【军工行业ETF】成份股钢研高纳发布2020半年报：上半年净利增长3%，高温合金业务稳健增长

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钢研高纳：20H1归母净利润同比+3.00%，高温合金业务稳健增长

截至2020年8月12日，钢研高纳在军工行业ETF跟踪复制的中证军工指数中所占权重为0.99%，占比排名第31位。

事件：钢研高纳8月6日公告，2020H1营收6.68亿元（-1.06%），归母净利润0.89亿元（+3.00%），毛利率35.38%（+2.26pcts），净利率15.66%（+0.05pcts）。

逆转Q1疫情亏损，公司半年实现小幅盈利

公司2020H1营收减少1.06%，主要为疫情原因导致子公司新力通销售额受到影响所致，归母净利润小幅增长（+3.00%），毛利率增长2.26pcts。剔除新力通对公司业绩贡献，公司2020H1收入增长7.20%，净利润增长18.14%，整体高温合金业务增长稳健。单看Q2季度，公司营收同比增长12.75%，归母净利润同比增长10.72%，疫情影响基本化解。从公司库存中在产品（2.32亿元，+17.80%）和库存商品（2.37亿元，+19.30%）的情况来看，为公司全年销售及业绩增长提供了支撑。从费用方面来看，公司管理费用同比增加36.98%，主要为限制性股票激励成本所致，三费占营收比为11.24%（+2.72pcts）。公司持续研发投入（+52.67%），进一步加大自主研发力度，保障产品技术。

 各业务版块情况

①变形高温合金：2020H1板块收入为1.82亿元（-5.59%），毛利率为28.13%（+4.36pcts）。产品包括各类高温合金变形加工型材及制品、热作模具钢无硫（NOS）系列制品、塑料模具钢超洁镜（GY）系列制品、高速钢必硬（MBH）系列等，市场集中在航空航天、舰船、石化、电力、模具等领域。

②铸造高温合金：2020H1板块收入为4.28亿元（+1.62%），毛利率为37.31%（+1.79pcts）。产品包括高温合金母合金、精密铸造合金制品、高温合金叶片、高温合金离心铸管及静态铸件等。市场集中在航空航天、石油化工、冶金等领域。

③新型高温合金：2020H1板块收入为0.55亿元（-0.34%），毛利率为42.52%（-4.95pcts）。产品包括粉末高温合金锻件、氧化物弥散强化系列制品、核用镍基合金制品、CNG燃机气门座、磁控溅射系列靶材、热障涂层用MCrAlY型电弧镀靶材等，市场集中在航空航天、电子、核电、建材等领域。

 新力通受疫情影响略有回落

公司2018年收购新力通65%股份，新增石化、冶金等民用领域铸造高温合金产品。2020H1新力通实现收入1.99亿元（-16.26%），实现净利润0.36亿元（-23.65%）。主要是疫情影响民用产品销售所导致。

 航空航天快速发展和“一带一路”带来发展机遇

高端和新型高温合金需求增加主要来自于几个方面：①高温合金是制造航空航天发动机热端部件的关键材料，在先进的航空发动机中，高温合金用量占发动机总重量的40%－60%以上，我国发展自主航空航天产业研制先进发动机，有望带来市场对高端和新型高温合金的需求增加；②大型发电设备制造集团在生产规模和生产技术等方面近年来有了较大提高，拉动了对发电设备用的涡轮盘的需求。同时，核电设备的国产化，也将拉动对国产高温合金的需求；③“一带一路”经过多个新兴国家，如东盟、中亚、印度等，这些国家处于经济的发展阶段，对于石化、冶金、建材等基础工业产品需求很大，可以带动我国的相关产品和设备的出口，同时也带动相关技术的输出和合作。公司目前是国内高端和新型高温合金制品生产规模最大的企业之一，拥有年生产超千吨航空航天用高温合金母合金的能力以及航天发动机用精铸件的能力，同时在收购新力通后，公司增加了石化、冶金等民用高温合金领域业务。随着行业景气度的持续提升，公司有望率先获益。

 加大市场开拓力度，实现战略转型

2020年上半年，公司开拓精细产品市场，成功交付部分产品；积极开拓民品市场，与潜在客户建立联系并完成相关产品报价；通过设立营销中心的方式，提高钛合金铸件产品和铸造用母合金产品的市场份额。在国际市场方面，上半年已积极同国际公司签订订单及长协，并建立完善的宇航技术、质量、生产、管理体系和专业项目团队，同时，引入国际、国内先进铸造工艺技术和设计理念，实现技术提升与技术进步。为配合国际宇航项目开展，公司开展Nadcap认证准备工作，并组织相关培训，加强专业人员素养提升，按照Nadcap审核准则规范要求开展工作。

