3月25日晚云南白药发布2021年年报，公司2021年实现营业收入363.74亿元，同比增长11.09%；实现归属于上市公司股东的净利润28.04亿元，同比下降49.17%。实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润33.39亿元，同比增长15.17%；基本每股收益2.21元。公司拟向全体股东每10股派发现金红利16元（含税），送红股4股（含税）。
归属净利润大幅下降的主要原因是2021年炒股大幅亏损，而2020年炒股大幅浮盈。
扣非净利润33.39亿（不考虑炒股方面的损益等），同比+15%，而2021年相比2020年，股份支付费用多出7.09亿元（8.13-1.04），如果剔除该项因素的影响（影响净利润6亿元），2021年扣非净利润约39.42亿元，同比2020年扣非利润29亿元，增幅36%。
一、扣非利润增长的主要原因
期间费用占营业收入比例
2017-2021年，最近五年期间费用占比分别是17.04%、16.85%、17.61%、14.06%、13.88%，2020年、2021年期间费用占比下降了3个百分点，而2021年还有8.13亿元的股份支付费用（分布在销售费用、管理费用、研发费用中），扣除该项偶发支出，期间费用为42.36亿元，2021年期间费用实际占比为11.65%。
如果按照2017-2019年平均17%费率，2021年的期间费用为62亿，比实际高出20亿元。管理层降低三项费用，是扣非净利润增长的主要原因。
二、几处亮点
1、牙膏是赚钱机器
云南白药业务分两块：一是医药工业，一是医药商业。医药商业，形象点说就是医药零售店，靠走量，利润率很低。医药工业是白药利润的主要来源，其中包括牙膏、以及白药自有产品，比如云南白药膏、气雾剂、创口贴等。
2021年工业毛利率63.98%，同比提高2.8个百分点。工业中利润主要来源于云南白药牙膏。
牙膏2017年实现收入29.1亿，实现净利润9.95亿，净利率34.2%。
2018年实现收入44.1亿（+52%），实现净利润15.2亿（+53%），净利率34.5%。
2019年实现收入46.7亿（+6%），实现净利润16.2亿（+6.6%），净利率35%。
2020年实现收入53.9亿（+15%），实现净利润18.9亿（+16.7%），净利率35%。
2021年实现收入59.1亿（+9.6%），实现净利润22.6亿（+19.6%），净利率38%。
云南白药牙膏现已成为国内市占率第一，在竞争激烈的消费市场上取得这个成绩实属不易。
2、账上现金充裕
2021年末，货币资金188亿，短期股票投资47亿，其他流动资产中还有30亿，上述合计265亿。
3、投资上海医药，每年将带来8亿+利润
3月17日，云南白药发布《关于重大资产购买暨关联交易进展的公告》，拟以现金方式参与认购上海医药2021年度非公开发行的6.66亿股A股股票，认购价格每股16.87元，认购金额不超过112.30亿元。预计本次交易完成后，公司将持有上海医药6.66股A股股票，占上海医药发行后总股本的18.02%。
3月22日上海医药的非公开发行获证监会核准批复，后续发行预计将很快完成。
此次战略投资，云南白药将派驻上海医药董事、非执行董事、监事各一个，参与上医的重大决策，并将在上医的公司治理中发挥重要作用，虽然投资比例未到20%，但构成重大影响，因此上海医药的净利润将可以按权益法归入云南白药。那么云南白药这笔112亿的投资每年将带来增量利润8亿左右。（2020年上海医药净利润45亿，45*18%=8.1）这个利润随着上海医药净利润的增长而增长。
这也意味着，2022年同比2021年，没有8.13亿的股份支付费用，加上8亿左右的上海医药投资收益，目前已经有16亿的税前利润是同比增加的。
4、管理层、员工与股东利益一致
公司对管理层与员工做了2次股权激励，行权价分别是74.05元、66.29元，员工利益与股东利益一致。在公司治理方面优秀，管理层有能力。
$云南白药(SZ000538)$ $腾讯控股(00700)$ $贵州茅台(SH600519)$
三、几处隐忧
1、总体收入增速不理想，四季度收入下滑
自2015年以来，营业收入增速在10%左右，比较稳定。而2021年四季度收入同比下滑9%，近几年来首次，可能受疫情影响，有待跟踪关注。
2、应收款项金额偏大
2021年末应收款项（应收账款+应收票据+应收款项融资）合计86亿，2020年末合计82亿，总额变化不大。但2021年主要是应收账款，余额72亿，而2020年应收账款、应收票据都是30多亿，这是对客户信用的一种放松，公司收到票据发生坏账的可能性是远小于应收款的。这是一个潜在风险点。
3、存货金额偏大
2021年末余额84亿元，较2020年末110亿元，虽有所减少，但余额偏大，是潜在风险点。
4、新的利润增长点在哪里？
医药工业是白药利润的主要来源。
医药工业2019-2021年收入分别为110亿、117亿、127亿，增长率分别为2%、6.3%、8.5%。
其中，牙膏前面提到，2019-2021年收入分别为46.7亿、53.9亿、59.1亿，增长率分别为6%、15%、9.6%。
医药工业的其他自制产品2019-2021年的收入分别为63.3亿，63.1亿、67.9亿，增长率分别为-1%、0、+7.6%。
云南白药膏、创口贴、气雾剂等产品的收入停步不前，除了牙膏外，还没看见收入的下一个增长点在哪里？能否打开国际市场？这也是云南白药市值停步不前的主要原因。
2013年高峰时市值825亿。2017年末市值1060亿。2018年末市值770亿。2019年末市值1142亿。2020年末市值1451亿。2021年末市值1342亿。
2022年3月25日市值1039亿。
就目前市值来说，1039/39=27倍。
扣除账上265亿现金后的市盈率：(1039-265)/39=20倍。
2022年扣非利润，即使主营业务不增长，也将增加上海医药的投资收益约8亿，税后增加利润约7亿，即扣非利润约46亿。
1039/46=22.6倍。
（1039-150）/46=19倍。（150是投资上海医药后的剩余货币资金）
如果就2022年而言，在公司公布其一季报、半年报或年报时，扣非利润增速都会比较好，可能会刺激股价上涨。