【整体印象】
稳健扎实、均衡制胜，逆向型选手。追求性价比，对大类资产，不同行业，同一行业比较。逆向投资，深喑不同市场风格中的平衡之道。风格稳健，集回撤控制和低波动于一身，会择时。他的基金主要依靠长期持有具备安全边际的优秀个股赚取收益，与此同时，选股所提供的安全边际，又与行业均衡配置的投资理念相结合，注重安全边际注重风险控制、低换手，长期投资、价值投资。采用多维趋势分析系统来判断投资对象的综合趋势,“顺势而为”，长期涨幅远超同类平均。擅长熊市风格。不断突破，拓展能力圈
20年董承非的成绩单是48%，虽然不算特别出彩，但是让人放心。Q4的季报里面表达了如下的观点：“市场也渐渐的由基本面推动演变为’口号式’投资，具体表现就是核心资产不断的提升估值。...市场对于不确定性缺乏敬畏感。...”
【个人介绍】
十座金牛奖，两座晨星奖得主。
1977年生,理学硕士。2003年加入兴业全球基金管理有限公司,历任兴业全球基金管理有限公司研究部行业研究员、兴全趋势投资混合型证券投资基金(LOF)基金经理助理、基金管理部副总监、兴全商业模式优选混合型证券投资基金(LOF)基金经理、兴全全球视野股票型证券投资基金基金经理,现任兴业全球基金管理有限公司副总经理兼基金管理部投资总监,兴全全球视野股票型证券投资基金基金经理(2007年2月6日起)、兴全商业模式优选股票型证券投资基金(LOF)基金经理、兴全新视野灵活配置定期开放混合型发起式证券投资基金基金经理(2015年7月1日起)、兴全趋势投资混合型证券投资基金(LOF)基金经理(2013年10月28日起)。现任兴业全球基金管理有限公司副总经理。
【业绩比较】
和部分优秀基金经理业绩做个比较
20年整体风格是先有赛道后有天，董承非的风格是行业均衡，偏谨慎，不过这种情况下依然跑赢沪深300。
【规模比较】
规模增加到643亿，也迈入了500亿军团。
【持仓分析】
1、投资仓位相较于三季度的82.7%，降低至78.86%
2、行业配置上：兴全趋势配置了有色、光伏还配置业绩反转的地产、旅游
3、从重仓股涨幅来看，对净值贡献的重仓股主要是紫金矿业和三一重工。
4、美年健康继Q2后重回十大重仓股。期间每年健康股价是大跌的，跌倒合理位置后被董承非接回。
5、大举加仓三安光电（国内LED芯片绝对龙头企业。），从4730万股至7289万股，从第八大升至第二大重仓股。这个是个偏进攻的仓位。
6、永辉超市退出10大重仓股。
7、董承非以稳健文明，十大重仓股里面不乏平安，保利，万科这种低估值的票，也有诸如三一重工，紫金矿业这种波动较大的周期股
【重仓股介绍_紫金矿业】
该股2020年股价翻倍，在有色行业风头无二。而且，在前十大股东中（2020Q3），有两个高毅晓峰的产品、两家社保基金。资金矿业黄金业务占收入的比重近60%，但铜业务是紫金矿业最大的利润来源（2019年毛利占比为35.62%）。而且紫金矿业2019年年报提到，公司保有铜资源量和矿产铜产量分别占国内总量的50%和23%。20年铜价大涨，紫金矿业也水涨船高。早在2019年四季度，在这次波澜壮阔的铜周期正式起飞前，董承非就重仓了紫金矿业。
【重仓股介绍_三安光电】
三安光电在LED 龙头业务稳步提升基础上，经过多年沉淀在化合物器件集成领域以三安集成为核心打造了化合物应用的三大平台。借由LED 化合物半导体的经验及基础，公司以核心化合物半导体材料GaAs、GaN、SiC 为基础形成微波射频、电力电子、光通信等三大技术平台。
在GaAs 等射频通信器件代工等国内稀缺领域进行沉淀，具备国产替代条件；同时收购北电新材夯实SiC 衬底基础。布局长沙、泉州等研发制造基地，提供产能拓展，最终形成从衬底到器件的闭环式化合物半导体产业链，为公司储备新的成长点。
