#分众传媒#
分众传媒似乎一直备受青睐，因为业务模式简单又吸金，管理难度不大，利润又是稳稳的。这种天然现金奶牛的业务模式绝对是投资者的最爱，基于此，本文想要探讨的是这只奶牛还能长多大


一、先再次回顾一下分众传媒的业务模式1.业务优势
分众的业务优势在于对线下被动媒体的垄断。注意，必须是垄断。也就是分众的优势在于发挥了线下被动媒体的规模效应。
线下被动媒体主要指电梯媒体、影院媒体、卖场媒体等，特点是：
（1）场景密闭、必经，消费者在其中无法选择，只能被动接受广告宣传，十分纯粹和刚性。这类媒体日均触约5亿人次左右，年龄主要在24-44岁之间，占据人均每日广告时长近30%。
- 对比各类媒体广告刊例花费，2019-2021年，仅电梯媒体维持了3年连续正增长，互联网广告和传统广告均处于收缩态势。
（2）作为线下媒体，媒体数量有限，无论电梯数量还是影院数量都是有限资源，且增长缓慢，一旦占据就容易形成垄断。分众即通过占据大量线下媒体资源，完成了媒体点位从点到网的构建，可以在短时间形成广告轰动效应，最大限度发挥被动媒体的天然优势。
- 分众拥有的梯媒数量是市场排名2-5位的竞争对手合计数量的1.8倍。近几年，分众梯媒收入占了全国梯媒市场规模的50%以上，接近60%。
- 分众的媒体集中分布于一二线城市，覆盖了300多个城市，其中一二线城市占比80%，以写字楼为主，触达5亿新中产。
- 因具备媒体网络效应，分众业务模式可以满足不同客户需求，将收益持续做大。主要产品有：1⃣️针对大型客户推出联播屏，北上广深分为4套联播网、其他城市各3套，单套联播网一周起投；2⃣️针对大型广告主的短期活动、小型广告主等，推出框架海报，可以单点投放，一周起投；3⃣️针对本地商户或短期活动推出智能屏，可以单点投放，3天起投。
因此，分众相当于占据了一条高速公路的路口，然后盖了一间收费站开始收费，每年的销售利润率基本在40%左右，即每收入1块钱，其中4毛钱都是利润。（按销售利润计算，不考虑投资收益、其他收益和信用减值损失）

2.业务挑战
（1）同业竞争
分众这样的好业务自然会引起其他资本垂涎，2018-2019年，分众便遇到同业恶性竞争。2018年，为应对新潮传媒的大举扩张，分众在短时间内迅速增加点位布局，高价租赁梯媒，梯媒数量从2017年170多万一下子增长到2018年270多万，且以三线及以下城市的数量增长最为迅猛。到2019年，分众占比最高的互联网类客户恰逢行业融资寒冬，营销支出大大减少，分众高企的租赁成本无法顺利消化，当年销售利润率直接减半至不足20%。2019年下半年，分众开始优化出清不良点位，尤其减少收益较差的三线及以下的点位数量。2020年，随着疫情出现，新潮传媒暂停了恶性竞争，双方暂息烟火回归理性，分众得以持续优化点位结构，并通过数字化方式降本增效，利润率水平重新回到40%以上的水平。
目前，新潮传媒与分众形成了差异化布局，新潮传媒主要布局在三四线城市，以社区为主要场景。面对还在复苏中的宏观经济形势和已经被充分渗透的点位资源，二者养精蓄锐修炼内功是更好的选择，预计短期内再次出现恶性竞争的概率应该较低。
（2）上游提价
分众依靠租赁获得点位资源，因此和上游物业公司、业主委员会等的议价能力是分众能否维持稳定成本的关键。近年，物业公司市场集中度持续提高，但分众的平均租赁成本并没有显著增长。除了2019年由于恶性竞争导致租赁成本大幅提升外，对比2021和2017年的梯媒平均租赁成本，仅提升了约6%。2020年和2021年，梯媒的租赁成本分别占业务收入23%和18%，表现较2015年和2016年更加优秀。
租赁成本相对比较稳定的原因主要在于：梯媒的价值不在于单个梯媒的广告价值，而在于通过大量梯媒构成的网络所形成的规模效应，因此物业公司集中度虽有提升，但若自己做这部分业务其实仍不划算，最好的选择还是出租。分众面对相对分散的物业公司，具备较强的议价优势。
因此，从中短期来看，分众面对上游提价的压力预计相对较小。