（一）钢研高纳的经营范围和主营业务

公司及子公司河北德凯主要产品高温合金是制造航空航天发动机热端部件的关键材料，也是大型发电设备，如工业燃气轮机、氦气轮机、烟气轮机、火力发电机组等动力装置的核心材料。子公司青岛新力通主要生产石化、冶金、玻璃、热处理等行业所用的裂解炉炉管和转化炉炉管、连续退火线（连续镀锌线）炉辊和辐射管、玻璃输送辊、耐高温耐磨铸件等产品，广泛用于石油化工和冶金行业。

1、高温合金应用市场

高温合金材料属于航空航天材料中的重要成员，是制造航空航天发动机热端部件的关键材料，在先进的航空发动机中，高温合金用量占发动机总重量的40%－60%以上。发动机的性能水平在很大程度上取决于高温合金材料的性能水平。高温合金一般以铁、镍、钴为基，能在大约600℃以上的高温下抗氧化或腐蚀，并能在一定应力作用下长期工作的一类合金。高温合金在材料工业中主要是为航空航天产业服务，但由于其优良的耐高温、耐腐蚀、抗疲劳等性能，已经应用到电力、石油石化、汽车、冶金、玻璃制造、原子能等工业领域，从而大大扩展了对高温合金的需求。

高端和新型高温合金需求增加主要来自于几个方面，第一，我国发展自主航空航天产业研制先进发动机，将带来市场对高端和新型高温合金的需求增加。第二，我国上海电气、东方电气、哈尔滨汽轮机厂等大型发电设备制造集团在生产规模和生产技术等方面近年来有了较大提高，拉动了对发电设备用的涡轮盘的需求。正在进行国产化研制的新一代发电装备——大型地面燃机（也可作舰船动力）取得了显著进展，实现量产后将带动对高温合金的需求。同时，核电设备的国产化，也将拉动对国产高温合金的需求。第三，“一带一路”经过多个新兴国家，如东盟、中亚、印度等，这些国家处于经济的发展阶段，对于石化、冶金、建材等基础工业产品需求很大，可以带动我国的相关产品和设备的出口，同时也带动相关技术的输出和合作。

综上，随着我国航空航天产业的快速发展和“一带一路”带来的战略发展机遇，给下游的材料与配件供应商提供了巨大的市场空间。

2、主要产品及市场占有率情况

本公司目前是国内高端和新型高温合金制品生产规模最大的企业之一，拥有年生产超千吨航空航天用高温合金母合金的能力以及航天发动机用精铸件的能力，在变形高温合金盘锻件和汽轮机叶片防护片等方面具有先进的生产技术，具有制造先进航空发动机亟需的粉末高温合金和ODS合金的生产技术和能力。

公司产品定位在高端和新型高温合金领域，面向的客户也是以航空航天发动机装备制造企业和大型的发电设备企业集团为主，同时也向冶金、化工、玻璃制造等领域的企业销售用于高温环境下的热端部件。公司与这些大型企业建立了长期稳定的业务合作关系。

主要产品具体有：面向航空航天的高温母合金、发动机精铸件、航空发动机盘锻件等；面向发电设备制造领域的汽轮机涡轮盘、防护片等；面向石油、化工、纺织、冶金等领域的高温合金离心铸管及静态铸件、高温合金精铸件、切断刀等。

（二）钢研高纳的经营情况与分析

1、总体经营情况

2020年上半年，公司实现营业收入66,841.53万元，比上年同期降低1.06%，归属于上市公司股东的净利润8888万元，比上年同期增长3%。

2、加强新冠肺炎疫情防控工作的落实和执行

国内的新冠肺炎疫情前期虽有所缓解，目前局部地区仍存在往复，这充分体现了防疫工作的长期性和艰巨性，公司对此深刻认识，高度关注疫情变化，认真贯彻党中央、国务院重要指示精神，根据北京市政府和中国钢研科技集团有限公司要求，在防护措施、防护监控、防护物资、应对方案、疫情应对工作领导小组等方面均已落实，形成体系，做到全方面管控风险，在确保员工生命安全和身体健康的前提下，有序推进复工复产。