LED 行业景气度逐步回暖，MINI LED 有望驱动公司LED 板块向上加速
随着国内疫情良好控制，LED 行业景气度逐步回升，行业存货及盈利率水平显现明显改善趋势。在此背景下，公司LED 板块季度营收创阶段新高，盈利能力呈现向上拐点，公司已连续2 个季度扣非净利润环比增长，经营状况提升显著，未来随着MINI LED 需求启动，有望推动公司LED 业务向上加速
【重仓股介绍_三一重工】
三一重工的投资逻辑有点像消费，目前估值不贵，又是细分行业龙头，业绩稳步增长，未来的主要看点是集中度提升国产替代和出海。但需要注意的是，国内的市场目前已经是相对比较成熟了，算上几个增量因素，三一的未来预期增长估计也就10%-30%。而工程机械的估值本身就不会给太大。
【重仓股介绍_中国平安】
一、战略布局明确、公司治理优越
经历了四个阶段的发展与蜕变，平安推进“金融+科技+生态”的战略布局，致力成为国际领先的科技型个人金融生活服务集团。公司治理结构优越，股权分散、结构多元化，具备完善的治理机制，不存在大股东控制等治理问题；注重建立激励文化，将员工的薪酬和对公司的贡献挂钩。核心人员持股计划由 2015 年开始实施，至今已经实施了 6 期，长期服务计划 2019 年开始实施，激励机制的建立加强员工和公司利益的长期绑定，鼓励核心人才长期扎根服务公司，为股东创造长远持续的价值。
二、领先的客户经营理念是营运利润增长的核心驱动
平安是以个人业务为主的公司，个人业务营运利润占比在90%以上。集团囊括 7 大金融业务板块，通过多业务条线构建了多元化金融服务生态系统，实现各类金融消场景的无缝连接和闭环交易，生态圈的构建助力个人客户的获取留存与转化，截止2020 年 6 月底，集团互联网用户量达到 5.6 亿人次，APP 用户量5.1 亿，平均每个互联网用户使用平安 2.07 项在线服务，年活跃用户量增加至 3.07 亿人次，用户转化率在 30%以上呈上升趋势，仍有大量用户可供开发；随着平安综合金融战略的深化，客户交叉渗透程度不断提高，公司的保险业务交叉销售渠道贡献持续增长。客均合同数及客均利润呈现逐年提升的趋势，说明对于客户开发的深度有所加强。
三、寿险转型敢为市场先
2019 年以来，平安加强了对代理人的培育与考核机制，收缩低质量代理人，导致代理人规模有所下滑从而对新单保费产生不利影响。但从行业发展的角度看，寿险代理人队伍已经步入以高质量发展为主线的新周期，代理人结构的调整是一种必然，平安敢为市场所不敢为，阵痛在所难免。在具体措施上，对于代理人的招聘、培育及销售方面给予大力支持，强化科技转型，重点提升代理人素质。高潜能人才数量在增长，代理人人均产能有望继续提升
【重仓股介绍_顺丰控股】
公司时效件业务难以颠覆。1）供给端足够稀缺：独特高频次运营模式和稳定扁平、紧密链接的直营网络，造就垄断地位。资产资源壁垒、品牌黏性带来的规模壁垒、直营网络的巨大铺设成本共同构成该业务宽护城河。国际对比，顺丰时效件是难得的大市场单寡头格局，收入端享有强定价能力，成本端有望持续享受规模效应红利。2）需求空间持续打开：服务与商品融合度加深，高端消费线上化和高端制造崛起构成消费类和工业类提升空间，预计20-22年时效件件量增速分别为22.6%/16.6%/17.6%。
公司新业务颠覆创新。1）时效快递与经济快递具备强协同效应：时效大网助力经济快递越过规模经济瓶颈、节约起量成本；经济件夯实规模经济底盘、助力时效快递良性循环。2）快递大网对多元物流具备强赋能效应：超级品牌加优质客户快速打开新市场，快递基因加科技赋能模式创新颠覆者。
