股票代码：600388
核心观点：
1、在手订单充足，环保业务“压舱石”地位稳固。2023年公司新增环保工程合同102.87亿元，同比增长5.11%，期末在手环保工程合同185.10亿元，在手储能系统及设备销售合同15.6亿元（公司原环保业务客户发电集团、大型的工业客户等）。新增环保工程合同中，电力行业占比58.11%，受益于煤电行业的政策“小阳春”以及改造升级需求提振，电力行业新增合同同比出现较大比例增长；钢铁、水泥行业受下游需求影响整体偏弱，新增环保工程合同中，非电行业合同占比41.89%。
2、财务状况分析：公司实现经营活动现金净流量 17.06 亿元，同比增加 8.72 亿元，增长104.44%，经营性现金流得到极大改善，利润质量显著提高。实现归母净利润 5.09 亿元，同比下降 36.74%，主要系本期计提商誉减值准备合计 3.61 亿元；报告期内，新能源业务均处于建设期，发生建设期费用约 8000 万元，公司历史项目一次性支付营业外赔偿款及对外捐赠共计约 3600 万元。公司扣非后归母净利润 3.47 亿元，同比下降 46.92%，下降幅度高于归母净利润下降幅度，主要系计算下降幅度时，扣非后归母净利润与扣非前归母净利润基数差距较大所致。公司年度毛利率为23.68%，相对于2022年23.4%有小幅提高，公司管理层提到控制项目效率质量关和剥离效益差的项目起到一定的作用。目前公司可用现金为货币资金25.65亿+其他流动资产银行产品7.7亿元，相对于当下投资需求能适当满足，但对于后期光伏储能投资需求，资金仍有缺口，不排除后续定增获得现金。公司历年来存货绝对值较高，近一年来有所改善，从2020年最高的92.27亿元降到了2024Q1的50.92亿元，说明管理层提高了存货的周转次数。应收账款历年数据变化不大，保持在合理范围内。四大费用控制情况：销售费用略有提高，这与公司推动储能业务预计相关，其他费用均有所控制。2023年度ROE6.73%，相对于2022年11.27%下降较多，主要受上述减值及一次性赔偿捐赠影响，预计2024年会有所改善。2024年Q1收入相较2023年Q1仍处于下降中，但扣非净利润已有所改善，随着拉果错光伏项目投产，预计半年报收入能够得到改善，扣非净利润增长率应该能够得到更好的提高。不过同比于去年半年报非经营性收益较高，估计归属母公司净利润增长不能太乐观。
3、紫金矿业的绿电运营商，全产业链布局的储能新星，第二增长曲线正在生成。1）矿山绿电解决消纳核心问题，紫金自用空间广阔盈利优异。紫金矿业全面拥抱新能源目标2029年可再生能源占比不低于30%，对应绿电装机约7GW。高自发自用比例，与紫金结算电价盈利优异。经测算，假设项目自发自用70%，光伏全投资IRR可达12%，单GW净利可达2亿元，预计逐年可增加2亿元以上的收益增长，如果按紫金2029年碳达峰目标，预计绿电计划推动将加快。2）储能新星升起，协同紫金全产业链布局。结合紫金上游锂资源及锂电材料布局以及龙净中游储能电池与下游销售渠道优势，储能业务快速拓展。龙净铁锂储能电芯、PACK、系统集成项目投运，贡献新成长。
4、储能行业进入周期调整，龙净风光储一体化优势明显。2023年以来由于供求关系不平衡导致产能过剩、市场竞争等原因，市面上储能电芯价格一降再降，甚至已低于成本价，行业整体产能利用率偏低。而龙净环保在建光伏风电项目具有较大的配储需求，不存在过剩产能、高价原材料库存等历史包袱，优势十分明显。预计储能项目整体保持保本。
