$开润股份(SZ300577)$ 开润股份：品牌新生，制造高增

■此前我们提示2024为【品牌认知加强年】叠加国内出行链+出口链景气，有望放大品牌势能

①小米生态链模式调整成效显现，让利供应商并对其提高自由度（24Q1小米收入及净利体现变化）；

②90分加快与核心消费品联名，突破零售渠道，加大品牌露出与声量（期待更多催化）；

③出海实现增量，打造亚马逊头部品牌，筹备TK/Temu等新兴渠道并积极拓展KA（完成从产品到品牌出海）；

【制造优势不容忽视】印尼稀缺产能，净利率改善+嘉乐增厚趋势确定

①嘉乐深度布局印尼，早于申洲等大厂；我们预计受益先发，核心客户或有订单倾斜；同时开润全面协助其客户开拓，我们积极看好发展潜力；

②净利率改善明显，一方面嘉乐23A扣非后已盈利，24Q1贡献约600万，全年继续向上；另一方面箱包受益结构客户改善及规模效应等，净利率或在双位数以上。

?基于24Q1表现我们上调全年盈利预测至2.8亿（原2.3亿），25年3.5亿，对应PE分别17X/13X。

■24Q1收入9亿+23%，归母0.7亿+103%，扣非0.8亿+121%超预期；

其中代工收入约7亿+；品牌1.5亿+，其中90分6000万+；

23A收入31亿+13%，归母1.2亿+146%，扣非1.4亿+587%。

■23A代工收入24亿+11%，其中箱包20亿+3%，订单逆势增长，在Nike/迪卡侬/VF等老客份额提升，并拓展优衣库/YETI等新客；

服装4.7亿+71%，深化Adidas/Puma/Muji等客户合作，拓展服装及面料增量。

■23年品牌收入6.3亿+22%，扭亏；24年拟推出多场景打通的品类爆款；90分出海在日韩、东南亚已见成效，打造全球化品牌。

■24Q1毛利率24%+2pct；23年毛利率24%+3pct，其中代工24%+2pct，受益客户及产品结构优化；品牌27%+6pct，运营提效显著。