本期基金经理标签：
调研总结：韩创周期研究出身，投资注重行业景气度+公司质量+估值。个股集中，行业相对均衡，偏好个股的深度研究。
投资理念标签：韩创是一名典型的周期板块均衡型投资选手，他的投资框架主要关注三点：行业景气度（β）、公司自身的竞争优势（α）以及合理的估值。
风格标签：小盘价值
行业标签：有色、化工、汽车、军工、电力设备
持股集中度：集中
换手率：2x（2022年年报）
基金经理介绍：韩创，中山大学经济学硕士，截至2022年6月底，具有10年的证券从业年限和4年的基金经理任职年限。韩创2012年6月至2015年6月曾任招商证券研发中心研究员（建材行业）。2015年6月加入大成基金管理有限公司,担任股票投资决策委员会委员,曾担任研究部研究员（建材、化工等周期行业）。2019年1月起任基金经理。现任股票投资部副总监、董事总经理。
代表产品：大成新锐产业（090018）
正文：
1. 投资理念和框架
1.1 投资框架：
投资框架方面，韩创是一名典型的周期板块均衡型投资选手，他的投资框架主要关注三点：行业景气度（β）、公司自身的竞争优势（α）以及合理的估值：
①行业景气度（β）：主要是看某个行业从中期的维度来看，景气度是不是持续往上走，这意味着行业内公司未来两三年业绩快速增长概率比较大。衡量景气度的指标主要集中在价、量、成本费用等几个方面，无论是因为行业需求扩张，还是价格上涨，或者成本费用的下降，归根结底都要体现到公司业绩上。影响景气度的因素很多，产业趋势、宏观经济、中观供需等都会带来景气度的变化。在确认好大背景后，还需要对具体行业的均值回归进行预判和验证，包括景气度持续时间、处于景气度何种位置等。即使一个行业景气度大幅低于均值，也有可能在这个较低位置徘徊很久，因此韩创只做右侧交易。
②公司自身的竞争优势（α）：这里具体是指相对于行业中竞争对手有一定优势的公司。韩创承认不同行业的商业模式决定了盈利的不同难易程度，但只要一家公司在其本身的行业里面有竞争优势，那就是值得关注的标的，说明其中长期现金流没有问题。竞争优势主要关注企业技术变迁路径与核心技术、技术制式与商业模式、市场策略与需求融合、人力资源等诸多方面，以及个股成长性指标（如ROE等）。公司的竞争优势不仅能在毛利率、费用率、净利率等财务指标中有清晰的体现，而且能通过定性分析找到内在逻辑，例如有些是因为成本、费用管控做得好，有些是因为产品研发和服务做得好，有些是因为战略布局领先等。
③合理的估值：买入估值较低的标的，一旦发现判断出错或大的股价波动，估值会对于投资组合有一定的保护。韩创会从横向和纵向两个角度比较个股估值，纵向比较就是跟公司历史估值区间及中枢对比，横向比较是跟其他行业的公司做对比。韩创认为低估值个股同样也可以拥有进攻性。而对于如何找到兼具合理估值水平和进攻性的标的，韩创认为还是需要基金经理去勤奋挖掘并对行业的趋势变化保持敏感。
1.2 个股选择
具体到选股层面，韩创主要从中观行业入手，通过行业对比来判断行业景气度，并选择行业内的优质公司，但也带有一定的自上而下特征，在中观入手时会考虑到一些宏观因素，若宏观对于某些行业特别不利，则会在中观对比时将这些行业排除掉。此外，韩创比较排斥根据市场情绪和投资热点来选股，对于热门个股持仓比例也比较低，他认为很多热门个股不值这个价，作为大体量投资者也要方方面面去顾虑，不能用搞一波的思维去交易，还是要经过全面的估值和整体框架选股才比较合适。
1.3 风险控制
