一、 公司概况
$小米集团-W(01810)$是一家专注于智能硬件和电子产品研发的移动互联网公司，同时也是一家专注于高端智能手机、互联网电视以及智能家居生态链建设的创新型科技企业。@今日话题 @雪球达人秀 @蛋卷基金 @今日头条 @雪球问问
1、公司主要有3大块业务
1．智能手机业务。2. IoT生活消费产品业务。3. 互联网服务。
2、收入—细分情况
分业务来看（2019年1-9月）
智能手机业务占比最大，达61%；
IoT生活消费产品业务+智能手机业务占比合计90%；
互联网服务+IoT生活消费产品业务+智能手机业务占比合计99%。
其他业务主要是保外服务收入以及物料销售收入，占比只有1%。
近几年，小米智能手机业务占比不断下降， IoT生活消费产品业务、互联网服务占比不断提升。
3、收入—增长情况
2017-2018年，小米集团收入高速增长，2019年前3季度收入虽然依然录得两位数增长，但增速下降明显。
分季度来看，近两年，小米集团季度收入同比增速不断下降，2019年第3季度营收536.6 亿元，同比仅增长 5.5%。
4、净利润—增长情况
小米集团经调整后净利润2016年扭亏为盈，2017-2018年大幅增长，虽然2018年及2019年前3季度经调整后净利润增速不断下滑，但2019年前3季度增速达37.1%，依然取得较快增长。
分季度来看，近两年，小米集团季度经调整后净利润始终保持保持同比两位数以上增长，值得注意的是2019年第3季度经调整后净利润环比增速为-4.5%，近3年来首次下滑。
如果算上投资收益等公允价值变动，小米第三季度的归母净利润25亿元，同比基本没有什么变化，这在毛利润提升的情况下是不太正常的。但小米投资的公司达到 280 家，这些总价值 287亿元的公司的价值变动也较大，其中第3季度爱奇艺增加的亏损计入了将近一个亿，直接拉低了整体利润。不过，去除这些调整项目后的调整后息税前利润同比增长了20.3%，也算一个比较不错的增幅，调整后净利润也有34.72亿元。
5、毛利率
小米集团毛利率近年来总体不断提升，主要是由于IoT生活消费产品业务及智能手机业务毛利率的不断提升。
分季度来看，除了2019年第一季度毛利率有所下降，近两年每个季度毛利率环比不断提升。
6、主要运营费用
2016年以来，小米集团销售费率基本稳定在4.5%左右。
近几年，小米集团行政费率在1.1%-1.5%之间震荡运行。
近几年，小米集团研发费率总体不断攀升，2019年前3季度达3.5%。2019年第3季度研发开支增长30%，是小米主动拥抱5G，加大 AIOT 方面投入的必然需求。
7、偿债能力基本无忧
小米集团资产负债率前几年高达200%、300%多，但2018年募资上市后下滑明显，2019年9月底资产负债率为52.38%，流动比率为1.6，长期及短期偿债能力基本无忧。
二、投资要点
1、智能手机出货下滑，去库存进行中，静待明年5G换机潮来临
1）2019年前3季度小米集团智能手机销量为91.7百万台，同比下滑2.1%，2017-2018年小米集团手机销量维持较快增长。
2）按季度来看，2019Q3小米智能手机业务实现收入 322.7 亿元，同比下滑7.8%，小米集团第三季度智能手机全球销量达到 32.1 百万台，同比下滑 3.6%，其中国内市场下滑约30%，而海外市场依然保持高速增长。公司管理层表示，智能手机处于 4G至5G过渡时期，技术更新速度加快，公司保持稳健经营的情况下，减少新机的发布，合理降低库存，提升盈利能力。
3）小米集团智能手机2019年前3季度平均单价同比取得增长，但增速较2018年同比增速有所下滑。