公司供应链业务潜心耕耘于伟大时代前夜。1）供应链在中国尚处于导入期，日益崛起的高新产业规模与较低外包比例共同构成可观增长空间。2）随着顺丰持续丰富产品体系和服务维度，公司积累了全面的基础物流能力、丰富客户资源、海量数据，为国内能力最完备供应链企业。
【重仓股介绍_保利地产】
公司激励制度不断完善、融资优势延续，短期拿地强度提升为销售结转奠定基础，中长期“三稳”导向下行业由粗放型发展向精细化运营转变，公司作为行业龙头有望充分受益集中度提升。公司积极变革始于16 年，激励方面，17 年推出大力度跟投方案，领衔央企最高水平，消除激励不足诟病；资源整合方面，中航集团旗下地产项目收购完成，保利置业股权收购也有突破性进展，彰显资源整合优势；16-19 年，公司积极拿地，重点布局一二线及城市圈，拿地结构优化的同时成本稳中有降。
【重仓股介绍_万科】
万科经历了“多元化-房地产-地产相关多元化”的探索过程。历经30余年发展，公司定位为“城乡建设与生活服务商”，物流地产、长租公寓等地产相关多元化业务齐发展。公司股权引入深圳地铁，深化“轨道+物业”发展模式。
探索旧城改造和TOD模式。公司一直以来秉承不囤地理念，强调“量入为出”投资战略，保持稳健经营。在公司刚需产品定位支撑销售韧性、营收确认基础坚实、土地投资布局享受都市圈红利等传统优势的基础上，随着公开拍地竞争难度加大， 公司逐渐打开旧城改造和TOD模式发展，为开发业务带来新增长曲线。
财务稳健，三道红线影响无忧。截至2020Q3，公司剔除预收账款后的资产负债率为74.20%，超过红线上限，净负债率28.51%，远低于红线标准，常年保持在行业低位，现金短债比1.97。公司对有息负债的控制相对严格，因而有息负债限制增长不超过10%对其整体发展影响不大。同时随着项目竣工确认收入后增厚净资产，公司剔除预收账款后的资产负债率能够得到有效控制。整体来看公司受三道红线影响有限。
“运营+服务”多元业务齐发展。万科多元业务均围绕“城市服务运营商”中心展开，在夯实住宅开发主业业务的基础上，实现业务拓展。其中，物业服务通过城市空间物业提升内在价值；长租公寓、商业地产、物流地产等业务在REITs和资产证券化发展的推动下打开新局面
【重仓股介绍_北新建材】
公司作为石膏板行业绝对龙头，成本护城河强。公司的战略为 一体两翼，期中石膏板是一体，两翼分别是防水和龙骨。
防水：前期通过收购迅速切入防水领域，跻身头部玩家之列。继2019年收购三家防水企业后，公司再度出手重组中建材苏州防水研究院（中国建筑防水行业中唯一的专业科研服务机构），交易完成后将进一步完善公司防水业务产业链，加强产研结合，从技术研发和装备方面提升公司防水业务竞争力，有助于实现公司在十四五期间通过全球招标和自主创新相结合方式建设30个防水材料产业基地的规划。
龙骨：龙骨市场规模较石膏板或更大，公司当前在龙骨市场占有率很低。通过2019年的磨合，龙骨与石膏板的搭配销售，企业与经销商的合作模式或逐渐理顺，依托公司石膏板业务的优势地位，未来龙骨有望继续高速增长；
短期看竣工修复带来量、价弹性；中期看石膏板中高端产品占比提升带来价格和盈利中枢提升，防水、龙骨等品类扩张带来盈利增长；长期看高市占率下定价权体现，“一体两翼”战略驱动公司中长期发展。
【重仓股介绍_美年健康】
三大逻辑主要观点如下：
运营效率提升逻辑：根据我们的调研结果，以上海美年（奖金激励措施）与合肥美年（331服务标准）为例，公司旗下各体检中心上半年专注于内部医质提升与精益化管理。我们认为，公司运营效率有望全面提升。我们预计，随着运营效率提升带动接诊量提升，公司营收料将持续高速增长。
