受宏观环境变化、市场资金偏好等因素影响，今年以来，A股市场红利主线反复演绎，逐渐成为各类资金持续聚焦的一类确定性机会。另一方面，反映中盘股、小微盘股与科技成长风格的中证500、中证1000、万得小市值指数、万得微盘股指数则持续呈现出高波动、回撤大、低收益特征，个股层面的基本面风险也在持续凸显。在这样的背景下，红利指数的中长期投资前景究竟如何？与之对应的红利指数增强策略是否具有长期配置价值？以下几方面的分析，或许将能够让对红利方向有所关注的投资者有更多的认识。
市场正在发生的深刻变化
回顾过去几年A股市场的一轮长周期下行调整，尤其是今年1月、4月、6月的三轮小微盘股急跌，投资者普遍感受到市场整体的不确定性增强。总体来看，近两年市场发生的深刻变化大致可以归纳为三个方面。
第一，在市场不确定性增多和经济增速下行周期中，资金对投资标的确定性更加看重。类似十年前关注TMT和苹果产业链、五年前聚焦大消费与大健康、三年前锚定新能源产业，都能够寻找到明确的机会；但过去两三年，市场虽偶现小幅反弹与阶段性上涨，但多数都缺乏明确的趋势和主线，更多是资金的博弈与风格的快速轮动。相关市场表现更多考验投资人的择时能力，但通过历史来看，频繁择时很难在长期维度上获得可持续收益。实际上，本轮高股息板块的趋势性表现，从根本上看，也是对上市公司“持续产生现金流”和基本面确定性的重新定价。
第二，低利率时代的来临和延续，投资者的收益预期明显下降。随着近几年经济增速的放缓，市场的无风险收益率正出现趋势性回落。今年以来，10年期国债收益率从2.6%左右已下降至2.3%一线，未来可能进一步向2%靠近。从大众的主要投资理财方向来看，伴随着经济增长的放缓，权益资产的长期收益预期正在下降。同时，由于房地产市场的下行，债券类资产刚兑已经打破，理财产品开始净值化波动，信托产品爆雷案例大量增多，这些变化均对居民财富保值增值带来了越来越多的挑战。整体来看，预计在未来较长时间内，有确定性收益的资产和渠道将越来越少，想要轻松实现高收益将越来越难。
第三，资本市场在政策面正开启新一轮变革。近半年来，多个重磅资本市场新政，正在以前所未有的力度和姿态，引导上市公司、投资者向价值投资、上市公司高分红等方面进行倾斜。例如，2023年12月，证监会发布施行《上市公司监管指引第3号——上市公司现金分红（2023年修订）》等现金分红规范性文件。相关修改主要包括加强制度约束督促分红、持续引导提高分红水平。今年4月，国务院印发新“国九条”。其中明确上市时要披露分红政策，同时强化上市公司现金分红监管，增强分红稳定性、持续性和可预期性。这些政策将进一步规范和优化分红方式，激励分红适度的公司，也将在长期利多红利主题方向的投资。
重新审视红利资产
今年以来，A股红利资产持续崛起，在相对不确定的市场中，持续取得了较有韧性的收益表现。在此之中，这类资产的两大特点——高分红、低波动，在前述市场的深刻变化中，对许多类型的资金持续构成了较强的吸引力。目前，能够反映红利类资产整体表现的指数，主要有：上证红利指数、深证红利指数、中证红利指数、中证红利低波指数、中证红利低波100指数等。
资料来源：中证指数公司、Wind
从市场关注度和个股覆盖面的宽度来看，“中证红利指数”、“中证红利低波指数”和“中证红利低波100指数”则是其中相对更有代表性的红利指数。其中中证红利指数和中证红利低波100指数的成分股均为100只，且覆盖沪深两市，中证红利低波指数及其他红利指数的成分股大多为50只或40只。整体来看，相关成分股普遍有良好的经营稳健性、较佳的财务状况与内在价值。
从指数编制规则来看，中证红利指数发布于2005年5月，选择上海、深圳交易所中现金股息率高、分红比较稳定、具有一定规模及流动性的100只股票作为样本，以反映A股市场高红利股票的整体状况和走势。中证红利指数的主要权重行业集中在钢铁、电力、石化、汽车、航运、煤炭、有色等，同时也是目前全市场关注度最高的一个红利指数。
中证红利低波指数选取 50 只流动性好、连续分红、红利支付率适中、每股股息正增长以及股息率高且波动率低的证券作为指数样本，采用股息率加权， 以反映分红水平高且波动率低的证券的整体表现。
图片来源：中证指数公司，2024-06-14
中证红利低波动100指数为选取100只流动性好、连续分红、股息率高且波动率低的上市公司股票作为指数样本，采用股息率/波动率加权，以反映股息率高且波动率低的上市公司股票的整体表现。该指数在个股分散度、行业分布权重等方面整体较为分散。进一步从指数表现角度看，上述两个指数近几年的年度、三年、五年维度的表现，均为正值。截至今年6月12日，中证红利低波动100指数年内上涨5.53%；在近三年市场的下行调整中，仍然实现4.62%的小幅走强。
