来源：新浪财经
在证券公司上半年经营情况披露之际，市场关于证券公司转型的讨论再起，其中，有关注册制下券商投资银行业务的讨论颇多。随着注册制改革的稳步推进，券商作为发行人和投资者之间的桥梁，其投行业务迎来了新的机遇和挑战。分析人士预计，从投行业务发展格局看，头部集中趋势或将更加显著，投行业务将由“粗放型”向“精细型”转型。
科创板贡献增量收入
证券发行注册制为券商投行业务带来的利好逐步显现。中国证券业协会发布的证券公司2020年上半年度经营数据显示，134家证券公司上半年度实现证券承销与保荐业务净收入221.10亿元，较去年同期增加73.08亿元。
科创板为券商承销保荐业务收入贡献了重要增量。从2019年科创板试点注册制落地以来，截至2020年8月10日，科创板上市企业共计147家，总市值达到2.86万亿元；2019年，共有70家科创板公司完成上市，募集资金总计达到了824.27亿元；今年上半年，科创板IPO发行46家，募资总额507.58亿元。据信达证券研发中心统计，2019年科创板贡献券商承销保荐收入50.7亿元，占IPO承销费用约45%，贡献投行业务总收入13%。
除了科创板，改革后的新三板在为中小企业打通上市路径的同时，也为券商投行业务打开了增量空间。去年10月，全面深化新三板改革正式启动，改革措施包括新三板设立精选层，并引入转板上市机制，精选层采用公开发行制度，优质创新层的企业可经过主板券商保荐进入精选层，在精选层满一年符合证券法上市条件和交易所相关规定的企业可以直接向交易所申请转板上市。新三板精选层7月27日正式设立，首批32家企业开市交易。对券商而言，新三板改革同样为资本市场带来扩容，将为券商带来挂牌精选层保荐和转板上市保荐的业务增量，具备优质定价、销售能力以及研究能力的券商有望获益。
此外，再融资新规落地也将有助于券商投行业务收入增加。2月14日，证监会发布上市公司再融资制度部分条款调整涉及的相关规则，本次再融资规则调整放宽了再融资要求，便于企业融资，提高了市场资源配置的效率。7月3日，证监会发布《科创板上市公司证券发行注册管理办法（试行）》，严格贯彻以信息披露为核心的证券发行注册制理念。
券商承销职能被大幅强化
事实上，注册制是资本市场改革的重要方向之一，注册制强调以信息披露为中心，充分发挥市场自我约束机制的作用。注册制在信息披露方面、新股定价方面、中介责任方面都对证券行业提出了新的要求，这对证券公司投行业务也意味着新的挑战。
在注册制背景下，券商作为发行人和投资者之间的桥梁，其承销职能随着发行定价的市场化被大幅强化。分析人士表示，如在承销组织过程中，吸引足够多的投资者参与认购并保证发行成功是主承销商的基本职责；同时，券商还应当发挥发行人、投资者、其他中介机构等利益相关方的协调和平衡作用，做好信息传递、价格发现、综合服务等工作。
在注册制下，券商的研究估值能力是IPO定价的核心能力之一。股票发行的价格、规模、节奏主要通过市场化的方式，由发行人、保荐人、承销商、机构投资者等市场参与主体通过询价、定价、配售等市场机制加以确定。国信证券经济研究所金融业首席分析师王剑认为，科创板上市企业主要为具有核心技术的企业，创业板主要鼓励成长型创新创业企业上市，这类企业通常处于相对较早的发展阶段，传统估值方式不奏效，估值存在较大不确定性，需要研究人员对行业、企业、核心技术、经营模式等问题有深刻的理解。
此外，科创板严格实施退市制，这有利于引导券商投行选择优质的项目。事实上，一旦有保荐的项目被退市，对承销保荐机构而言，其品牌形象和实际利益都将大幅受损。因此，严格的退市制度将让投行在筛选项目时更加审慎，也将倒逼低质量上市公司退出市场。
投行业务有望继续增长
资本市场深化改革政策自2019年以来频繁出台，提升了证券行业的发展预期，有利于推动高质量投行的发展。注册制改变了以往由卖方主导、新股发行供不应求的局面，券商有望逐步告别发行通道的角色，回归定价和销售本源，这对券商的核心能力，包括定价能力、承销能力、销售能力、投资研究能力等方面都提出了较高的要求。在此背景下，头部券商有望获得较好的发展机遇。
