文|王泽华
新冠疫情改变了许多行业的供需情况。让人意想不到的，就是美国的住房市场。美国住房市场的景气度近期快速上升，甚至超过次贷危机泡沫破灭前的峰值。
美国房地产经纪人协会(NAR)近日公布的数据显示，美国8月份成屋销售环比增长2.4%，折合年率达到600万套，创2006年12月以来新高。年初至今，美国成屋销量增长超过10%。
为应对疫情冲击，美联储在疫情初期即实施了极度宽松的货币政策，这一政策带来的超低利率极大地刺激了住房市场需求。因为美国建房的主要原料是木材，住房市场的火爆首先刺激了美国房地产的“螺纹钢”——木材的需求。年初疫情爆发一度导致木材企业大面积停工减产，供给下降。但需求的猛增，推动木材成为今年金融市场最抢眼的投资品种。受前期涨势过猛影响，近期木材价格出现回调。
美国新屋销售与木材价格走势
投资者可能关心这样的需求能否持续？近期美国房屋空置率创下上世纪70年代以来的历史低点，从侧面说明了住房市场需求有着扎实的基础。
美国房屋空置率
投资实物房产：租金率和贷款利息是关键
面对美国住房市场的火爆，投资者如何参与其中呢？
投资者的惯性思维是直接投资实物房产，毕竟，从过去20年中国的经验来看，投资房地产的回报非常可观。但若要在美国照搬这一经验，还有一些问题需要投资者考虑。
从全面反映全美房价指数的标普/凯斯席勒20城房价指数来看，在21世纪楼市的第一个牛市里，房价用六年时间上涨了2.1倍，年化回报率为13%。如今，房价已经在2012年低点的基础上上涨了1.63倍。在新冠疫情导致大批人员失业、对民众收入造成严重冲击的背景下，未来六年楼市能否保持10%的增长率是个很大的问题。
标普/凯斯席勒20城房价指数
如果想获得更高的回报，就需要用到杠杆，即住房抵押贷款。那么房地产投资的综合回报和贷款利率，就是要考虑的关键因素。房地产综合回报由租金收入和房产升值两部分组成，用R表示。投资权益、即投入资金为E，房产价值为A，抵押贷款利息为I，权益回报ROE，用公式来表示，就是：
ROE=I+(A/E))*(R-I)
首先，在美国投资房产要获得良好回报，需要考虑三方面因素：首先要能获得银行贷款；其次，房价会有起伏，在房价下跌时，如果杠杆过高，抵押品价值不足的话，银行会要求补足抵押品价值，否则就会取消抵押品（所购房产）的赎回权；第三，也是最重要的一点，就是美国要征收房产税。
房产税税率为t，税后的资产价值为FA，用公式来表示，就是：
FA=[(1+R)(1-t)]n
因为房产税课税的基础是1+R的全部资产部分，而不像个税那样只针对投资回报部分，所以，房产税会对投资回报产生拖累，房屋空置会给投资者带来贷款还款、物业、水电等等现金流压力。在这种情况下，租金带来的回报显得尤为重要。
由此可见，直接投资房地产的两个关键变量是租金回报率和抵押贷款利息。受美联储量化宽松政策影响，30年期抵押贷款最优利率屡创新低，近期已降至2.90%左右。从这个意义上说，房地产的核心基本面还是看位置，位置好，租金回报率就高。如果租金回报率不高，又不想每月有太多现金流支出，就得降低杠杆比率，也就是提高首付款比例。当然，这样做也降低了未来潜在的回报。因此，在投资实物房产时，租金回报率、空租情况、税收和贷款利息是四个重要的参考因素。
REITs：通过证券化方式对房产进行投资
直接投资房地产需要办理各种手续、耗费很多精力，而且很难进行多元化配置。在这种情况下，另一种方法就是通过证券化形式对房地产进行间接投资，也就是购买房地产投资信托基金(REITs)。
