随着美联储降息周期接近，全球新兴市场的贝塔投资机会需要我们去保持关注，今天我们来浅聊一下越南整体的情况，欢迎交流。
一、越南政治情况
1、 政权结构
越南中央权力相对分散，形成了“四驾马车”的政权结构。越南的党总书记、国会主席、政府总理、国家主席为四个权力中心的代表。此外，越南祖国阵线因具有组织国会选举、提名国会代表候选人的权力，其主席亦具有较高地位。
2、外交政策
竹子外交——竹根牢固、竹枝柔韧，越南处理大国关系以彼此尊重、淡然处之为主要的原则。因此越南与各大国的贸易协定也相对友好，越南也正式履行了降税承诺，这是吸引全球各地区企业、尤其是18年中美摩擦后中国企业加速布局的一个重要原因。
截至目前，越南已签署16个自由贸易协定。包括《全面与进步跨太平洋伙伴关系协定》（CPTPP）、《越南—欧盟自由贸易协定》（EVFTA）、《区域全面经济伙伴关系协定》（RCEP）等新型自贸协定。自贸协定对越南提高贸易投资自由化便利化水平，改善营商环境，扩大吸引外资，促进经济社会发展，发挥了重要作用。
二、越南人口
2023年越南总人口数已超过1亿。与此同时，越南人口结构十分年轻化，适龄劳动人口占比68.5%，且人力成本低廉。截至2022年，越南总人口中处于15-64岁阶段的劳动年龄人口的比重约为68.5%，拥有超过6500万的劳动人口，35岁以下的年轻人口占比高达52.6%。此外，2021年Q1越南制造业员工月平均收入为7705万越南盾/月（约2181元人民币/月），明显低于中国。根据我国统计局数据，2021年我国制造业就业人员年均工资82667元，平均月收入约6889元。
三、越南经济
GDP角度，越南经济自1986年革新开放以来快速增长且增速较为稳定。1986年越南政府借鉴中国经验实行“革新开放”，即越南版“改革开放”，是越南经济发展的重要起点。根据世界银行数据统计，越南从1986年到2022年，国内生产总值（GDP）由263亿美元增长到4088亿美元，期间除了受到三轮危机的冲击外，其余时期经济均维持着稳定的较高增长，2010年以来越南GDP年均复合增速维持6%以上，2022年越南实际GDP同比增长8%，居亚洲之首。
外商投资是驱动越南经济发展的核心引擎之一。凭借得天独厚的港口资源、优惠的外贸与投资政策以及劳动力成本的优势，越南吸引了大量海外企业的投资，例如韩国三星集团、瑞士雀巢公司、汇丰银行、新加坡大华银行（UOB）、英国龙资本(Dragon Capital)、日本永旺集团等，投资资金覆盖制造业、银行业、房地产、零售业、服务咨询业、教育、能源等各个领域。1995年以来外资部门在越南经济中的占比持续提升，由6.3%增加至2021年的21.9%。
外商对于越南的投资主要经历了四次重要扩张。一是1987年越南出台《外国投资法》，这一法案奠定了越南在未来向外国招商引资的基本战略，标志着越南对外开放吸引外商投资政策的全面开启；二是2000年越美签署双边贸易协定，在开启越南商品对美出口之后，越南迎来了一波外商投资热潮；三是2007年加入WTO，随后越南广泛的与各主要经济体签订自贸协定，对外贸易规模迅速扩张，劳动密集产业逐渐由中国向越南转移；四是2018年中美贸易摩擦开启的为越南带来了新一轮发展机遇，2019年《全面与进步跨太平洋伙伴关系协议》（CPTPP）在越南正式生效，为规避贸易制裁，以消费电子为主的相关产业加速向越南转移聚集，外商直接投资项目数量在2018至2019年再度加速增长。
制造业是越南经济发展的核心支柱，其次为批发零售业，房地产业与金融业的比重与中国相比较低。拆分来看，2021年越南制造业占GDP比重为24.6%，是经济的核心支柱，其次为批发零售业（9.3%），国内消费亦是重要贡献项。与中国相比，越南的房地产业、金融业比重较小，2021年占GDP比重分别为3.6%、4.7%，同年中国的各项比重为6.7%、7.9%。
从经济结构来看，消费是越南GDP的最大贡献项，投资部门对经济的拉动率相较于中国偏低。以支出法来看，2017年至2021年，越南最终消费支出和资本形成总额在GDP中占比的平均值分别为66.4%、32.3%，其中消费对越南经济的贡献明显高于中国（55%），而投资比重相较于中国（43%）则明显偏低。与我国经济主要受投资驱动不同，消费对越南经济增长的拉动作用更大，拉动效果在疫情前大致稳定在4%-5%左右，而投资项的拉动率最高仅达3.6%，显著低于中国2010年之前的水平。