4）按季度来看，2018年4季度以来，小米智能手机平均单价增速不断下滑，2019年第3季度同比增速-4.3%，近两年首次取得负增长。跟当前智能手机处于 4G至5G过渡时期，技术更新速度加快，公司保持稳健经营的情况下，减少新机的发布，合理降低库存有关，因为在去库存时，也会对此前部分进行的定价进行调整。
5）近两年，分季度来看，小米智能手机的毛利率总体在震荡攀升
小米手机的主要优势是低成本、高效率，以及足够的相关支持，这也让其在定价上更具竞争力。当然，定价较低也让小米产品的利润率一直维持在较低水平。随着“米粉”群体的扩大，小米也开始追逐更高端一些的机型，并配合价格提升来提高利润率。目前，小米智能手机的毛利率已从 2019年Q1产品调整期的3.3%提升至Q3的9%。
6）2019年以来，存货金额相比2018年底下降明显，截止2019年9月30日，小米的存货账面值为262.41亿元，较年初减少32.40亿，降幅为10.99%。降低库存压力以保证经营的安全，而本季度的研发开支上升 30%至20亿元，也更能见到小米集团对下一代产品的蓄力。
根据 Canalys 数据， 2019年第三季度小米全球智能手机数量的市场占有率 9.2%，排名第四。在5G技术准备开始应用之时，小米从2018年底以来就有意减少了新机发布，拉长现有的手机使用周期。一方面能更好地降低库存，减少现金流压力，另一方面也可以投入更多的资源在5G技术上，为在未来能在中高端手机市场上占有一席之地打下基础。小米将在1月发布第一款双模 5G手机Redmi K30，Redmi K30被小米定位于代表阶段性成果的小米 5G 手机产品。Redmi K30 5G版起售价仅1999元确实引起了市场的广泛关注，也导致一些投资者疑惑这样会不会导致小米毛利率的下降，其实大可不必担忧，小米手机一直以来主打的就是性价比，小米竟然定了这个价格就不会是随便定的，如果能很好的以价换量，我相信小米手机的利润将是非常可观的。
小米计划于2020年推出10款以上5G手机，小米对 5G 手机换机潮的来临以及小米模式在换机潮中的可持续性非常有信心，表现在小米商业模式领先度（高效率/低成本）、相机 DXO MARK 评分（背后反映研发投入）以及库存水平良好等角度上。从研发费用看，2019 第三季度小米研发投入 20.33 亿元，同比增长 32.5%。研发费用率由 3.0%提升至 3.8%，在 5G 竞争日益激烈阶段，小米提升研发投入势在必行。5G将会是决定小米手机命运的最关键之战，我们相信小米会在5G依然占据非常重要的一席之地。
2、“手机+AIoT”双引擎战略已具规模
小米IoT与生活消费品业务2019年Q3取得收入156.1亿元，同比增长44.4%，已然是公司主要的增长引擎。虽然目前体量还只有智能手机的一半，但Q3占营收比例却同比大幅提升 7.8 个百分点，同时毛利率也上升至12.8%，成为小米目前发展阶段最主要的动力。
2019年第三季度小米在家电领域的持续投入，IoT已连接设备数达到2.1亿台（不含笔记本和手机），同比增速 62%，拥有 5 个及以上连接至小米 IoT 平台上的设备的用户数（不含手机和笔记本电脑）增加至 350 万人，同比增长 78.7%，环比增速6.1%，有所降低，主要是体量非常大了，增速有所放缓，但是按季度能保持这样的环比增速，年度的增速也是非常可观的。
小米的人工智能助理“小爱同学”月活跃用户 5790 万，同比增长 68.6%，其每天要被唤醒60亿次，已然是全球最忙的人工语音助理了。小米也发布了小爱同学 3.0，正式加入男声。根据小米的介绍，其 AutoML模型数据集性能已经超越业界。
9月底全球 MIUI 月活跃用户数达到 2.92 亿，同比增长29.9%。米家 APP 月活跃用户达到 3210 万，非小米智能手机用户占比 63%。小米的“手机+AIoT”战略初具规模，随着 5G技术的不断发展，物联网飞速膨胀是必然事实。