二、除了维持现有优势，分众还能持续增长吗1.从量的角度看，分众的提升空间其实有限，预计将主要靠影院媒体的恢复和海外媒体的扩展来实现，但二者可以带来的边际增量并不会很大。
（1）梯媒。梯媒是分众业务的主要来源，尤其前两年受疫情影响导致影院媒体基本停摆后，梯媒贡献了90%以上的业务。但自2018年大举扩张梯媒后，分众的梯媒数量已基本稳定，只是在结构上更集中于一二线城市，并将很多海报媒体替换为智能屏。面对有限资源的梯媒，分众已具备绝对的市场领先地位，且随着房地产市场增长放缓，分众的梯媒数量很难会有显著的提升。
（2）影院媒体。影院媒体在2019年及以前贡献了分众16%-20%左右的业务量，疫情之后，影院媒体贡献度下降到不足10%。现在随着疫情管控的放开，影院媒体有望逐渐恢复，若恢复至15%的贡献度，则预计可以带来7%左右的业务增量。
（3）海外拓展。分众2017年开始的尝试海外拓展，主要集中在韩国和新加坡，二者目前贡献了近4000万元的利润，贡献度还比较低。如果参考安信证券的测算，海外市场长期来看，能够为分众带来的潜在业务规模大概是100亿元左右，以2021年分众的收入为基数，大概能带来最多67%左右的业务增量，且这部分业务增量需要长时间的逐步释放，若均摊到每年，预计边际增量将比较小，且不确定比较高。

2.因此，分众的业务增量或许还得靠质的提升来拉动，也就是提价和提高单点利用率
（1）提价。分众一般每年都会稳定提价，并在新经济蓬勃发展的助力下得以顺利实现提价。从分众的客户结构来看，先是在互联网新经济的刺激下带动了一波业务增长，后互联网业务低迷，由新消费接棒。一波接一波的新经济竞争，带动分众梯媒价格在2015-2021年实现约20%左右的复合增速。截至2021年末，日用消费品的业务贡献量几近50%，互联网、房产家居和娱乐休闲等因自身行业发展的失速，对分众的业务贡献也逐渐降低。日用消费品的抗周期性平缓了分众的业务波动，同时，日用消费品对广告宣传的高频需求，使分众的业务更具有韧性。但日用消费品的融资和创新也日渐进入理性阶段，预计未来分众的提价空间很难再现复合20%的增速，但提价依然是分众业务增量的重要来源。
（2）利用率。分众在保持大客户高粘性的同时，也在通过智能屏的升级来提高对中小客户的吸引力。智能屏降低了对运营人员的需求，使得当地商户或中小客户可以线上进行广告点位和播放时间的选择，产品更加灵活，进而碎片化式的提高了媒体的利用率。但提升空间也相对有限。

三、最后，来看以下分众的利润增长潜力分众利润的增长除了主要依赖业务增长推动外，也需要关注成本控制和投资收益。

1.成本控制。媒体租赁和销售费用是分众的主要成本。前者前文已分析，相对比较稳定，波动主要来自影院的恢复情况，后者则随着分众的数字化升级后，设备折旧费用有所提升，但对运营人员和销售人员的数量需求持续下滑，成本支出也随之优化，不过持续优化的空间也相对有限。

2.投资收益。之所以要提投资收益是因为分众的业务可以产生比较优质的现金流并积累为利润，因此投资则成为分众利润的另一重要来源。2019年-2021年，分众的投资资金占比总资产均在50%左右，并贡献了大概13%左右的净利润，随着资产的增加，投资收益将可能持续贡献可观的利润。但同时也要注意，它也可能成为摧毁利润的利器。（投资资金含：货币资金、交易性金融资产、长期股权投资、其他权益工具投资和其他非流动金融资产）
四、那么，面对分众的增长空间相对有限，我们要如何操作？
分众的这种情况确实很适合波段操作，再加上自2021年开始分众为提振市场信心加大了分红，股息率+波段操作或许可以获取一定收益，但操作难度应该会比较大。需要持续关注可能的先行指标（如消费领域的融资情况、影院的恢复情况等），切忌高位接盘。