1、$天能动力(00819)$是“$天能股份(SH688819)$+电池商业贸易”，由于贸易利润很低可忽略不计，而天能动力拥有天能股份86.5%的股份，利润几乎全部由天能股份贡献，所以天能动力和天能股份可大致看做是一个公司。铅蓄电池更换周期1-2年，和消费品类似，无论城市还是农村，电动车用起来都比较方便，看不到行业被替代的风险；
2、东南亚有2.5亿辆摩托车保有量，电单车的渗透率还很低，预计印度、越南等发展中国家2022-2027年复合增速达10%，2022-2026年预计中国以外的地区电动轻型车销量复合增速达到22%，接近5000万辆。。中国2023年电单车保有量3.7亿，比2022年增加0.2亿辆，2003年销量5000万辆，预计2022-2025年电单车铅蓄电池市场规模复合增速3%，由于铅蓄电池的更换周期为1-2年，每年有1/2的电单车需更换铅蓄电池，存量替换空间市场500亿以上。2004年4月为电动车新国标最后窗口期，检测、置换将集中释放，东南亚“禁摩”、“油改电”，首个海外基地落子越南，下游市场再度膨胀潜力。汽车启停电池平均使用寿命3-5年，每年1/5的存量汽车需要跟换电池，铅蓄汽车启停电池使用率90%，由上可见。铅蓄电池在电单车和汽车启停领域基本盘很稳定。新能源电池方面全球锂电池2026-2030年复合增速18%，中国锂电子储能市场2022-2026年复合增速更是高达59%；氢燃料车2023年1.8万辆，预计到203.5年氢燃料车辆100万辆，增长50倍；钠离子还处于产业初期，到2025年规模可以到28GWh。所以总的来看，铅蓄电池是个缓慢增量市场，锂电池、氢电池、钠电池等处于高速增长市场；
3、公司的利润主要由铅蓄电池的销售贡献，忽略电池贸易业务，2023年电池制造营收增长14%，扣非净利润增长1%，利润非同步增长的原因是原材料上涨导致毛利下降-6%。分板块来看：铅蓄电池营收391亿，增长19%，铅蓄电池出货量增长25%，锂电池下降-29%，锂电池销量下滑主要是价格高企和容易自燃造成安全性问题；铅炭储能营收超3亿，增长115%，2003年并网运行全球最大铅炭储能电站；汽车启停营收29亿，2023年推出天钠T1，帕欧达启停电池等重磅新品。预计2024年Q2实现顺价，铅蓄毛利率有望回归平均水平。所以总的来看，公司的2023年业绩还在稳步上升；
4、2021年-2023年，公司铅蓄电池市占份额由40%上升到45%，是绝对龙头；天能具有100万吨的废旧铅电池回收能力，能保证大部分原材料供应；在铅蓄启动电池领域，骆驼股份市占率30%，天能步入较晚；2023年并网运行的“和平共储”是全球最大的铅炭储能电厂，自主研发技术填补了国内空白；以上说明公司在铅蓄领域具有垄断优势，在铅炭储能领域也已经是行业领跑者，具有很强的竞争优势；
5、由于铅酸和铅炭生产线通用，铅炭储能业务有望加速发展；锂电池到2025年产能到30GWH，复合增速100%，但是锂电2023年竞争开始加剧；2024年Q2铅蓄开始顺价，2023年开始在越南布局首个海外基地，签订数十家海外经销商，东南亚市场有望迎来新的增长点。总的来说，铅蓄和铅炭的市场基本盘可保持稳健增长，但是锂电增长前景不明；
6、2024年1季报天能股份营收下降-13%，归母净利润下降-18%，扣非净利润大降-71%，扣非净利润下降主要是净利润减少和政府补助增加所致。铅蓄电池基本面比较稳固，一季报应该没有太大的说服力；
7、这公司最大的风险就是铅蓄电池被技术替代，那公司基本盘就彻底崩塌，不过目前来看，电单车锂电池自燃的风险是硬伤，铅酸即便放到火堆里也烧不起来，再加上旧电池可回收，使用成本不到锂电池1/3。所以，目前看不到替代风险。铅价格波动风险由于可以顺价，所以可忽略该风险；目前真正的风险是锂电池的投资风险，2023年锂电产业形势严峻，好在公司基本盘是铅酸，锂电非主打。总的来看，公司的经营风险并不大；
8、财务面来看，盈利能力很强，roe2015-2020年都在20%以上，2021年天能股份IPO融资47亿，净资产暴增导致roe打折，但还有13%左右；制造业营收逐年增长，净利润增长近3倍；账面资金175亿、有息负债90亿，应收账款仅18亿，绝大部分都在90天以内，很安全；各种应付和预收账款高达156亿元，这和强势消费企业非常相似，说明对上游供应商和下游经销商的议价能力非常强，可以大幅度占用无息资金；资本发研发费用和商誉为0，重要在建工程大约仅需要21亿元，账面资金应付绰绰有余；资本负债率60%，主要是经营经营性应付负债，实际为0，资本结构极其安全；经营活动现金和净利润同步，现金流状态很安全。总体财务面可得85分以上；
9、估值来看，股价由2022年报的8港币，91亿市值继续下跌到5.3元，只有59亿港币，跌幅-35%，较2021年18元的高点已经接近2轮腰斩了。现在PE只有不到3倍，PB更是低至0.3倍，由于股价下跌，股息率由2022年报的4.9%暴涨到8%，显然是2007年上市以来最低估值阶段了；2007年IPO价格为1.9港币，2014年独董购股权价为2.9元，2020年回购价为8.6元以上，2021年天能股份IPO价格为41元，2024年天能股份回购均价为28元；券商对天能动力的估值为12港元，但是最讽刺的是，天能股份券商的估值却高达350-500亿人民币，按86.5%的股权比例折算对应天能动力的港股价值在330-470亿港币左右，相当于29-41港币之间，这与目前5.3港元的价格形成了巨大反差。前面说过，天能动力几乎等同于天能股份，考虑到公司铅蓄的基本盘牢固，越南基地启动，东南亚市场空间巨大，铅炭和氢燃料、钠电池都有很大发展空间。其实公司仍有较大的增长潜力。5.3元，我认为可以加仓了，维持原来判断，这个8%的高股息率作为支撑，下跌空间很有限了，极值应该不会超过4港元；出货价，至少约在17港元以上，才可考虑分批出货。
免责声明：以上分析只代表个人的观点，本人的观点既可能对，也可能大错，而且本人的观点也是动态变化的，公司的经营情况也是动态变化的，读者请根据自己的情况自行判断，所涉及标的不做推荐，各人投资各人负责。（tel/微信：13548665161）
