$玖龙纸业(02689)$ 
玖龙纸业 2023 上半财年业绩会 业绩介绍： 毛利额下滑 85%，收入和毛利率都下滑，价 格下滑是主要原因。(ASP 同比-460 元/吨， 成本同比+10 元/吨，销量同比+2.4%)。 财务费用同比+67%，总贷款和净有息债务 大幅增加，以支持资本开支的扩张，吨纸 财务费用 65 元/吨。总贷款还会继续上升， 但预计利率会下降 (1HFY23:3.9%->2HFY23:3.5%)，全年平均 吨纸财务费用有望控制在 70 元/吨以内。 有息债务：347 亿元->512 亿元。财务费用 资本化比例 16%->33%。最新变动(业绩公告 前)，总贷款 512 亿元->538 亿元，但外币 贷款占比 38%->16%。利率和汇兑风险大幅 减少。 上游产能扩张快：化学浆产能突破 20 万吨 ->140 万吨(国内 0->120 万吨)；化机浆 50 万吨+再生浆 70 万吨。木纤维计划扩：成 本有优势(1200 元/吨 vs 国废 1800 元/吨)。 资本开支：1HFY23:108 亿,2HFY23E:75 亿 元，和财年初的计划基本一致。
624 亿元银行授信尚未使用(中国银行(港 澳)、交通银行(广州，港澳)、进出口银行、 工、农、银)。85%以上授信来自 6 大国有 银行。 83 亿元现金+13 亿票据，可变现流动资产 近 100 亿。 公司发展： 价格的回落和库存的积压是上半财年亏损 的主要原因，市场的挑战是存在的。但是 玖龙自己在过去这段时间做了很多事情。 经过近 30 年的摸爬滚打，管理层认识到了 升级发展的重要性，所以 3 年前开始 1.整 合原材料；2.调整产品结构；3.向下游纸 箱厂拓展。 未来玖龙的快速发展会告一段落，规模已 经超过了 IP，不会再频繁增加产能了，目 标就是赚钱、存钱、给股东派息。公司目 前的体量已经足够大了(尤其在国内，海外 还会看一些机会)，白卡纸的开拓很成功， 去年开始进入这个市场，市场反响很好(还 是没有 APP 规模大，口碑好)。东莞和重庆 都是灰底白<->白卡两用(刘名中副董事长
当初定的方案给予了公司设备切换方面的 灵活性)；广西计划有 2 台白卡纸，但优先 上 1 台纸机(设备供应商已经进来了，刻意 放缓投资节奏)。 纤维原料方面降本的探索非常成功。木纤 维尝试成功了，1300-1400 的成本，所以会 马上复制，每个基地都会上木纤维产能。 化学浆主要四个基地，东莞供自己，湖北 和重庆可以辐射太仓和泉州，沈阳供应北 方市场。原料产能的配套完善避免了公司 被迫去市场上采购高价原料。 资源的掌控是非常重要的。林地是下一步 公司要做的工作，2-3 年以后会有所建树的。 当前的木片采购主要来自国内，配合一部 分进口木片。房地产市场肯定不会像以前 那么旺，行业对木材的需求会有所回落， 供给会更加宽松，木片的价格应该会得到 更好的控制。木纤维是一个好的补充，用 枝桠柴来做，可以很好的替换废纸。去年 开始也在海外木材资源丰富的国家收购林 地、种植林地。预计未来会逐步形成供应。 市场情况：
需求在恢复，但是下游采购积极性还没有 完全起来，废纸价格的涨涨跌跌让大家采 购显得更加犹豫。预计 2 季度会有明显好 转，政府会有更多有力的政策来支撑经济 增长。出口没有明显的下降，中国制造业 性价比摆在这里，即便有一部分。内需目 前还是快消品类的商品为主，全面复苏还 是需要等待信心的恢复。下游纸箱厂库存 非常低，用多少买多少，造成市场的压力 更多在造纸企业这里。 进口纸最近这两年一直都有，越北和印尼 瓦楞纸比较多，体量总体是有限的，近期 这些工厂自己也在涨价，未必会为贸易商 创造盈利空间。马来老挝越南都是牛卡纸 偏多，享受不到关税调整的优惠。废纸价 格和煤炭价格现在也在回落，这些成本的 下降用来对冲关税下调的价差绰绰有余。 限产上半年还是会有。再像去年年中那样 累库存等待市场需求恢复肯定是不行的， 一方面在客户博弈中太被动，另一方面生 产的时候成本是高的，等到卖出去的时候
价格是低的，亏的更严重。宁可停机，不 能让市场饱和。 灰底白板纸春节后价格恢复的不错，白卡 纸和文化纸也有上调。大范围的价格上涨， 预计到 4 月份可以实现。现在经济复苏的 迹象已经出现了，人流更为密集了，大家 对未来的信心一定会随之恢复，即便不能 大范围普涨，部分品种也可以实现触底反 弹。煤炭价格 800 左右会是合理价格。往年 500-600 合理，去年能源成本受多个因素触 发上涨，但现在欧洲、俄罗斯、印尼、澳 大利亚都在加大煤炭生产，进口流动渠道 也在增加。