出口方面，越南对外贸易的主要形式为来料加工，电子设备、机械设备与纺织品是出口的核心支柱。2012年以来，越南出口的主导产业逐步由纺织业转变为电子工业。尤其在2018年中美贸易摩擦开启后，三星、LG、富士康等大型企业均在越南投资设厂，越南电子产业相关的进出口金额占比明显上扬。2023年前8个月，越南电脑电子及备件、电话及零配件两项出口金额占比超30%。
作为中间的加工国，越南的进口主要来自中国大陆和韩国，出口主要通向美国。
消费方面，居民消费占主导，政府支出占比较小。拆分越南最终消费支出结构来看，近十年来居民支出占比维持在85%左右，占据主导，政府支出占比维持在15%左右，相对于中国30%左右的水平较低。越南家庭资产负债状况良好，居民储蓄倾向适中，国内消费市场具备潜力。家庭负债方面，2023年一季度，越南家庭债务占GDP的比重为25.6%，新兴市场整体水平为46.6%，中国为63.6%，越南家庭资产负债状况相对良好。储蓄率方面，2022年越南的境内总储蓄率为36%，介于中国（47%）与欧美水平之间（美国与欧盟分别为18%和26%），越南居民的储蓄倾向适中。此外，越南还具有年轻化的人口结构，随着经济的快速发展以及新中产家庭数量的增长，越南消费升级趋势可观，国内消费市场具备潜力。
投资方面，外商直接投资（FDI）是越南经济增长的重要推手，近年来越南国内民企投资逐步占据主导，市场活跃度较高。分领域来看，越南在制造业的投资占比最高，近年来对公用事业、房地产业及其他服务业的投资走高。
越南城镇化进程落后于经济发展水平，交通是一大瓶颈。近些年来，虽然越南经济取得了显著的增长，但城镇化率仍然较低，2022年越南城镇人口占总人口比重约为39%，相当于2002年中国的水平。究其原因，交通基础设施的落后是限制工业集群效率与城镇化的瓶颈。越南政府对于交通基础设施的建设给予了很大的关注，但近些年来财政赤字压力持续上升。在缺乏资金与技术的情况下，寻求外部合作成为了越南政府的优先选择。今年以来，越南政府在铁路建设方面积极寻求中国、日本等国的外部合作。5月越南交通部部长率队访华，明确地向中国提出帮助完善铁路建设的请求；6月，越总理范明政访华，进一步深化越中全面战略合作伙伴关系，并得到了中方“加快边境标准轨铁路联通”的承诺；7月越南决定重启南北高铁项目，并与日本展开基建投资合作。
四、越南金融
越南金融业采用严格的分业监管体系，银行业、证券业、保险业分属于不同政府部门进行监督管理。其中，（1）越南国家银行（the State Bank of Vietnam, SBV）：作为越南的中央银行，履行货币、银行、外汇等的管理职能。同时亦负责商业银行的监管，银行的经营牌照由越南国家银行颁发并进行管理。（2）越南国家证券委员会（the State Securities Commission, SSC）：隶属于越南财政部，负责行使国家对证券和证券市场的监管。（3）越南保监局（Insurance Supervisory Authority, ISA）：同样隶属于越南财政部，主要负责保险业监管。（4）越南国家金融监督管理委员会（National Financial Supervisory Commission, NFSC）：主要协助总理进行金融市场、宏观经济、经济政策等相关分析预测，并负责协调对国家金融市场（银行、证券、保险）的监管。
外汇方面，越南经济发展依赖于外部投资，外汇管理政策总体呈现“宽入严出”的特征。越南的外汇管制政策中，对外资企业投资以及经营资金的出入没有太大限制，但对企业出口收入、个人外汇管理等方面比较严格，例如出口收入需立即汇回境内，大多数货币兑换机构不可以向个人售卖外汇等。
汇率方面，越南政府在努力保持越南盾兑美元的稳定，以此保护外国投资者的利益。2016年之前越南长期实行钉住美元的汇率机制，2016年越南实行汇率改革，使汇率波动更趋向市场化。但在实际上，由于外商投资是越南经济发展的重要驱动因素，为保护外国投资者的利益，越南政府对于相对美元的汇率稳定有着较强诉求。2022年在美元大幅升值的背景下，越南盾兑美元汇率仍保持相对稳定，相对于日元、欧元、英镑的汇率则波动较大。
