一点感受：炼化行业的高capex进入尾声，等待下一个供需错配的周期。底部了，但还得熬。
恒力石化2024Q1业绩交流会纪要
管理层：
高总：
（1）24Q1利润拆分：营收583.9亿，归母净利21.4亿。下游聚酯4亿元、中游PT账面利润2.3亿，上游炼厂17亿。实际上还原的PT差价仅4亿元，利润基本来自炼化，炼厂的实际利润约20亿元。
（2）capex：一季度有几十亿资本开支，这是最后的阶段。二季度开始资本开支逐渐下降，到下半年资本开支会非常少。随着资本化结束，公司分红将增加，红利应该会在降本增效方面做出更大努力，这样创造更多利润回报投资者。
（3）和阿美的合作：目前处于谅解备忘录阶段，仍有不少细节待尽调后确认。
Q：我想主要询问一季度的经营情况。经营情况显示原油平均定价为4235，如果按照当前汇率测算，那么整体油价可能会在84美元每桶水平，是否比整体平均价稍高？
A：数据显示采购均价为4235元，实际使用均价为4175元，相差60元。4235是到岸价格，是完全成本，包含了保费、运费、港口运费等一系列费用。
这些都没有太多低价原油的影响。油价在3月份的最后10天才开始上涨，4月份前10天涨幅较快。一季度前两个大部分时间油价没有太大波动，整个一季度的用油成本相对平稳。如果核算短时间内十几天是否会形成较小的库存收益，可能更多体现在二季度。目前收益不能完全确定，需要观察二季度油价的走势，二季度才刚刚开始。
Q：接下来请领导从4月份的价格价差情况，演绎炼化产品景气未来的走势。
A：我们一季度的盈利同比去年一季度有所提升，这很容易理解。首先芳烃炼较稳，下游包括化纤薄膜需求有所回升。其次煤化工品种也在逐步贡献盈利，例如醋酸和我们已经投产的己氨酸液氨等新品种，这些盈利应该优于大宗品。最后一个重要因素是煤价成本下行，我们的油煤化融合综合成本和产品结构优势得到进一步凸显。这一优势主要体现在综合成本端，去年前年和今年一季度煤价都在下行，换句话说煤制氢成本、电厂成本和煤产品成本都在下行，进一步优化了成本，推动产品结构盈利提升。因此我们现在的盈利第一方面是芳烃稳定，第二是下游回暖，第三是成本优势在逐步修复。因此我们的业绩相比去年一季度有大幅提升。
Q：我们刚才提到后续可能逐步向分红或者回报型方式发展，他想了解我们后续的分红比例，包括联动降低负债率的进度以及未来几年capex的整体幅度。我们是否有相对明确的规划，或者体量上的规划。
A：这部分主要分为几个方面。首先是资产负债率，目前我们每年的现金流约为200多亿元，其中包括固定的盈利和折旧。折旧大约100多亿元，盈利不好说大致100多亿。在这200多亿元的现金流中，我们可能将部分资金用于降低杠杆和分红。
我们在20年推出了分红政策，针对资产负债率和分红是跷跷板。未来我们会延续这个政策，5年甚至10年内不会改变，分红比例只是最低的35、40、45、50这几个档次。展望未来，随着资本开支在今年收尾收官，到明年开始基本没有资本开支，我们手中会有大量现金。无论是控股股东比例还是未来产品发展，分红政策在未来会逐步提高，不会降低。分红比例和金额都会提高，这与盈利有很大关系。
其次是杠杆，我们的杠杆较高，大约为75%左右，高的话到78%。随着今年项目的收尾，我们计算过一年大概降两三个点，如果能降到65以下，那么相对安全。虽然这需要一些时间，但是资产负债率的上升不可能只会降低。因此修复资产负债表是未来一段时间的重点工作。坦率地说，无论是在同行还是资本市场的任何一家企业，现金流量表非常靓丽。利润表确实与市场有关。昨天我们提到，要打造一家成本最低的企业。无论市场好坏，只要成本做到最低，就具有竞争优势。因此，未来我们要打造一家低成本加高分红的企业回报投资者。
Q：请问我们下一个季度的资本开支包括哪些项目以及此后还有哪些需要投资？
A：今年南通剩余的资本开支主要以南通项目为主。Bdo项目和锂电隔膜项目，其他项目基本都在收尾。因此我们经过核算，今年剩余的投资额度大约在100亿左右，相当于去年的1/3，去年大额度在300亿左右，明年剩余收尾的30亿左右，相当于只有今年的1/3，在快速递减总项目投资额。
