投资中最重要的事（二）｜理解市场有效性（及其局限）

今天继续《投资中最重要的事》by 霍华德马克斯～决定今天开始排版上稍微做点调整，以自己的中文译文为主，英文原版对照就暂时不放了，书籍英文原版可戳“阅读原文”获取，这样感觉会增加一点文章的可读性呢，不然篇幅太长啦。。。

“有效市场假说”起源于20世纪60年代的“芝加哥学派”，由芝大金融学教授尤金·法玛(Eugene Fama)提出。其发表了题为《股票市场价格行为》的博士毕业论文，并提出有效市场假说（Efficient Markets Hypothesis）。

“有效市场假说”有一个颇受质疑的前提假设，即参与市场的投资者有足够的理性，并且能够迅速对所有市场信息作出合理反应。该理论认为，在法律健全、功能良好、透明度高、竞争充分的股票市场，一切有价值的信息已经及时、准确、充分地反映在股价走势当中，其中包括企业当前和未来的价值，除非存在市场操纵，否则投资者不可能通过分析以往价格获得高于市场平均水平的超额利润。

“有效市场假说”一经提出，便成为证券市场实证研究的热门课题，支持和反对的证据都很多，是目前最具争议的投资理论之一。

有效市场假说”认为：

市场中有众多参与者，他们享有几乎相同的信息渠道。他们勤奋、客观、动力十足又艰苦奋斗。他们的分析模型被广泛接受和使用。

由于参与者们的集体意识，信息充分且及时地反映在各类资产的市场定价上。同时，因为市场的参与者会第一时间买入定价过低的资产或者卖出价格高估的资产，资产的绝对价格和相对价格都是相对公允的。

也就是说，资产的市场价格准确地反映了资产的内在价值，因此不存在参与者认识到市场的误判并从中获利的情况。

因此，资产是以相对公允的“风险调整后收益”价格来出售的。换句话说，高风险的资产必须能提供高收益预期以此来吸引投资者。有效市场下没有免费的午餐，想要新增一分收益，就必须多承担一分风险。

“有效市场假说”形成的最重要的结论就是“你无法战胜市场”。这项结论不仅是在芝加哥学派严密的逻辑基础上形成的，也在公募基金的市场表现中得到了佐证。那就是：业绩卓著，大幅跑赢市场的基金少之又少。

芝加哥理论最卓著的成果即被动投资工具—指数基金—的发展。如果进行主动投资的资产管理人对于证券的增持和减持并不能战胜市场的话，那干嘛还要多出一笔管理费和交易费呢？正因为此，跟踪市场表现的指数基金（股票型／债券型）正活的越来越多的投资者青睐。如此一来，投资人只需花费一个百分点的几百分之一的费用便可轻松获取市场的平均收益。

虽然马克斯同意每个参与者都会非常勤奋地去评估各项信息，资产的价格也及时地反映了市场的一致性预期。但是，马克斯认为：一致性预期并不意味着就是正确的预期。举个例子：2000年1月的时候，雅虎的股价是$237，2001年4月份的时候，股价却断崖式下跌降到了$11。所有主张市场在这两个时期都是正确的人，脑子肯定是不清楚的，这两者中肯定有一个是判断错误的。

事实上，正因为我们是人而不是冰冷的机器，有贪婪、恐惧等七情六欲，它们阻碍了我们变得完全客观。因此犯错就成了情理之中。

关键问题在于：“市场是不可战胜”的这个论断到底正不正确。试图战胜市场的人难道真的只是在浪费时间吗？投资主动管理的客户也只是在浪费钱吗？跟很多其他事情一样，马克斯的世界里答案并不简单，更不是是简单的对或错。

在关于有效和无效的大争论中，马克斯认为没有任何一个市场是单纯的有效市场或者无效市场。有效、无效只是程度不同而已。我忠心地感谢市场的无效性提供的取得市场超额收益的机会，同时我也很赞同主流证券市场的有效性之高让从中寻找制胜投资变成了时间的浪费。

所有理论的存在都是为了指导生活，但是如果一味地全盘接受所谓的理论则有可能适得其反。“尽信书不如无书”。在对待一门指导理论的时候，正确的姿势应该是辩证地去看待，去辅佐我们做出正确的投资决策。一方面清楚市场有效性，另外一方面也要运用“第二层思维”寻找市场无效性带来的投资机遇。运用到买股票上，就是既要知道股票价格后面所代表的群体认知、估价，也要自己作出判断，股票资产价格是否存在误判等。

最后奉上一则特别有意思的小故事～

学生：“地上有十美元”。

信奉市场有效性的教授：“不可能。如果那是十美元的话，路过的人早就把它捡起来了。”

学生弯下腰，捡起了十美元，然后去酒吧要了杯啤酒。

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