3、加强精益生产管理程度，提高公司运营效率和质量

2020年上半年，公司启动MES系统建设，由河北德凯试点运行向全公司推进，业务覆盖公司三个事业部，实现订单、工艺路线、生产过程等数据的线上管理，提高生产单元内部数据协同与资源共享能力。同时，公司全面梳理内部业务流程，以采购、销售、项目管理、预算管理等为切入点，基于现有信息系统平台，规范流程、增进协同，提高效率。

报告期内，公司按照年度复评审核要求，组织公司相关部门通过三体系外审并顺利通过审核，公司三体系资质予以保持。为配合国际宇航项目开展，公司开展Nadcap认证准备工作，并组织相关培训，加强专业人员素养提升，按照Nadcap审核准则规范要求开展工作。

4、加大市场开拓力度，实现战略转型

公司针对重点客户维护、重大市场开发和新市场开拓，建立了统分结合的市场拓展机制。公司通过设立专员、项目经理等一系列举措，跟踪重大项目进展、关注重点产品交付，梳理各类市场信息，积极开拓国内国外市场。2020年上半年，公司开拓精细产品市场，成功交付部分产品；积极开拓民品市场，与潜在客户建立联系并完成相关产品报价；通过设立营销中心的方式，提高钛合金铸件产品和铸造用母合金产品的市场份额。在国际市场方面，上半年已积极同国际公司签订订单及长协，并建立完善的宇航技术、质量、生产、管理体系和专业项目团队，同时，引入国际、国内先进铸造工艺技术和设计理念，实现技术提升与技术进步。青岛新力通依据公司战略规划，上半年完成了青岛新力通新厂区规划及建设的可行性研究，以满足国际石化市场发展需求和高铝材料市场需求。

5、加强平台建设，完善科研体系

2020年上半年，公司建立了知识管理应用平台，平台包括科技档案、项目资料的收集与查询等功能，借助该平台，充分调动各类技术人员的积极性，提高工作效率，扩大知识储备，深入专业知识学习。公司制定了科研部门的考核办法，设立了技术序列的考核与评价、薪酬挂钩、岗位晋升制度，修订了公司科技创新成果奖励办法，明确了科研体系奖励机制。

报告期内，公司完成了中关村高新技术企业和北京市企业技术中心的申报工作、国家高新技术企业的复审工作。公司参与中国燃气轮机产业创新联盟并成为联盟理事单位。在知识产权方面，公司完成了北京市知识产权试点单位的申报和中关村专利预审快速通道的备案申请工作，可实现重点专利的快速授权。

6、预留限制性股票股权激励完成，公司凝聚力进一步加强

公司坚持以人为本的人才理念，重视人才建设。报告期内，公司完成限制性股票激励计划预留部分的授予，向10名中层管理人员、核心技术人员授予66.5万股预留限制性股票。预留限制性股票的授予有利于增强公司管理团队和业务骨干对实现公司持续、健康发展的责任感和使命感，有效地将股东利益、公司利益和核心团队个人利益结合在一起，有利于公司的持续发展。

 （三）、钢研高纳核心竞争力分析

1、技术创新优势

公司建有“高温合金新材料北京市重点实验室”和“北京市燃气轮机用高温合金工程技术研究中心”，为公司的后续创新发展提供了强有力的后盾。重点实验室在应用基础研究、关键共性技术研发方面，构建了产学研一体化服务平台，解决公司多种型号涡轮盘、环形件在生产研制中的难题，并提供相关优化方案。十二五以来，公司发展出了三联冶炼冶金缺陷预防与识别技术，高温合金涡轮盘内应力预测与控制技术，高温合金真空水平连铸集成技术和成套装备，大规格薄壁复杂结构铸造技术，以及高洁净度球形粉末制备、热等静压近净成形、等温锻造成形、复杂形状制件热处理工艺控制等关键技术，满足了公司新产品以及新技术高速发展的需求。

2、行业地位优势

公司主要从事高温合金、金属间化合物、铝镁钛等材料及制品的研发、生产和销售，掌握了高温合金、钛铝合金、轻质合金等材料的熔炼、铸造、粉末、变形等工艺及特种检测技术。是我国高温合金及轻质合金领域技术水平最为先进、生产种类最为齐全的企业之一，是国内航空、航天、兵器、舰船和核电等行业重要的研发生产基地。自1958年以来，公司共研制各类高温合金120余种。其中，变形高温合金90余种，粉末高温合金10余种，均占全国该类型合金80%以上。最新出版《中国高温合金手册》收录的201个牌号中，公司及其前身牵头研发114种，占总牌号数量的56%。