Q：我想询问今年夏季是传统出行旺季，芳烃调油的逻辑是什么？二季度的芳烃是否有进一步上行的空间？
A：关于芳烃问题，最早是由于油荒导致的芳烃价差回升。我记得在前年二三季度，欧美最早放开，随后出行需求逐步恢复。最后由于疫情以及碳中和因素的影响，导致欧美炼厂产能收缩，出现了很大程度的油荒。最后从亚太这一块，尤其是日韩，包括国内会有一部分相关芳烃组分过去调整汽油，因为他们那边有油荒。到去年，整个油荒逐步缓解，但是芳烃和成本芳烃px的价差仍维持较高水平。
后来我们发现，真正导致价差一直高位运行的原因是供需基本面发生了很大逆转。这些年整个供给结构和需求结构发生了较大变化。供给端，第一个是全球链仍在收缩，第二个是国内上一轮px投产结束后，下游逐步消化完毕。第三个是日韩的产能在逐步退出，px这块的产能现在较小，中小流程基本上退出，因为没有下游市场。炼厂环节，比如韩国炼厂转产油品，包括相关股份出售给欧美。从全球视角上来说，px的供给正在逐步减少。从需求端来看，无论是民用丝/工业丝还是薄膜，甚至后面的可降解塑料，Pta下游仍在继续扩产。在消化完前期px国内产能之后，我们现在px一仍然需要部分依赖进口，随着进口供给减少，下游需求增长。加上国内这几年没有新上炼厂的项目，审批炼厂也会非常困难，因此国内基本没有产能供给端。整个炼厂建设周期非常漫长，即使启动新一轮炼厂建设或者技改建设，时间周期也会很长，因此整个芳烃逐步进入供给偏紧的阶段。刚才子阳提到后面的油荒，例如夏季出行需求加大，是否会出现与芳烃抢料的情况，我认为可能会进一步加剧芳烃紧缺。因为现在下游非常好，丝和膜都在加快复苏节奏，包括海外库存，国内需求也在逐步企稳回升，PTA今年还有一部分尾部产能在扩产。因此整个芳烃从目前竞争格局来看明显偏强势。
Q：您刚才提到下游聚酯各方面需求都比较旺盛。从体外资产来看，纺织企业的需求是否已经回归良好水平或者出现加速回归的迹象？
A：高端产品盈利良好，低端产品在3月份有小旺季。从订单下达量来看，没有太好的迹象，正常情况下比去年同期要好很多。
Q：目前公司的原油库存情况如何？平均在库成本大约是多少？
A：以前只有100多万吨，现在应该有230万吨。我不知道在库成本。
从去年到现在整个库存量基本维持月到一个半月的水准，属于偏低库存。整个采购比较均衡，没有过度加或减库存，都在正常波动范围内。虽然我们这边没有准确数据，但是数据一直在变化，柴油过来时也会变化。季节性波动基本与现在用油市场的水准贴近，大概跟市价的水准滞后一个半月左右的时间。因为上个月采购的汽油基本一个半月之后到港，所以你们按照现在的油价波动反推，往后推一个半月，基本上与我们库容量的成本水平接近。我们不可能每次都更新数据，只能说现在整个库存水平和采购策略，倒推下来基本接近现在市场的价格波动率水平，我们基本贴近它的发展方向。
换句话而言，我们在库存方面没有包袱或者压力，目前主要盈利加工费，不会有太大偏差。油价上涨时有季节性收益和损失，从全年拉长来看，比较均衡。去年4个季度基本波动，最后拉平全年，收益和损失在库存方面就打平了。按照现在油价波动，我们的想法是如果油价在90美金或者80多美金，我们就赚这个钱，毕竟我们赌油价暴涨。如果出现下行，我们还有较大补库空间。目前常见的600万吨库存量库容量是具备的，如果维持这个水平，我们就赚加工差。目前我们的经营策略不会赌油价暴涨的钱，始终保持均衡采购，维持一个月到一个半月的库存水平。
Q：刚才提到如果与沙特的投资进展顺利，并且最终收购股权，那么我们的原油采购成本是否会锁在较高水平？
