据，预计3月PPI环比可能在0.1%左右，同比为-2.6%左右。
非制造业：基建好于房建，服务业平稳回升
1、建筑业：气候转暖叠加节后集中开工，3月建筑业PMI小幅回升，结构上基建好于房建。截至3月31日专项债发行进度16.3%，显著低于往年平均水平；实物工作量方面，3月石油沥青、水泥开工率低位运行，挖掘机国内销量和开工小时数预计同比转正。考虑到固投基数调整，3月基建增速大概率仍较高。
2、服务业：PMI平稳回升，新订单处于荣枯线下。分行业来看，权益市场反弹提振货币金融服务景气度，新房销售弱、二手房以价换量，房地产商务活动指数低于临界点。
对年初定价的再修正：也论2024与2023的异与同
2024年和2023年的共性在于经济修复斜率不高、地产承压、价格水平偏弱、权益市场持续修正年初“错误定价”等，但是传导路径截然不同：前者年初过于乐观，在预期落空的过程中权益市场逐渐失去信心，对利空敏感、对利好钝感。后者则年初过于悲观，在情绪集中释放后对利好敏感、对利空钝感，对年初错误定价的修正形成了向上螺旋。因此，尽管经济实质性改善仍需更多数据来验证，但中长期来看积极因素正在积聚。
风险提示：政策变化超预期；美国经济超预期衰退。
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