小米集团IoT业务是小米目前唯一能够实现平台网络效应的业务，IoT业务成功实现跨手机平台渗透，使得小米 IoT用户超过 60%为非小米手机用户，未来增长具备一定想象空间。小米在 IoT业务上的增长动力，将小米在跨手机平台上的优势进一步体现，未来的增长空间依然很大，IoT业务后续几年有望依然维持快速增长。
小米现在最大的问题就是小米想把自己看成一个互联网科技企业，但资本市场对他的认知就是一个装备制造公司，这两个行业的估值差别是不小的，未来很可能随着IoT业务的占比增长这个认知会发生改变。
3、互联网服务业务保持平稳
小米互联网服务体现了公司的“软”实力。2019年Q3小米互联网服务方面的营收同比增长 12.3%达到53.1 亿元，这一增速略高于公司整体，但并不突出。主要是因为受到了广告行业逆风的影响，2019年第3季度广告收入只有29亿元，同比下滑9%，主要原因是硬件中的预装广告收入的下降。2019年广告行业逆风，互联网公司都在营销方面有所缩减，另外，小米手机出货量的下降也在一定程度上影响广告主的投放动力，而广告收入的下降也影响了互联网服务整体的毛利率。
在有品电商和游戏方面，收入上升较快。其中，游戏及相关收入达到8.2 亿元，同比上升 26%，而有品电商和互联网金融业务等其他互联网增值服务收入同比上升78.2%至16亿元。随着广告行业逆风持续，未来小米在互联网服务方面的收入将继续向电商、游戏、互联网金融等方向倾斜。互联网业务总体会保持稳定增长，并且有望伴随着5G带来的需求增长加速成长。
4、海外业务成长性高，有望将硬件上的优势拓展到软件
小米2019年Q3的境外收入达到 261 亿元，同比增长 17.2%，并占全部收入的比例提升至 48.7%。根据IDC的数据，小米手机在印度连续9个季度保持出货量第一，在西欧出货量同比增长90.9%，排名第四。根据 Canalys 的数据，2019年Q3小米在西班牙智能手机出货市场占有率达到22.9%，出货量同比增长 63.7%，已在公开渠道排名第一。而小米也在做足准备2020年进入日本智能手机市场，根据2019年第二季度日本手机市场销量数据，苹果以50.8%的市场份额位于第一，而第二、三名为三星、夏普，期待小米能以其高性价比取得一席之地。
海外业务的成长性有目共睹，虽然小米集中发力的市场并不是主要的发达国家。小米主打的性价比，在印度等低收入国家，以及南欧等一些债务危机国家广获好评，这是其产品目前最大的优势。随着 5G 时代的到来，小米有望在新产品面试后扩大自己的用户群体，同时将硬件上的优势拓展到软件，在境外互联网服务收入方面也开始攻城拔寨。比如，在印度，小米的浏览器、音乐、视频等都有望依赖强大的用户基础来吸引广告主。
5、估值有提升空间
当前，2019年1-9月小米调整后的利润为91.88亿元，按第4季度利润增速与第3季度的利润增速相同，测算除小米集团全年经调整后净利润大概在114亿。按现在的市值算，对应市盈率20倍。
目前电子通信设备行业的2019年预期业绩平均市盈率为19倍，而互联网服行业市盈率普遍较高一些，以美股主要互联网服务公司来看，2019年预期业绩看平均市盈率为在28倍左右。小米的互联网业务以及IoT业务占比不断提升，互联网属性在不断增强，再考虑到小米集团是电子通信行业龙头之一，给予一定的估值溢价，合理估值应该在25倍市盈率左右，对应股价13-14港元附近。
综上，小米集团已经做好准备静待5G到来，智能手机业务+IoT生活消费产品业务+互联网服务这三大业务也有望随着5G带来的需求增长而加速发展。考虑到小米集团当前估值仍有提升空间，给予第一目标价13-14港元，2020年小米集团的经调整后净利润给予30%的增长，则对应目标价17元附近。$腾讯控股(00700)$ $美团点评-W(03690)$