为推动高温合金全产业链的协同创新，合作解决高温合金品种和生产共性、关键性、前沿性技术难题，推动产业模式及管理机制创新，建设完善的标准和知识产权体系，搭建信息交流、技术合作、市场应用的公共服务平台，完善我国高温合金产业链，促进高温合金全产业链的持续健康发展，由公司牵头成立了“中国高温合金产业技术创新战略联盟”，中国钢研任理事长单位，公司任秘书长单位。公司也是中国金属学会高温材料分会挂靠单位。

3、人才优势

公司拥有完善的人才梯队，享受政府特殊津贴科技人员8人、教授级高级工程师30人、高级工程师49人，博士及以上学历51人，其中不乏国内高温合金材料领域有影响力的技术专家，多人荣获国家级或省部级科技奖项。

公司为建立员工职业发展通道，全面梳理公司工作岗位，编制各岗位说明书，开展岗位评价，构建岗位体系。建立管理、技术、管理支持、技能4个岗位序列，设置7个职级、13级薪级的员工职业发展通道。

为适应公司组织机构改革需要，选拔任用了一批青年干部，建立人才引进机制，同时加强和高校合作，引进了一批专业人才，管理干部向高素质专业化方向迈进了重要一步。干部队伍的活力大幅提升，工作面貌焕然一新。

4、产品技术优势

（1）铸造高温合金

依托合金研究的基础平台与理论基础，与精密铸造技术充分融合，以理论指导实践，具有一只攻坚克难的老、中、青结合的核心团队。公司承接了多家主机厂和设计所多种新产品的研发任务。在铸造高温合金的核心竞争领域——在某大尺寸型号单晶合金及涡轮叶片上突破核心制备工艺，具备批量交付生产能力；公司通过技术突破和过程控制提升质量稳定性，实现涡轮铸件批产交付任务，推动精密铸造技术向前发展。

河北德凯作为公司轻质合金熔模铸件的研发生产基地，拥有AS9100D体系、CNAS认证，建立了独立的质量体系，布局近乎全部的在研及批产航空发动机型号，为开拓国际市场提供了保障。

（2）变形高温合金

公司在变形高温合金研究和生产方面具有数十年的技术积淀，几十年来，不断吸收、融合国外变形高温合金先进技术，开拓创新，引领国内变形高温合金研发技术的发展。变形高温合金承担多项科研项目，其中，拳头产品GH4169系列合金产品通过合金技术提升，推动产品质量提升，提高了市场占有率，再创交付新高。同时对新产品和新业务进行了重点投入和开发，新产品成果转化效益显著，某型号合金涡轮盘锻件实现小批量生产，对未来变形合金产品多样化打下良好的基础。

（3）新型高温合金

公司是粉末高温合金领域的重要研发和生产基地，研制成功的FGH4091、FGH4095、FGH4096、FGH4097、FGH4098等粉末高温合金盘锻件满足了国家多个重点型号航空发动机的设计和应用需求。随着粉末高温合金市场需求快速增长，型号需求开始放量。FGH97高压涡轮盘在某盘件国产化招标中竞标第一，为未来粉末高温合金的批量生产提供了保障，通过对制粉设备改造，粉末收得率不断提升，并与国内单位开展合作，完成某型号制粉设备的设计，同时加大对民品市场的开拓，在3D打印等民品领域取得新的突破。

Ti2AlNb金属间化合物依托多年来的技术储备，持续保持技术领先优势，完成新产品试制工作，在等温锻造方法上取得突破。通过与公司其他事业部门合作，完成170公斤Ti2AlNb棒料制粉工作，拓展Ti2AlNb锻件在涡轴发动机领域的应用，同时积极开拓变形TiAl合金领域。

氧化物弥散强化（ODS）高温合金是采用纳米氧化物对合金基体进行强化的一类特殊高温合金，具有优异的高温强度和抗氧化耐腐蚀性能。公司自1960年代末开始此领域研究，研制出了国内第一个获得正式应用的ODS高温合金，该合金已批量应用到我国某系列重点武器装备；同时，还研制出了国内第一台适合批产的大容量机械合金化设备，为ODS高温合金批量生产奠定了基础；完成ODS合金生产扩产项目，解决了篦齿环供应瓶颈问题，建立了我国第一条完整的氧化物弥散强化高温合金生产线。

（4）石油化工领域

青岛新力通是化工领域高温合金龙头 。新力通在石化、冶金、玻璃建材高温炉管行业有着深厚的技术积累，在石化领域的百万吨乙烯裂解炉管、万标立级的制氢转化管技术处于前列，并参与了煤化工领域的辐射热管材料的开发，在乙烯裂解炉管领域的市占率达到40%，国内排名第一。

