金选·核心观点
投资逻辑
天然气市场能否重回平衡的关键在于欧美。我们分析了天然气主要出口国家2024年的对外供应能力以及主要进口国家的需求变化，认为2024年除欧美以外地区的天然气供需变化可大致抵消以达到相对平衡状态，2024年市场能否回归平衡的关键在于欧洲需求变化以及美国供需变化。
冬季天然气需求开始回升。我们预计2024年10月-2025年2月，欧洲LDZ（主要为居民和商业）用气量将同比+9.27%，美国居民和商业用电量将同比+9.59%。根据目前的气象预测，2024年夏季北半球仍将偏暖，从而刺激夏季用电量增长，2024-2025年冬季大概率为拉尼娜现象，欧洲气温偏冷而美国气温偏暖。由于预计2024年欧洲经济较不景气以及新能源发电增长，预计2024年3月-2025年2月欧洲工业及发电需求将同比-3.67%；2024年3、4月欧洲温度较高，欧洲居民及商业用气量继续下降，但2024年10月-2025年2月受气温同比下降影响，用气量将同比+9.27%。预计未来一年内，美国工业及发电用气量将同比+0.30%；虽然拉尼娜现象之下美国冬季偏暖，但2023-2024年冬季美国气温严重偏暖，因此预计2024年11月-2025年2月美国居民及商业用气量将同比+9.59%。
美国需进行减产以帮助市场回归平衡。我们认为在11月之前的累库周期内，天然气市场要达到相对平衡水平，美国需要在2024年3-9月减产至产量同比减少约8000万立方米/天。由于美国独立油企的单位产气成本大多略高于2美元/Mcfe，当前的气价下继续生产已无利可图；同时参考历史经验，以往当美国气价跌至2美元/MMBtu以下后，美国的天然气产量均会下降，直至价格回升至2.5美元/MMBtu以上，因此我们认为本轮气价下跌之后美国油企将再次进行较大规模减产。我们假设在这个累库周期内，欧美的天然气需求下降需要通过美国减产和欧美加快累库承担，在不同的累库速度假设下，美国在2024年3-9月期间的天然气产量需要分别同比下降8122/7509/6897万立方米/天，以抵消消费量下降的影响。
美国或将进行更大规模的减产，足以帮助市场回归平衡。若美国天然气减产规模不足，将会使市场处于持续过剩状态，我们认为，价格不上涨至页岩气生产商获得一定利润时将会有越来越多的生产商加入减产队伍，在此前计算的为达到市场平衡所需的减产规模下，欧美天然气库存将在2024年10月达到历史最高值，因此最终实际的减产规模或超过上述所需的规模。在我们的大规模减产假设下，2024年3月-2025年2月，美国天然气产量同比-4.28%，欧美天然气库存将在2024年6月达到正常水平，2025年2月底欧美天然气库存将回落至867亿立方米的较低水平；HH现货价在冬季可达到3美元/MMBtu以上，较2024年3月19日的1.55美元/MMBtu相比涨幅为93.54%。在中等规模减产假设下，2024年3月-2025年2月，美国天然气产量同比-1.60%，欧美天然气库存将在2024年12月达到正常水平，2025年2月底欧美天然气库存将回落至1156亿立方米的中等水平；HH现货价在冬季可上涨至2.5美元/MMBtu以上，较2024年3月19日的价格相比涨幅为61.29%。
风险提示
2024-2025年冬季气温下降不足预期的风险；经济增速不及预期的风险；天然气减产规模不足的风险；欧美以外市场供需发生巨大变化的风险；其他第三方数据来源出现误差对结果产生影响的风险。