客单价提升逻辑：优质客户挖掘。根据我们的调研结果，疫情期间，受新冠感染风险影响，大量优质团检与个检客户（高预算/高客单价）从公立医院外流，公司积极吸纳与留存该部分客流，实现客单价全面提升。同时公司注重项目迭代与检后服务延伸。公司通过体检项目的迭代更新持续提升客单价，另一方面，阿里在技术层面提供支持（用户平台/会员体系建立），智能加项与检后健康管理延伸服务或将逐步开展，未来也有望进一步提升客单价。
成本降低逻辑：公司目前着力建立全国门店统一管理体系，提升医质，同时打通管理、财务、人员平台间的壁垒，我们预计整体运营成本或将逐步降低。
整体来看，我们认为随着公司毛利率持续提升（客单价提升/成本降低），公司盈利能力有望进一步增强，带动公司净利润提升
【重仓股介绍_宋城演艺】
公司主要从事文化演艺业务。经过多年的发展，公司已经形成了现场演艺、旅游休闲和互联网演艺三大板块，其中现场演艺、旅游休闲构成公司演艺主业核心业务。
从经营模式上看，宋城千古情采取主题公园+演艺的模式，集景区设计及建造、演艺内容编创、项目运营为一体全产业链运作，以室内演出千古情系为核心，演出安排相对不受天气影响，部分项目另外配备一定室外演出作为补充。虽然也有重资产，但相比其他主题公园，宋城自建项目投资额通常仅3-10亿，属于“重资产”中的“相对较轻投资”的投资模式。
目前公司的发展模式逐步迎来转型期，在原先基本盘的基础上，未来演艺王国+城市演艺的模式逐渐崛起，演艺王国以多剧场、多剧目、多天游为特征的珠海演艺谷为代表，城市演艺以明年上半年开业的上海项目为代表，下半年杭州宋城演艺王国的试验总体取得不错效果。虽然该两种新模式仍面临落地后的市场检验，以及城市演艺和休闲娱乐竞品多，演艺谷对于主题乐园内容以及配套业态的要求高等挑战，但公司的优势也非常明显，包括演艺产业链强大的协同能力，演艺项目从设计筹划到开业运营全流程成熟的运作能力，丰富的剧目数量和内容储备，室内室外结合多场景的演艺模式探索，优质的品牌认知度和规模优势等。公司本身现金流较为充沛健康，应对后续如珠海演艺谷项目的分期建设有较好的支撑能力，预计公司仍将充分发挥自身在演艺市场竞争优势，在维持扩张增速的同时逐步实现过渡转型。
【重仓股介绍_永辉超市】
2018年三季度开始，董承非管理的兴全趋势将永辉超市纳入前十大重仓股。
一直持有到2020年三季度，还是高居第二大重仓。
到2020年四季度，永辉超市就已经被剔除出了前十大重仓股。
20年永辉超市受到电商，社区团购等利空因素影响，股价一直很“稳”。不过公司也再积极进行数字化转型。董承非抛弃永辉，具体逻辑不得而知，但猜测应该是逻辑层面，不是估值层面。
【季报节选：兴全董承非】
2020 年 4 季度，虽然有疫情的再次爆发和美国大选等不确定性事件的发生，但是市场依然表现强劲。首先资金入市的意愿还是很强，各类明星基金经理的产品迅速售罄。市场也渐渐的由基本面推动演变为“口号式”投资：具体表现就是核心资产不断的提升估值，将 10 年乃至 20 年以后的远景贴现到现在。但是未来是具有不确定性的，市场对于不确定性缺乏敬畏感
【投资理念】
董承非是一位比较谨慎的投资人。关于投资理念，他自己是这样总结的：无意于创造极致的传奇或追求至高的投资境界，而是希望守住能力圈，探寻和完善胜率、以均衡稳健的风格，在投资的路上走得更远。
董承非认为，投资最重要的一点就是不犯难以承受的错误，如果将风格集中在一两个行业上，风险太高，一旦错误就可能超出承受能力，所以他选择均衡配置。
重视评估风险与收益的匹配度，不断在市场上挑选出风险收益比最佳的大类资产，绝大多数仓位会自下而上根据基本面挖掘性价比高的股票，也会采取一些相对灵活的投资方法，比如运用定增、大宗交易、可转债、现金选择权等套利型的方法作为补充性进攻手段