A：这个不会。明哥刚才也提到，我们目前的底线是50%，1,000万吨以上的用油量，因为沙特的油是我们炼厂的主力采购油种，所以我们要始终维持采购油种的稳定。因为长年装置接受的是以这种油种为种的加工类型的油，所以即使我们不与他签协议，一年也要从他采购55%的用油量。我们认为投资过程这个不会很快完成，刚才也提到这个才刚刚启动意向。昨天沙特总部说开始启动立场尽职调查，触发了信息披露点，我们就公告出来，并不代表接近完成了，实际上距离完成还很早。刚刚的立项启动和早期的入场尽职调查，即使后续经过长时间段的谈判，双方形成了互惠互利的合作协议，我们的原油采购量也只是达到60%，会影响5%-10%的原油采购。现在沙特整个原油的溢价情况是按照市场供需决定，有时是折价，有时是溢价。去年溢价多一些，会有多大程度的影响原油采购成本？我们认为目前影响不大，原油的溢价最多只会影响5%1-0%的原油采购总量，从年化角度分析，它的影响相对较小。目前你认为它采取议价路径，后续是否一定全部采取议价路径难以确定。
券商研究员补充：沙特原油有官价，官价是根据某些品种的基准价格，主要取决于运送到远东还是美国。基准价格会有升贴水，沙特每月会公布升贴水。长期依据升贴水定价，现货价格会比升水高一些，贴水也要减少。总体而言，长期采购比现货采购便宜。官价的制定与当时即期欧派克整体原油价格政策以及市场感知有关，不存在所谓的高价处在较高水平的情况。
Q：第一个问题是从目前来看，公司二季度各类原料的成本会有什么变化？我们对原油的成本会上涨多少？刚刚解释过原油成本是随波逐流，随着市场价格进行有序采购。请孙总回答原材料成本有什么变化。
A：目前我们主要的成本端有两个方面，即原油和原煤。原油和原煤作为随行就市，长期采购与原油采购模式相似。目前原煤成本价格无论是原料还是燃料都在中枢下移，包括去年我们核算的价格大约下移了100元多点。今年一季度整体趋势下移，因此业绩修复受煤价的推动作用影响。长兴岛的用煤量非常大，在国内炼厂中最高，2000万吨的炼厂，按照目前的用煤量计算大约接近1,200万吨。这1,200万吨的煤基本上都生产出类似纯氢、电力蒸汽的中间产品，不会直接传导到产品端，而是会体现在生产成本的提升。随着煤价下行，520兆瓦电厂的盈利性得到进一步改善，煤制氢装置创造的成本结构也得到进一步改善，成本在逐步优化，推动盈利回升。
目前我们主要关注这两方面的成本。油价从一年半或者一年加一个季度的角度来看，相对稳定，没有前年的暴涨暴跌，这是可行的，炼化加工型企业不担心油价涨跌，最害怕的是巨幅波动，这会给库存形成较大压力，尤其是库存管控。因此，我们认为油价是平稳波动是可以接受的。由于下游需求支撑加强，即使油价略有上行，下游传导相对顺畅。
我们认为煤价对我们来说越低越好，因为煤价在恒力产业体系里更多体现为成本端，所以如果煤价逐步回归到相对理性价格，告别前期过度高价，对炼厂和恒力炼厂来说是一个较好的因素。其他原料占比不大，我们主要是2,000万吨原油加1,200万吨煤炭作为原料输出输入。中间有些产品成品价格或者原库存价格的波动，按照市场价格波动对整个业绩的影响较小。
Q：关于涤纶长丝，金三银四可能不太旺。从下游来看，聚酯化纤民用工业中哪些细分品类需求较好？
A：今年金三没有涨价，相对平稳。我们的资产，特别是总部折旧基本折完，它的成本运行非常成熟且较低，产品价格相对较高，盈利性相当好。新建聚酯厂前期投资和磨合程度可能成本较高。我认为现在所有企业，包括同行制造业企业拼的是成本，如果再像2010年那样，PTA一吨挣几千块是不可能的事情。首先，将成本达到极致，这样盈利会显著增加。
Q：一方面是我们发现有些资金尚未上报，炼厂二号场减压后面可能有检修计划。请您介绍检修的时间、装置范围以及检修期间上下游物料平衡的情况，包括乙烯的开工情况和下游装置的开工情况。
A：我们前段时间已经与市场沟通，包括检修情况。我们这次检修准备时间比较充分，从负荷率上分析，影响范围比较小，二季度基本维持在9成左右的负荷率。我们主要检修范围包括检修运行了5年以上却一直未检修的装置，因为5年是装置运行的极限，所以仍然需要对这些装置进行检修。主要的检修范围包括我们有一套调减压，上次我们解决了其中一个问题，还剩下一套场减压和两套重整以及压力容器和管道，这些都需要进行检修。例如常减压，我上次与同事电话沟通，厂家这部分需要检修20天。我们准备时间非常充分，炼厂中间罐区的容量非常大，因此常积压检修的阿司匹林对下游负荷率的影响相对可控。我们会前期储备充分的中间原料提供给下游使用。两套长远亚的重整装置的检修，第一个已经到了检修，