REITs是一种以发行收益凭证的方式汇集特定多数投资者的资金，由专门投资机构进行房地产投资经营管理，并将投资收益按比例分配给投资者的一种信托基金。说白了，就是很多人把钱凑到一块，交给一个基金经理，由他去投资房地产，赚到的钱大家分。
REITs有两种类型：一种是股权型REITs，持有并管理物业组合。租金收入以分红形式支付给份额持有人。还有一种是抵押型REITs，就是以物业作为抵押设立基金，该基金投资于抵押贷款或抵押贷款支持证券。抵押贷款的还款利息是REITs的主要收入来源。
有些投资者对于房地产投资比较谨慎，觉得炒房风险太高，但同时又看好房地产市场，对于这部分人群来说，REITs是参与房地产投资的一种间接方式。
重要的一点是，根据法律，REITs有税收优惠，但必须以股息的方式把投资收益派发出去，所以在选择REITs时，股息率是一个重要参考因素。
股权型REITs、十年期美债和标普500收益率对比
REITs具有税收优惠和股息率高的特点。与个人投资房产不同，因为由公司经营，REITs的表现和股票更加接近。美股投资人可以通过投资ETF来参与房地产REITs，规模最大的房地产ETF是领航基金旗下的房地产指数基金VNQ。这只基金配置了一篮子REIT，股息率目前为3.8%，但五年表现一般，远远跑输大盘。
VNQ相关数据
目前美国房地产市场呈现出两极分化的特点，一方面商业地产表现低迷，另一方面住房市场销售火爆，一般的REIT或房地产ETF都不太适合这种分化的情况。
精选个股：在相关产业链中发掘投资机会
面对住房市场的火爆，未必只有通过投资房产才能获得好的收益，建筑类企业会从房地产热潮中受益, 这一点比房产增值更加确定。标普房屋建筑商行业精选指数(HBSI) 4月以来强劲上涨，其对应的ETF为XHB，通过与VNQ和标普500指数的对比，可以看到该行业大幅跑赢了大盘。
XHB、VNQ和标普500走势对比
建筑商行业精选指数基金是等权持股，包括家电企业惠而浦和家装卖场家得宝这样的知名企业。自3月份以来，这两只股票均大幅跑赢了标普500指数。
当然，表现更好的是建筑行业的龙头企业。霍顿房屋(DHI.N)、莱纳房屋(LEN.N)在过去120天股价涨幅超过90%。随着美国楼市热潮的持续，建筑龙头企业将继续从中受益。
7月份全美所有房屋类型的现房价格中位数为304,100美元，较2019年7月的280,400美元增长了8.5％。NAHB住房市场指数显示，8月份建筑商对新建单户型住房市场的信心提高了6点，至78点，超过市场预期的73点。预计到2023年，美国建筑市场的规模将从2019年的1.3万亿美元提高到1.45万亿美元，市场增长潜力巨大。
霍顿房屋目前的市盈率是13倍，基本贴近其内在价值。其股价近来在高位滞涨，短期有调整压力。但EPS同比增长了30%，ROE为19%，从这些方面考虑，其股价并不算贵。
霍顿房屋的相关财务数据
分析师预测，建筑龙头企业未来的营收还有很大增长空间。美国商务部数据显示，美国新屋供应持续趋紧。经季节因素调整后，8月末上市待售新房供应量为28.2万户，低于7月末的29.1万户和6月末的30.7万户。按当前销售速度，新屋售罄的时间为3.3个月，刷新四年低位。从5月新屋销售数据反弹以来，库存售罄期便不断缩短。
霍顿房屋的销售盈利预测
对于霍顿房屋这样的龙头建筑股来说，如果短期内随着大盘下跌，股价承压，可能会提供一个良好的中期买入点。
出于同样的思路，还可以在产业链上找出许多因楼市热潮而受益的个股。在当前住房市场活跃的情况下，投资机会将会有很多。
*王泽华，CFA