外汇储备方面，越南外汇储备规模整体呈稳步增长态势，2022年为对抗越南盾兑美元的贬值压力，外汇储备下滑较大。2016年之后，越南外汇储备连续6年上升，2022年1月达到1096亿美元，但随后受美联储货币政策大幅收缩的影响，越南盾兑美元贬值压力加剧，为维持币值，2022年越南外汇储备下降250亿美元，幅度超20%。
越南银行业结构与中国类似，由央行、商业银行、合作信用社和财务公司组成。近年来，越南银行业盈利能力提升迅速，处于亚洲前列。截止到2023年6月30日，越南银行股市值加权的ROE为19.69%，2016年仅为9.71%。当前，在股市中，银行板块是外国投资者的首选之一，许多越南银行的外资持股比例现已达到上限（30%）。
五、越南房地产
越南房地产市场经历了一段野蛮发展时期，近来正遭受整肃。2018至2022年越南房价大幅上涨，期间胡志明市与河内市新房均价最高涨幅超110%。但2023年初以来，随着越南央行的不断降息，以及越南政府对于房地产市场态度的转变，越南房市已出现企稳态势。
当前越南首都河内房价收入比与成都、济南等二线城市类似，但市中心房租收益率高于北京。截至2023年6月，河内房价收入比为18.37，与济南、成都等城市相当，但租金收益率为3.59%，高于北京水平。
六、越南股票市场
越南股票市场在2020-2021年表现火热，2022年受美联储紧缩影响大幅回调，但今年以来已企稳回升，且整体估值仍处于历史较低水平。越南股票市场由河内证券交易所与胡志明证券交易所组成，其中胡志明证券交易所为主板市场。2020-2021年越南股市表现火热，胡志明指数最大涨幅超125%，单月日均交易规模也由2019年初的0.96亿美元最高飙升至14.61亿美元。
1、东盟交易所成员
东盟交易所（ASEAN Exchanges）由东南亚6个国家的交易所组成，旨在促进东盟地区资本市场互联互通。东南亚地区是中国一带一路的重要合作地区之一，伴随着近年来经济的快速发展，东南亚地区的资本市场也实现了加速成长。其中，东盟交易所成为东南亚地区主要的资本市场平台，具体包括：马来西亚证券交易所、印尼证券交易所、菲律宾证券交易所、新加坡交易所、泰国证券交易所和越南证券交易所。
根据世界交易所联合会统计数据，截至2022年末，东盟证券交易所合计总市值约2.6万亿美元，在全球主要证券交易所中排名第12位。其中，新加坡交易所/印尼证券交易所/泰国证券交易所/马来西亚证券交易所/菲律宾证券交易所/越南证券交易所总市值规模分别为6,194亿美元/6,103亿美元/6,044亿美元/3,812亿美元/2,386亿美元/1,702亿美元。
越南证券交易所于2022年加入东盟交易所，成为第六家交易所成员。越南证券交易所（VNX）于2021年正式成立，总部设在河内市，注册资本为3万亿越南盾。采用母子公司模式，越南证券交易所（VNX）是母公司，为国有独资，不承担具体交易职能；河内证券交易所（HNX）和胡志明证券交易所（HOSE）是其全资子公司，均按照越南证券法等相关法律法规组织证券交易市场。2020-2022年期间，越南胡志明指数一度实现超过130%的涨幅，在东盟交易所主要指数中表现位列第一。
2、两大交易所/三个市场
市场规模：截至2023年第一季度末，越南股票市场总市值共计5,474万亿越南盾，政府债及公司债规模1,834万亿越南盾，股债规模合计占GDP的比重约为77%。其中，胡志明证券交易所HOSE规模最大，上市公司402家，市值为4,246万亿越南盾，占总市值的77%；河内证券交易所主板HNX上市公司332家，市值为259万亿越南盾，占总市值的5%；河内证券交易所UPCoM板块挂牌公司数量为865家，市值为969万亿越南盾，占总市值18%。
行业构成：当前越南上市公司以传统产业为主，新兴产业上市公司有待扩容。截至2023年6月末，胡志明证券交易所上市公司行业市值前三分别为金融、房地产和必选消费，分别占总市值的41%、17%和10%。上市公司数量最多的行业为工业、材料、房地产，上市公司数量分别为106家、63家和50家。
流动性：越南三大市场流动性呈现不同特征，胡志明证券交易所交易体量更大，而河内证券交易所主板换手率更高。2016年至今，胡志明证券交易所/河内证券交易所主板/河内证券交易所UPCoM板块日均换手率均值分别为0.24%/0.42%/0.07%。