第二个我们也顺道进行技改。刚才我向大家介绍了整个是烯烃路芳烃的墙，从公司基本面分析，我们具备较长的可持续性。因此，借助这次两套重整装置的检修，我们会进一步扩大芳烃产能，为后续扩大芳烃产能打下基础。目前恒力炼厂的重整装置是全球最大的，共有三套320万吨的重整装置。去年检测时，我们将其中一套320万吨的重整装置从320万吨的加工量扩展到380万吨。这次我们会继续将另外两套320万吨的重整装置进一步扩展到380万吨，因为重整装置相当于下游芳烃装置的基础和平台，并且会循环出大量氢气，所以重整装置对我们整个全下线的工艺，包括扩大双星产业都具有重大意义。因此，我们二季度会维持在9成左右的负荷率，为了将5年没有检修的装置检修完毕，同时还会进一步扩充重整产能。这是我目前考虑负荷率和产能升级等方面综合的检修范围。
Q：请教我们的年报中提到营口厂区的锂电薄膜已经逐步发展，我们是否有类似成本和整体开工负荷的概念？
A：营口的4条线从去年二季度开始贯通，包括厚一点的模组布稳产和超薄膜稳产。目前生产端进展比较顺利。我们需要继续提升超薄膜良点率，这个工作不可能一步到位，它需要持续提升和稳产过程。另外，产品认证方面，自去年下半年以来，新能源材料链景气度有所下行，材料链由供给短缺进入竞争阶段，这在一定程度上对产品认证产生影响。因为他们没有急于认证，所以目前认证进程仍在推进，但是进度没有之前预期的那么快。因此，我们整个营口基地的第一步是稳产，第二步是推进产品认证过程。我们与主营电池厂家形成业务联络，包括推进产品认证过程。在没有形成大规模认证入场之前，我们的良品率没有完全稳定到我们认为比较好的水平。成本和销售数据一直在变化，因此我们目前尚未向市场提供这方面的数据。我们认为需要等待后续认证，通过大批量导入主流电池厂，我们在经营体系上已经形成了稳定、理想的良品率和产品品控的成本水平。届时我们将与大家沟通目前锂电池隔膜产生的情况。
Q：请问奥运会对公司下游产品的需求有何影响或者从哪些方面有所帮助？
A：我认为从炼厂的角度来看，这个因素的影响相对较小。从炼厂的角度来看，他们付出的是广泛的下游需求，例如芳烃主要是Pta的下游，包括一部分成本的下游，可能更多地覆盖衣食住行用的消费需求，基本上覆盖到各行各业。从烯烃角度来看，它可能与基建地产紧密度更大。因此芳烃强而烯烃弱，下游需求影响也很大。虽然目前地产仍然处于深度调整阶段，但是衣食住行用的广泛消费需求恢复较快、明显，盈利健康。量化需求端的变化核心体现在GDP和国家经济增速的增长。各个板块由于供需变化呈现分化，例如黄金长期停留肯定是分化。某个突发性事件或者其他不会对炼厂需求结构形成明显影响，只是一个很小的推动或者其他方面的因素。因此我认为开奥运会之类的活动对炼厂需求结构的影响相对较小。
Q：我想向二位领导请教一个关于康辉的问题。一方面，我们刚刚提到锂电隔膜，另一方面，我想请教康辉原有的具有竞争力的产品，例如工程塑料、改性塑料以及薄膜等。目前我们的盈利水平如何？
A：康辉上市进度情况，目前前期工作基本结束，准备上会的时间存在不确定性，大概在5月份可能会得知结果。第二个是康辉其他产品的盈利情况，大家都知道塑料目前能力较弱，聚酯薄膜部分包装膜盈利不佳。康辉目前投产的主要产品是高档光学膜电子电器，同时出口较多，因为韩国关税仅为四点几，所以我们具有很大竞争优势。许多膜到国外，盈利较好。工程塑料盈利相对较强目前正常情况下与去年相差无几，毛利为十几个百分点，这是正常水平。展望康辉未来，主要发力点在高档膜领域。南通分户基地投产的都是高档膜及其他涂覆产品，因此我们非常看好它的盈利性。