$中船科技(SH600072)$ $三角防务(SZ300775)$ $久之洋(SZ300516)$
投资顾问：周恒毅 （执业证书编号：S0850618010006）
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截至午盘收盘，军工ETF上涨2.70%，航天航空板块上涨2.63%，船舶制造板块上涨3.74%，最近2日，军工ETF上涨5.09%，中船科技，三角防务，久之洋上涨超过10%，显著跑赢各大指数，军工ETF创下历史新高后还会继续上涨吗？
预付款逻辑向中上游传导
对于军工企业，关联交易可以反应订单情况。最高存款限额的大幅度提升，意味着公司在为提前收到大额定金做准备（大额预付款），这一点反映了十四五期间框架协议订单的进程。
对于主机厂企业，目前所有的主机厂企业关联交易均有所增长，其中中航沈飞，航发动力的存款上限增长幅度最大，各个公司的关联采购与关联销售金额均预计较2020年出现了显著增长，且增速明显提升。
三季度中游核心公司业绩超预期
军工中游是军工产业当前景气度改善比较明显的分支，三季度中游核心公司业绩超预期。
合同负债变动多是收到客户预付款增加所致，因此合同负债是观察军工企业预收款的重要指标，是军工企业中长期订单的体现。根据三季度统计结果，中下游领域预收款+合同负债首次出现同比大增，其中主机厂，机载系统以及锻件领域合同负债增长幅度最大。另一方面，锻件领域以及机载系统的业绩在三季度改善也较为明显，主机厂的业绩释放速度相对较慢。因此，综合来看中游领域是二季度后军工景气度改善最为明显的分支。受军工“2323”交付节奏影响，军工行业三季度环比增速预期是略微下滑，四季度将得到改善，从近期公布的军工行业业绩来看，大多数公司同比增速较高，但是环比增速相对较低。
中游景气分支1：航空锻铸（上半年合同负债增长611%，三季度净利润预期增速88%）。
锻件适应性及应用性广，可以制备复杂结构及内腔的零部件。作为航空及航发整机中关键部件，在整机中所占比重较高，广泛应用于机身机翼、航空发动机、航天发动机、汽轮机叶片等位置，其中飞机85%左右的构件是锻件，预计锻造环节的价值量约为整机成本的4%。目前我国军机换代需求迫切，随着新型号的逐渐批产上量，以及加工难度大、附加值高的钛合金、高温合金锻件占比提升，军用航空锻件行业有望实现较快增长。民机方面，飞机结构件及发动机锻件作为整机重要组成部分，市场空间巨大，在民机转包领域有充足经验的锻造企业将持续收益。
中游景气分支2：机载系统（上半年合同负债增长909%，三季度净利润预期增长52%）。
机载系统（包括机电系统和航电系统）价值量占比45%左右，航电系统占成本30-40%左右。根据市场经验，四代机航电系统占比约为35%，按照十四五的飞机数量，则对应航电系统十四五市场规模达788亿，成为产业链中价值量最高的部分。机电系统占成本15%左右，对应十四五规模达338亿。同时，由于机载系统设计十分复杂，并且可以参与到机载系统配套的公司多为中航工业旗下企业，因此市场壁垒相对较高。
军工企业以销定产，行业需求端带来的变化带来产能需求。军工行业具有以销定产的规律，上市公司往往在收到明确的产品需求的情况下才进行扩产。十四五期间，我国军工对装备的需求更加面向于实战化，带来了需求端的本质性变化。实战化训练将加速装备更新换代，加快武器，靶标等耗材消耗，提升武器装备维修保障需求。目前，已经有多家军工重点公司发布募资计划进行扩产。这表明，我国军工行业目前的产能已经不能满足需求增长，军工行业持续高景气。
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