基金产品：近年来，越南基金产品净值规模随市波动，但总体呈增长趋势。根据越南国家证券委员会，截至2023年第一季度末，越南股票市场共存续基金产品5大类99只。其中，开放式基金/封闭式基金/私募基金/ETF/房地产基金分别为52只/2只/32只/12只/1只。基金产品的合计净值规模（NAV）在2021年达到85万亿越南盾，处于历史高点，2022年随市场行情有所收缩，1Q23小幅回升至72万亿越南盾。
3、券商
越南证券市场集中度稳定且较高。根据胡志明证券交易所数据，2013年至今，越南前十大券商合计市场份额均稳定在60%以上。2022年越南前十大券商市场份额合计66.8%，市场份额前三的券商分别为VPS证券公司（越南本土券商，市场份额17.4%）、SSI证券公司（第一大股东为日本大和证券集团，市场份额9.8%）、VNDIRECT证券公司（即VNDS，越南本土券商，市场份额7.9%）。
4、企业基本面微观对比
国内：在近2年的A股非金融上市公司、统计局工业企业等经营数据中，我们会看到中国本土企业的一个明显的趋势——产能利用率下降、收缩资本开支、降低杠杆率、累积自由现金流。在这样的生产经营背景下，一类制造企业可能选择走向高分红、实现净资产的下降和ROE的稳定性（稳定类资产）；另一类可能进一步拓展海外，通过海外需求来实现周转率的稳定或提升（出海类资产）。
跟进券商调研越南部分结果：
1.产能转移： 中美贸易的影响导致国内一些产能迫切需要转移，因此部分关税差异较大的产业仍在进行供应链的转移
2. 需求确实好，尤其是海外补库周期带动：各企业普遍反馈在手订单饱和、产能利用率较高，目前基本接近或达到满产状态；在全球制造业PMI连续5个月超过荣枯线的背景下，海外补库存带动的需求改善有迹可循
3. 扩产能以吸引客户：随着中国制造品牌在疫情后逐渐被海外客户所认知，产能优势也成为对接及吸引各大客户订单的一个必要条件（比如越南本土不具备可比的产能能力，就会相应驱使中国企业进一步扩大份额，以获取大客户订单）
4. 产业链整合及集群效应：随着中资企业越来越多来到越南，上下游的供应链逐渐完备，本地化供应链建设和垂直整合都是压缩成本的主要方式，进一步驱动了资本开支扩张
七、一些初步结论
虽然，目前越南的股市结构不能充分反映越南的经济，但是经济始终是股市的晴雨表，未来越南经济增长的强劲与否，直接决定了越南股市的投资价值。
投资者之所以看好越南的投资机会，主要还是对其未来稳定乐观的经济前景有所期待，更直白地来说，投资者是对越南未来是否可以进一步承接东南亚产业转移，进化为更大、更高级“世界工厂”的概率进行押注。
当前的越南还是一个相对初级的“世界工厂”，它从中、韩等国进口中间品，依靠人力成本优势进行加工，再通过友好的关税政策和贸易协定将制成品出口到欧美等发达国家，从中赚取低廉的加工费。
两轮产业链转移给越南带来了大规模的外商投资，也奠定了越南的制造业基础，尽管当下越南的制造业规模可观，但以初级加工为主的制造业结构明显含金量不高，而且由于越南重工业基础薄弱，基础设施建设匮乏且对民族工业的支持力度不强，因此现在还不具备完善的制造业供应链。
这种出口导向的加工贸易，也直接造就了越南在外贸领域典型的大进大出、两头在外的经济模式，因此对外贸的过度依赖加剧了越南经济的短期波动性。2023年，受外需疲弱的影响，越南的出口增速大幅转负，贸易逆差明显，极大冲击了越南经济的表现，最终在地产和贸易双双走弱的情况下，越南2023年的GDP增长出现了明显降温。
越南作为东南亚的重要一环，人口红利占优、政治环境相对稳定、贸易环境极其友好，未来越南的产业承接有望进一步向汽车、机械、半导体等部分环节扩张。那么，在产地配套要求下，越南在未来一段时间内仍然是相关产业进行产业转移的重要目的地之一，而制造业的稳步扩张无疑会使其经济增长的前景继续乐观。
根据我国的历史经验，长期的产业升级离不开政策支持、大力的财政投入、人口素质的提升、民族企业的崛起和企业管治水平的不断提升等诸多要素。而上述这些要素也将成为考量越南长期产业承接能力的关键变量，尤其是在当下越南的人力成本不断提升、建厂成本持续走高的背景下，这些问题能否得到有效解决，无疑是越南能否从“世界加工厂”向“世界工厂”升级的直接驱动力。
就今年来看，地产+出口的双重回暖，以及美联储的降息预期，或是总量层面支撑越南2024股市继续上涨的重要动力。
资料来源：
《投资派 | 投资越南，机遇还是陷进？》
《国海策略 | 越南经济观察手册》
《中金 | 越南，充满活力的后起之秀》
《中金| 国别系列研究之越南》
《刘晨明&郑恺 | 越南见闻》