金龙鱼是一家食品加工企业，公司管理层管理能力突出，以规模化生产、渠道、仓储物流等优势实现低成本战略优势，产业链延伸，充分利用副产品，加大利润。主营：食用油、大米、面粉及挂面、调味品等厨房食品，副营：豆粕、麸皮、米糠粕等饲料原料，以棕榈油等油脂为原料生产的油脂基础化学品、油脂衍生化学品、营养品、日化用品等油脂科技产品以及未来中央厨房的预制菜。
厨房食品是金龙鱼的基本盘，稳定之上有增长；中央厨房是金龙鱼的增长点，得益于基本盘的优势加持，是它能做大做强的原因。
一、业务介绍与分析
1）厨房食品
1》食用油
①上游大豆我国短期进口量比较大，2021年受疫情、南美减产等影响大豆价格大涨影响2021年净利润，随着全世界放开管控，2022年起国家规划在东北及内蒙古大幅扩产大豆，2022年2月22日一号文件提及奖励在黄淮海、西北、西南地区推广玉米大豆带状复合种植，且2022年3月1日起实施新种子法，未来我国会逐步实现转基因大豆的商业化，国产大豆自给率提升、依赖程度下降，大豆价格回落，金龙鱼大豆的成本会下降。
②食用油品牌排名金龙鱼连续多年稳居第一。
③粮油市场空间增速慢，城镇化推进基本饱和（现农村人口多为老龄人口），金龙鱼C端市占率40%，增长空间有限，但B端收入将会随着中国餐饮连锁化率的提升而增长。餐饮连锁化又有助于金龙鱼中央厨房的业务。
2》米面
①因为人口增长下滑，大米行业市场空间稳定趋降，但集中度低，金龙鱼大米市占率仅3%，面粉市占率仅5%，随着金龙鱼产能逐年扩张，市占率会逐步提高。
②未来，大米行业在品牌整合，高端产品打造，副产品利用等方面有很大的市场机会，预计行业集中度将进一步提升。
2）中央厨房
市场空间广阔，行业增速20%，B端占整个市场空间80%，金龙鱼中央厨房是主做B端市场，金龙鱼有供应链能力、物流运输能力、研发及规模化能力、中央厨房地方特色化及渠道网络等优势，可以成功克服预制菜行业的5个难点，做大做强，获得较高的市占率，实现利润大幅增长。
以下为预制菜行业的5个难点：
1》上游供应链管理难。预制菜原材料品种复杂多样，占生产成本比重大，短期原材料成本的变动对利润影响较大。
2》仓储物流及冷链运输能力要求高。预制菜客户零散且订购产品各异，保质期短，配送环节有时间限制，对菜品新鲜度要求高。尽管现在有许多专业冷链物流企业可 以提供第三方配送，但物流环节仍以传统保温方式运输“冰袋+泡沫箱”，冷链仓储体系的构建也需要大量的投入，这也制约了预制菜企业的配送距离。
3》菜品还原度高、种类多，考验研发创新能力以及规模化生产能力。预制菜 的选择除了符合下游客户以及消费者需求以外，配方细拆后再加以工业化生产的 难度较大，许多复杂、个性化口味的预制菜无法实现工业化生产，尤其是口味清 淡的菜品。市场上多以重口味预制菜为主。同时繁杂的品种考验自动化生产水 平，过高的人工化程度难以具备规模效应。
4》众口难调，大单品打造难。我国各地区居民饮食习惯及口味差异较大，西式快餐更容易实现全国化，而中餐菜式品类具有明显的地方特色，这也是普遍预制菜企业带有较明显的地域性特征的原因，给爆品打造增加了难度，也限制了预制菜企业全国化的发展。
5》渠道复杂，渠道服务能力为核心。预制菜的下游渠道复杂，不同渠道诉求差别较大，B 端连锁餐饮、酒店开发门槛较高，考验定制化产品研发能力、渠道快 速响应能力、成本以及产品品质同样纳入考核。B 端流通市场客户零散、需求各异、采购频次高、单次采购量少，对经销商以及销售人员的服务、推广能力有较高要求，C 端则研发创新能力需要紧跟市场迭代打造爆品，不断营销投入增强品牌影响力。
中央厨房毛利率肯定是比现有产品的毛利率更高。目前在建项目包括杭州、重庆、廊坊、西安，杭州央厨正处于试产阶段。据世纪证券测算，以上在建四项目达产后合计有望贡献300亿元产值，预计将在2022-2023年之后逐渐显现。肉、海鲜、蔬菜公司会引进供应商，已经有几家签署了意向。2023年6月后中央厨房4个工厂都会进入生产。但公司现有生意体量太大，新业务这两三年报表占比会很小。可能到2024-2026年，中央厨房报表占比才会明显。上海、广州、郑州、沈阳中央厨房也都在筹备。
二、DCF估值分析
永续增长率取3%，折现率取9%，再投资率取2020年的7%，计算出内在价值3755亿，对应股价69。以格雷厄姆的2/3安全边际买入，建议买入价格在46元以下。
三、风险提示
原材料价格波动风险，食品安全风险，套期保值风险。中央厨房竞争激烈，进度不及预期。