风险控制方面，韩创不会对仓位做择时，而是通过控制个股的回撤来控制整个组合的风险。而在标的布局时，韩创会选择在右侧进入，有比较大的把握确定行业景气度才会买入，以减轻承受的风险压力。此外韩创会重视黄金的组合配置价值，属于求稳的压舱石思路，尤其是在美国滞胀衰退、实际利率下降的背景下，黄金对国际形势的动荡也能作为一个反脆弱的对冲。
1.4 组合调整
调仓逻辑方面，韩创主要是从三个角度来做持仓变化。首先，韩创会对一些个股做背靠背替换，例如持仓里有一个重仓股已经涨到了估值偏高的位置，而持仓外存在类似的股票涨得不是很多，韩创可能就会直接进行替换，这样既可以增强整个组合的收益率，又可以降低回撤风险。其次，韩创通过个股调仓来控制回撤，比如有些股票买入之后短期快速上涨，并超过了韩创的预期目标市值，则韩创通过主动性检查并做相对应的减仓。再次，韩创认为某些股票的买入存在考虑不够完善、决策有失误，也会及时将其替换。
1.5 能力圈
能力圈方面，韩创的核心能力圈主要为偏上游的一些金融、地产、有色、化工，偏中游的一些制造业，以及下游的以汽车为代表的可选消费，擅长周期股的投资。同时韩创对于行业的覆盖会不断增加，不会局限在某个方向上，熟悉与否更不是行业配置与否的理由，但即使拓展能力圈也只看符合投资框架的标的，比如行业景气度、公司估值、竞争优势等指标都要符合韩创的框架。在传统的周期之外，韩创接下来对于高端制造、新材料、更多可选消费{靠产品力来获得消费者的非同质化商品，如消费电子、免税、新电器需求（如扫地机器人和智能投影仪）、纺织服装}领域内符合投资框架的标的也会考虑拓展研究。而芯片、创新药等理解难度相对比较大的行业，韩创认为短期内不太会进入自己的能力圈。
2.市场和行业展望
2.1市场展望
聚焦硬资产，所谓的硬资产是指相对比较稀缺、不可替代的资产，它更关注供给端，而不是需求端。
以及从企业属性来说，抗冲击能力强的央国企也属于这一范畴本质上还是因为在货币信用持续缩减，以及全球新的需求尚不十分明确的大背景下，供给的穆缺性值得给予更多溢价。
上游：供给有约束的资源品。
中游：具备成本优势的制造业。
下游：产品力突出的可选消费品。
中游很多公司的差异不是很大，更多的还是需要靠成本的优势，最近的例子就是新能源行业。渠道的优势不算是优势，只有产品的优势才具备竞争力。
2.2 为什么要更加关注硬资产
这是有宏观背景决定的。这一轮美国加息是最快的加息周期，背后的原因是货币超发。
目前的通胀进程类似70年代的前半段，一旦放弃加息可能面临通胀的重新回升。但是在美国金融体系稳定和政府高债务的约束下，可能年内将不得不暂停加息。
2.3 聚焦硬资产的方向
聚焦硬资产——黄金
在这样的通胀水平下，寻找1970年大类资产的价格走势，实物资产的价格占优，因为其供给是有限的，黄金是独立于一般供给品。
如果用黄金度量货币，则其价值被低估。美元来跟黄金的保有量做对比的话，那其实金价应该要涨到3000。
聚焦硬资产——能源
石油和煤炭的资本开支长期不足，从2015年以来石油的资本开支在下滑，煤炭从2013年开始在不断下滑，煤炭和石油的资本开始不是投入多少量就能产生多少量
聚焦硬资产——工业金属
铜的资本开始也是在2013年见顶。铜在后面的产量没有太大的增长，但是电网等的需求还在。电解铝中国限定了4500万吨的天花板，因为电解铝的能耗特别高
聚焦硬资产——寻找具备定高价能力的企业
成本优势只能使得企业具有定低价的能力，差异化的产品采用由定高价的能力。如奢侈品、核心房产、品牌中药、新材料等。
聚焦硬资产——央国企
具备股权激励，高分红，资产重重组等。资产重组，可遇不可求。
调研日期：2023年5月
风险提示：基金经理短期的观点可能发生变化，不作为投资建议