【选股策略】
董承非对投资标的可控性、确定性要求高，大部分仓位配置相对有安全边际的公司，聚焦低估值个股。
董承非：我们是可以复制牛人的方法和成功经验，站在巨人的肩膀上的。巴菲特其实就是四点，一是考虑商业模式，二是考虑护城河，三是考虑管理层，四是考虑价格，但是这四点是有前后顺序的。我原来可能顺序有一些不一样，但经过了这么多年实践我觉得这个顺序是很有讲究的，因为我原来更喜欢低估值的个股，会先关注价格，但是现在虽然我本性还是偏好低估值的，但是在试图调整按照这个顺序来：先确定好公司，最后看价格是否合适。
董承非：我刚入行的时候，大家定义我是价值投资的，这也是为什么我每次熊市里表现的比较好，因为低估值永远是有一些有些保护。 但我发现以前的这种方法有很大的局限性，这两年我更大的一个变化是拓展了安全边际的概念。 原来理解的安全边际，更多是说低估值的就是安全边际足的，现在理解的安全边际，是对未来的贴现到现在为止有一个值，然后现在股价和贴现过来的值差异越大，安全边际就越大。
所以，最重要的能力是对未来的贴现，未来你看得准不准？ 最核心的原因就是企业看得准不准，我会预估这个企业三五年以后会是什么的状态，然后把它贴现到现在，我觉得它值多少钱，如果现在股价远低于这个贴现值，我就会去买它。这两年我一直在着力训练自己看企业的能力，而不是看股票的能力，这两个是有区别的。
以前对风险的认识比较局限，主要通过估值这个因子来控制风险。具体表现为选股以低估值品种为主，偏好一些市盈率较低、稳定增长的“温股”，这些股票不会带来日行千里的惊喜，却拥有细水长流的安心。但如果辨证地看待这个选取标准，必须承认，因为直接回避高估值品种，也错失了不少投资成长股的机会。
现在我意识到，估值只是控制风险的方法之一，高估值不一定就等同于高风险。近两年中国经济和A股市场的运行格局让自己认识到，真正的成长股都不会很便宜，希望能够克服以前的“短板”，适当调整一下自己的风格。
【组合配置】
特点1：行业分散，董承非在行业分散这件事上，态度很坚定。
董承非：一个专业的投资者，可以相对集中，但如果是赌一两个行业，在我看来不是专业的投资者做的事情。你怎么知道你赌的就是对的？我们对市场要有敬畏之心，对行业有自己的看法，但你要想，我赌这么大，万一错了怎么办？历史上看，赌的人结果都不太好，因此我的配置就会比较均衡，当然我并不是按照沪深300配置。
看似“保守”的行业分散，事实上是对市场风格和规律长期观察和冷静思考后的选择。暗含基金经理的“大考量布局”。
特点2：均衡配置。
因为市场一直变化，所以整个配置比较均衡，组合里会有有些稳定增长的行业，比如消费、医药，这些是一直在配的，这个是基金压仓底的一些东西，然后可能会有一些攻击性的、一些阶段性高成长的，也有一些低估反弹的，困境反转的，也能看到周期。既有成长，也有价值，相对来讲不只在某一种风格上面。这样的组合可能看起来比较中庸，但不会犯大错。
稳定增长的行业和具有攻击性的、阶段性高成长的行业搭配，有利于把握市场大趋势的前提下捕捉结构性机会。在这样的思路下，兴全趋势在不同的时间维度里，实现了比较明显的超额收益。好的投资，时间看得见！
特点3：品种广。
我选择的品种广，可转债、可交换债都会去做，对大类资产不停作比较，在市场上挑选出风险收益比最佳的大类资产，择优投资。“风险收益比”说得通俗一点就是往上和往下的情况都要考虑，做投资要尽量去选择那些往上概率比往下概率高的机会，或者说可能获得的收益要能够覆盖你所冒的风险。
特点4：个股集中
