洛阳钼业深度交流
问：铜价是否已见顶？铜价底部是否稳固？
答：尽管近期铜价有所回落，但我们不认为行情
已经结束。历史上来看，在降息前后的铜价确实
存在压力，但并未导致行情终结。例如，19年的
降息期间铜价在八月底触底后反弹，因此目前回
调的空间不会太大。当前铜价大致稳定在77,000
至78,000美元/吨之间，我们认为这是较为可靠
的底部区域。即使短期内因金融属性及市场预期
等因素影响略有波动，但整体回调空间不大。
问：四季度铜价展望如何？
答：四季度铜价走势较为明朗，预计将有所上
升。首先，随着传统淡季Q4的到来，需求端会有
一定程度恢复；其次，供给端方面，下半年特别
是三季度至四季度，铜金矿和废铜供应将出现持
续走弱的趋势，促使TC（冶炼费用）下降，可能
导致下半年减产的可能性增大。综合考虑，预期
四季度至明年上半年铜价表现乐观。问：铜矿业务为何被重点推荐？
答：推荐该公司主要基于其铜矿产量的增长性和
估值优势两方面。铜矿产量预计由2023年的39万
吨增加到2028年的90万吨，增长迅速，远高于全
球大型铜企平均水平；同时，该公司的吨铜矿市
值处于可比上市公司较低水平，具有较高的业绩
弹性。此外，铜矿业务收入占比显著高于同行业
平均水平，而员工薪酬亦极具竞争力。
问：铜价及其对该公司利润的影响预估如何？
答：预计2025年铜价将达到12,000美元/吨以
上，其中新能源需求将成为主要增量来源，占全
球铜需求增量的87%。按照2024年的产量计算，
铜价每上涨1,000美元/吨，公司将增厚约27亿元
人民币净利润。此外，古物木业业务也将保持稳
定，预期未来价格将小幅上涨，但由于品位下滑
与新增项目减少，全球古物木的供给增量有限。问：未来几年的总产量和估产量如何变化？铜价
走势及其对公司毛利率的影响是什么？
答：随着TFM以及KFM项目的扩建，预计24至26
年的总产量分别为55万吨、60万吨和65万吨，而
估产量则分别为6.5万吨、6.7万吨和7.0万吨。钨
木尼林24年的产量与去年报指引相符，并假设25
至26年产量保持不变。铜价被看好将会上升至24
至26年，鉴于供给端增量有限且金属品种中除铜
外的价格预计稳定，因此随着铜价上涨，铜相关
业务的毛利率将小幅上涨，而其他业务毛利率基
本维持不变。
问：落幕公司的创新点有哪些？股价上涨的催化
因素是什么？
答：落幕的创新点主要体现在三个方面：一是对
比同期多项指标得出的竞争优势；二是挖掘同需
求的结构性增量；三是对钨木股基本面进行详细
分析。股价上涨的主要催化因素包括金属价格的
上涨、供给释放不及预期、铜传统需求增长超预期以及公司铁矿及气矿扩产进度超预期等四大因
素。
问：公司基本情况如何？
答：公司通过外延式并购逐渐打造成为全球一流
的矿业企业，拥有清晰的股权结构，宁德时代为
第二大控股股东。近十年营收和净利润增长率良
好，得益于矿业板块和贸易板块的扩张。矿业板
块占据主要营收和毛利来源，而贸易板块在矿业
板块中的贡献不断提升。
问：公司铜矿业务的发展亮点及竞争优势在哪
里？
答：公司的TFM和KFM两个矿山分别通过并购获
得并有望在未来实现产量的大幅提升。相较于同
行业其他公司，落幕在铜矿产量、吨铜矿市值、
收入占比等方面均有明显优势，尤其是吨铜矿市
值显著低于行业平均水平，具有较强的市场竞争
力。问：其他矿业板块中各金属品种的毛利润比例及
预计产量如何？钨木板块的产量与全球钨矿供需
结构有何特点？
答：其他矿业板块的主要金属品种包括古屋木林
林，它们对矿业板块的毛利贡献率为40%。预计
在24至26年间，钴的产量会逐年增长，分别为
6.56.7以及7.0万吨；钨木金属产量则较稳定，24
年同比增长3%，达到约1.56万吨，而25年为
1.66万吨。公司是全球领先的钨木生产商，主要
运营的两大矿山分别位于中国境内。近年来，钨
金属产量有所增长，但总体上看全球钨矿产量受
中国市场波动影响较大，中国占据了全球大部分
产量（占比81%）。目前，全球新增项目有限，
尤其是巴库塔钨矿项目虽将于未来数年内陆续达
产，但在短期内难以显著改变供需格局。
问：民营板块的产品产量及发展前景如何？答：民营板块作为全球第二大铝生产商和巴西境
内第二大磷肥生产商，其年产量在过去两年内均
实现了稳步增长。根据公司的五年规划，预计到
2028年实现银金属产量超过1万吨。另外，民营
板块凭借稳定的产销量持续为公司带来稳定的现
金流，且整体估值水平较为合理，被看好其未来
的发展潜力。
问：全球钴的供需状况及其未来发展趋势如何？
答：根据分析，预计23至25年全球钴矿实际供给
分别为22.4万吨、24.6万吨和26.1万吨，供给增
速逐渐下滑。然而，钴需求结构显示，下游动力
和3C电池占比较大，尤其是动力电池需求占比高
达50%。此外，供给过剩程度呈逐步减少趋势，
这表明钴价将维持相对稳定状态。
问：钨金属的具体应用领域及其未来增量预测如
何？答：钨主要用于硬质合金和特殊钢制造，其中硬
质合金材料需求中有一定比例来自光伏行业的发
展。预计到25年，光伏行业中对钨的需求量将达
到3352吨，占全球总量的4%。尽管如此，钨金
属需求总体仍会维持相对平稳状态，主要源于其
在钢铁制造中作为耐腐蚀添加剂的地位。