数据来源：中证指数公司，2024-06-14
中证红利低波100指数优势解析
我们用几个指数之间的对比来说明，中证红利低波100指数的特点。
红利全收益指数与wind全A指数
数据来源：星阔投资整理，数据2014/12/31-2024/4/11
我们通过对比红利全收益指数和wind全A指数，可以明显看出：
1.红利全收益指数波动更低，回撤更小，近年来每个完整年度都取得了正收益（除了行情相对极端的2018年）。
2.随着近两年市场不确定性增加，红利全收益指数的比较优势更加明显，越是在极端下跌的行情下，其作为确定性资产，获得了资金明显青睐，韧性特征较突出。
3.需要指出的是，该指数在指数的大牛市行情中，可能跑不赢其他宽基指数。
红利低波全收益指数与红利全收益指数
数据来源：星阔投资整理，数据2014/12/31-2024/4/11
进一步将红利低波全收益指数和红利全收益指数对比，我们还能够发现：
1.红利低波全收益指数在风险和收益两方面也更有优势，其在历史上回撤更低，涨幅更大；
2.随着近几年市场不确定性的增加，两者的收益差距也在逐渐拉大，红利低波全收益指数的优势也越来越明显。
红利代波100全收益指数与红利低波全收益指数
数据来源：星阔投资整理，数据2014/12/31-2024/4/11
此外，再将红利低波100全收益指数和红利低波全收益指数进行对比，我们可以发现: 从长期来看，两者的收益和回撤的特点差异不大。在此之中，两者的一大差别主要在于：红利低波100全收益指数的成分股为100只，而红利低波全收益指数只持有50只。如下图：
图片来源：中证指数公司，星阔投资整理
相对而言，红利低波100指数有以下两方面的优点：
1.股票数量越多，越有利于做出超额收益，超额也会相对更高；
2.超额收益的夏普比率会更高。
红利低波100指数与wind全A指数
数据来源：wind、星阔投资，数据截止至2023/12/29
再通过对比2017年至2023年红利低波100指数与wind全A指数的表现，不难发现：
1.红利低波100指数每年回撤相对较小，除了2018年的熊市之外，均在15%以下；
2.红利低波100指数多数年份的收益相对不高，但都较为稳定，平均年化收益达到3.94%；
3.多数年度收益都是正值，取得年度正收益的概率超过70%。而在该指数多数年份均为正收益时，其复利的增长效益将会显著增加。
红利量化指增优势逐步显现
回顾近两年国内主观多头及主流量化指增策略的整体表现，由于受A股主要指数表现趋同且多次出现阶段性极端风险等因素影响，相关策略产品的投资回报及持有体验明显欠佳。以中证500、中证1000等传统量化指增策略为例，由于所锚定的指数波动巨大，相关策略本身更多只能通过在市值、行业等风格的风险暴露来获取更多的阿尔法，在市场风格轮动加剧、指数间歇性出现极端波动的市场背景下，相关策略近几年的高回撤、高波动性持续凸显。除此之外，在这样的市场环境下，不少量化中性产品的净值稳定性也面临更大的挑战。
数据来源：星阔投资整理，区间2020/1/3-2024/4/11
相关指数及量化指增策略长期高波动、收益稳定性相对不足的问题，也对投资人带来了多方面的压力和挑战。例如，过大的回撤更容易让投资人恐慌、持有不住资产，并可能引发非理性的恐慌赎回；从持有体验角度看，投资人即使能够长期坚定持有，其长期投资体验可能也会较为煎熬，并且也可能面临较大的时间成本和机会成本。在这样的背景下，回溯来看，近年来红利指数持续积累的优势已经开始凸显。以下图来看，最近10年及最近3年，红色曲线代表的中证红利低波100指数，相对于A股其他股指，一方面表现出了长期更低波动的运行韧性，另一方面也在“超额收益”上也在持续积累。
数据来源：星阔投资整理，数据2021/12/31-2024/4/15
我们知道，量化指增策略在跟踪指数的同时，能够通过量化模型的选股优势和交易优势，一方面降低指数投资的回撤风险和回撤损失，另一方面在对标指数的基础上获取超额收益（指跑赢对标指数的收益）。这也意味着，如果在当前的这一轮市场深度变化中，A股红利主线的周期能够长期延续，那么投资人将能够在一个相对更强的指数贝塔上，期待“锦上添花”的量化选股阿尔法。此外，综合前述对中证红利低波100等红利指数编制原理的分析，低波动、低回撤也是这类指数的突出特点。因此，如果考虑到未来A股市场运行可能还将出现新的不确定性，红利量化增强策略对红利指数进一步增强收益、控制住超额回撤的特点，预计也能为投资人带来相对更平稳、更从容的投资体验。
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