近一年，兴全趋势各季度末前十大重仓股占基金净值比总和均超过50%。持有的股票数量比较多，但重仓股的集中度笔记高。
数量多 一方面是训练选股能力的，也有打新的碎片股。
董承非：我的重心肯定配置一些大中市值的股票，这是毋庸置疑的。但我现在也有一些很小的公司在里面，我也在持续训练我的选股能力。
【行业偏好】
作为资本市场老将，董承非的能力圈较为全面，偏好消费、医药、房地产等行业，能综合把握多行业机会，同事相对偏好将制造业等行业作为主要重仓行业，对其他周期行业也较有把握，目前也配置了不少高科技领域的成长股。组合中很少参与短期主题和概念机会，较少投资农林牧渔、煤炭、钢铁和军工行业。
【交易体系】
整体看，能灵活运用投资策略和投资工具。均衡，不拘泥于某一种特定的投资方式。既做择时，也做价值，套利也会参与。换句话说就是更看重的是去评估风险与收益的匹配度，在风险可控的前提下，选择胜率较大的投资方式跟路径。
性价比：我会在不同的资产里面，在大的资产里面做性价比的比较，比如说在不同的行业里做性价比的比较、在同一行业里做性价比的比较，所以我会不停地做性价比的比较，这个可能跟我数学专业出身有关。此外还会考虑风险收益比，说得通俗一点就是往上和往下的情况都要考虑，做投资要尽量去选择那些往上概率比往下概率高的机会，或者说可能获得的收益要能够覆盖你所冒的风险。现在我的风格相对偏谨慎，我现在有一个做法是：如果市场指数在我觉得水位比较低的时候，可能会有意识加大具有较高弹性的一些公司或行业的配置比重。如果我觉得水位相对处在高位置的时候，可能会做逆向配置。
逆向投资：董承非还是一位逆向选手，体现在投资上，最典型的例子就是，他的持仓中其实周期股占了一定的比例，比如机械、建材、煤炭、有色等，他认为，现在大家普遍不看好这些板块，所以估值压缩厉害，作为逆向型选手，现在这个时点会觉得这些资产性价比会更高一些，所以选择进行逆向布局。
董承非：我是逆向型的选手，天生的，我比较喜欢从跌停板上看股票。我第一次接触股票的时候，把它从跌的地方排序，这么多年这个习惯改变不了。无论是投资价值型公司还是投资成长型股票，最终都落实到风险与收益的取舍。不要为博取高收益去冒不可知、不可测的风险。
板块轮动
在兴全趋势的具体管理中，非银行金融在2015-2016 年低配，从2017 年开始高配;商贸零售、电力设备自2019 年开始，配置比例有显著提升;机械行业最近几年的配置比例稳定在10%左右;医药行业在2013-2014 年曾经高配过，最近几年的配置比例也比较稳定。总体来看，董承非比较注重板块的轮动。
多种投资品种：不同于大部分基金经理，董承非的投资能力不局限于选股。还擅长债券、可转债、股指期货、大宗商品等投资品种，对大类资产不停作比较，在市场上挑选出风险收益比最佳的大类资产，择优投资。并采用参与定增、套利、择时等投资方法。因此董承非不是只有在股票好的时候才能创造收益，董承非是一个超额收益来源很多的经理，进而平滑了波动，增厚了收益。
【仓位策略】
董承非在管理中，一般会忽略小波动，只有在大级别的牛熊转换行情中，才会进行仓位调整，避免产生较大回撤。兴全趋势投资的仓位长期保持在80%以上，在2015年2季度，牛市尾声时，果断将仓位降至53.16%；2018年市场单边下行趋势越来越明显时，将仓位降至77.71%，但年底时又将仓位提升，没有错过2019年的行情。
董承非：我是相信微观的人，我的投资会从微观因素开始考虑--发现了一些质地不错的企业，而市场上的优质企业越来越多，那我就会提高仓位。
【持有周期】
平均持仓时间是比较长的，两只基金的换手率，除了2015、2016年，其余年份，基本都维持在100%以下。重仓股持有周期基本在一年以上，展现出长期投资的特点。