5、新能源转型加速，绿电进入投运期+储能订单实现突破。根据公司2023年年报，1）绿电：公司近 1GW 风光绿电项目建设中，预计 2024 年产生业绩。2023 年公司签约超 2GW 矿山绿电项目，超 27 个项目在建（规模近 1GW），西藏拉果一期（115MW 光伏）3 月 29日发电，新疆克州一期（300MW 光伏）、黑龙江多铜一期（160MW 风电+40MW 光伏）、巴彦淖尔紫金风电、紫金锂元光伏、塞尔维亚一期光伏、圭亚那一期光伏等一批项目预计2024 年内实现运行发电。2）储能：公司储能订单首次突破，2023年公司签订15.6亿元储能系统及设备销售合同。储能电池 PACK与系统集成生产线（年产2GWh）和储能电芯生产线（年产5GWh）已于2023年8与和2024年1月分别投产。
6、首个源网荷储一体化项目投运，矿山绿电加速投产。2024年3月29日紫金龙净清洁能源有限公司开发投建的紫金龙净拉果盐湖提锂“源网荷储”新型能源系统项目一期一阶段115MWp光伏+65MW/130MWh储能实现系统贯通，顺利投产发电。1）实现清洁能源转型与业主用能降本双赢。项目服务于紫金矿业拉果错盐湖锂矿项目供能需求，1期预计年输送绿电2亿度，实现能源结构转型同时，将大幅降低拉果资源的用能成本。2）积累源网荷储一体化经验，后续项目加速。项目为业内首个大规模工矿场景新能源独立电网工程，实现了全国首个大型高海拔光储微网系统稳定关键技术应用，突破了100MW级纯新能源稳定构网、分钟级黑启动、0~1.3Un的连续离网故障穿越等技术难题，成功打造了源网荷储一体化协调控制平台，为孤网系统安全、稳定、经济运行积累了经验，为未来拓展同类项目打下基础。拉果错项目一阶段二期将在获准后加快开展建设。
7、紫金矿业持续6次二级市场增持，彰显发展信心。自23年11月起，公司控股股东紫金矿业连续6次，在于级市场持续增持公司股权，合计达到约7.2%股权。我们认为，紫金矿业连续增持龙净环保股权，彰显其对龙净未来发展前景的坚定看好，以及推动龙净做大做强的坚定决心。紫金收购价是10.8元。最近六次增持约八个多亿。初步算紫光平均用11.3块多的价格购买的。所以整体上讲，公司回撤的空间也是比较有限的。紫金撤销一致行动人，是为了不受30%要约收购，最新持股不到22%，即紫金不排除在二级市场再增持8%股份的可能性，即约8到10亿的增持。
8、实际控制人是上杭财政局：紫金矿业实际控制人也是上杭财政局，ST(2023年7月摘帽)带来的负责影响将在一年后消失，而当下公募因之前ST不能配置，这对公司股价稳定反而是好的。但当一年后，公募可配置时，作为空气治理的龙头，在ETF配置上是要考虑的，到时候随着业绩增长，主力资金入场，对公司股价能起到较好的支撑。
9、技术调整分析：短期日线、周线和月线经过快一个月调整基本到位，当下属于相对左侧交易，向上日线会面临年均线位压力。季线调整已快到位。随着2024年Q2业绩释放，技术调整到位，向上攻击动能才能增强。股价从2023年7月17号19.52元高位后，进入调整，调整时间仍不够充分，但拉长到季线，已在3年线获得支撑，如果业绩保持增长，有重新反弹向上的可能。可分批介入，随着调整分批建仓，由于大股东有增持诉求，预计股价调整在11.91元附近可获得左侧有效支撑。
10.风险提示：紫金矿业碳中和进程不及预期，储能及绿电行业竞争加剧，传统环保业务订单不及预期
投资建议：空气污染治理等环保板块基于在手订单和行业领先位置，年贡献9亿净利润较有保障。而紫金矿业在新能源对公司的赋能，特别是矿山光伏+储能的自发自用，预计到2029年可为公司贡献15亿的净利润，两者预计能达到24亿净利润/年。基于此，公司未来市值相较当下，未来2至3年增长个1倍确定性较强。
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