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军工行业ETF（512810）跟踪的是中证军工指数（CSI399967）。作为目前市场上较为主流的军工板块指数，中证军工指数其样本股的选取范围为十大军工集团控股的且主营业务与军工行业相关的上市公司，反映军工行业公司的整体表现。在当前国内外政治环境和经济环境日趋复杂的背景下，军工行业的重要性和关注度更加凸显。
    
    军工行业：经济危机下的逆势洪荒之力

无论是对于美股还是A股，军工行业均具备穿越经济周期的属性，可以作为对冲下行压力的有力武器。复盘21世纪两次经济危机的经济增速下行期，可以发现，中、美的军工投入都呈现逆势高增长。美国在2001-2002年的互联网泡沫危机和2008-2010年的次贷危机中，经济增速都明显下行，但是同期军费增长都十分明显。下面的表格显示，在经济下行阶段，美国以军费为代表的政府支出增长显著，这其实是美国以国防投入作为切入点拉动经济增长的一种方法。

再看国内，我国的国防投入在21世纪前两次经济危机中，都显现出面对经济下行压力的对冲特性。2008年，次贷危机的影响正式传导到我国，经济增速开始出现明显下滑，直到2009年也没能走出泥沼。然而，在2008-2009年次贷危机期间，国防支出却没有严格遵循经济增长的趋势，反而保持了2006-2007年的高增长水平。

对此，国内头部券商研究所观点认为，在全球整体经济下行环境下，往往也伴随着民粹抬头、保护主义抬头，以及大量地缘政治紧张局势的升级。因此结合过去20年两次经济危机中国防开支变化的分析，认为国防支出仍有望保持高于名义GDP的稳健增长，或与本世纪的前两次危机中国防投入的变化规律一致——作为经济下行压力对冲的投资方向，军工行业具备横向比较优势。
    
     “十三五”收官，军工行业基本面支撑强劲

2020 年是十三五规划的最后一年，也是各军工集团资产证券化目标考核的重要时间窗口期，资产整合动作有望进一步加快。2019 年，国防科工局要求41 家首批试点科研院所重新提交改制方案，并在2020 年做出实质性进展。另外未来院所类资产证券化的方式可能会更加灵活。2019年是军工改革的全面开启之年，而资产证券化带来的改革红利有望在2020年持续释放。

（图片来源：国盛证券研究所）

步入行业五年规划的最后一年，通常我国军工行业的订单需求会在此阶段呈现翘尾效应，显著多于规划初期。当前我国装备投入占军费比重已超40%，军费持续向航空航天、国防信息化领域倾斜。并且我国各项军改措施已基本落地，前期积累未释放的订单需求自2018年开始持续抛向市场，在此双重因素作用下，预计2020年军品订单需求将尤其旺盛。

近年来，我国军工领域多个新兴科技板块发展迅猛，如北斗三号即将全球组网完成，碳纤维等新材料领域逐渐实现国产化替代，5G赋能国防通信实现信息的更高效传输，以及国产大飞机试飞与量产同加速等等，众多子领域的科技进步也将为军工板块的持续上涨提供充足的动力。
    
    军工行业整体估值处历史相对低位

无论从成长性还是从估值角度看，当前军工行业的价值标的已经迎来战略配置窗口。一方面，当前我国国防和军队建设仍处于补偿式发展的关键时期，军费仍将显著领先于 GDP 增速。另一方面，经过过去4年持续的估值消化，军工行业相当一部分标的2020年估值已大幅回落，目前板块的估值处于低位，未来5-10年可以展望15%-30%的复合业绩增速。

以军工行业最具代表性的中证军工指数为例，估值经过长期调整，目前指数市盈率为73.08倍，处于指数2013年12月发布以来48.68%分位点，板块估值下跌空间有限，可以说具备较高的估值安全边际。

数据来源：Wind，截至2020.8.12

中证军工指数目前共有48只成份股，业务范围涵盖航空、航天、船舶、兵器、军事电子和卫星等军工领域。

 中证军工指数全部成份股情况明细表

数据来源：Wind，截至2020.8.12

最后，还需强调的是军工行业内部的结构性分化日趋加大，许多细分领域内技术和行业地位过硬的龙头公司体现出不断增长的稳定性和成长性，未来必将演绎强者恒强的故事。那么，如何精选军工行业的牛股呢？这道题，相信许多经历过市场震荡的聪明投资者们已经会答了——采用组合化投资规避个股风险。

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