华创证券分析师认为，当前头部投行更多是凭借股东背景、资源整合能力和投行团队数量来广撒网进行大量项目储备，以此保持市场占有率。单纯从项目过会率来看，各家券商之间并无明显距离。与成熟的资本市场相比，头部券商在证券定价、发行销售方面还有很大的提升空间。
王剑预计，证券行业将加速形成差异化发展格局，未来证券行业将呈现“大而全”“小而精”券商共存的局面。未来投行业务的发展趋势体现在三个方面：在行业格局上，头部集中趋势将更加明显；在服务方向上，将由“粗放型”向“精细型”转型；在业务模式上，将更加强化“以客户为中心”。
信达证券非银金融行业分析师王舫朝认为，对标美国，股债相关政策加速推出料将带来资本市场的扩容。在监管层推动直接融资比重提升的过程中，股权方面，注册制的推进、再融资松绑、新三板转板有望带来股市的扩容，为股权融资的发展奠定了扎实的制度基础。债券方面，随着公司债、企业债实行注册制等，券商将进一步深度参与资本市场扩容的过程，有望带动券商投行业务业绩的高增长。
【主流ETF特别提示：券商ETF（512000）|A股行情风向标】
【券商板块享有五重催化剂共振，结合长期趋势日益明确】
1. 事件催化：打造航母级券商目标下，证监会拟对试点商业银行发放券商牌照龙头券商合并预期不断提升券商行业的关注度。
2. 估值切换：非银金融整个估值相对较低，阶段性的风格轮动，资金从高估值的板块流向低估值，带动了本轮券商股的上涨。
3. 政策利好：创业板、科创板、新三板、再融资、并购重组、债券发行等多个方面的政策将持续落地，有利于券商本身业务开展。
4. 业绩支撑：134家证券公司上半年共实现营收2134.04亿元，同比增19.26%；净利润831.47亿元，属于2016年以来最好盈利水平。7月业绩更为亮眼，36家上市券商7月单月净利润221亿元，环比大增74%，同比大增212%；前7月净利润870.87亿元，同比增长43%。
5、市场成交火爆： 下半年以来，已有27个交易日成交破万亿，将显著刺激券商经纪、两融、自营等业务收入增长。
【机构看好券商后市机会】
【长城证券：阶段调整不改上行趋势，应更积极布局券商】
券商板块目前估值为2.17倍PB，仍相对合理，看好券商中报及全年业绩表现。预计板块有望调整消化一段时间后，从今年三季度，到明年一季度，以券商为代表的资本内循环板块所承接的历史使命愈发重要，逐渐形成“戴维斯双击”效应，有望成为新的抱团，改变目前普遍低配的状态。且在行业混业想象的时代背景下，分化分层发展的趋势将加剧。
【国泰君安：单月业绩再超预期，全面受益无风险利率下行】
政策红利和无风险利率下行仍是板块主要催化剂，建议增持头部券商和股票自营占比更高的低估值券商。我们认为后续资本市场在注册制、交易创新等方面仍有相应政策红利落地，同时无风险利率下行利好权益自营占比更高的低估值券商。
【招商证券：尽享景气度红利，全年业绩无忧】
资本市场改革加速的大背景毋庸置疑，频繁落地和消息面连续刺激强化证券行业长期发展逻辑，“深改”的政策红利进入高潮期。行业基本面支撑强，上半年资本市场活力绽放，证券行业的景气度无论是大趋势加速向好还是微观同比/环比均显著改善，基本面对估值有支撑作用。估值抬升有空间，牛市预期和板块轮动背景下，并购预期将一定程度助推券商估值更进一步。
【天风证券：券商业绩单月环比+61%，全年业绩增速中枢将抬升!】
加快发展资本市场是金融政策的重点，“增强市场活跃度”、“鼓励中长期资金入市”或是后续政策的两大方向。2020年8月至今，沪深两市的交易量、两融余额等关键指标维持在高位，券商具有“自我加速强化”的特征，看好券商后续估值提升。
【渤海证券：市场回暖、业绩高增，维持对券商的长期看好】
市场情绪改善是此次券商股上涨的重要催化剂，沪深两市月日均股票成交额达 1.31万亿，两融余额攀升至1.4万亿，叠加市场对监管层推进打造 “航母级券商”的预期，上半年位于历史估值底部的券商板块迎来补涨行情。
在资本市场深化改革背景下，券商作为连接资本市场和实体经济的中介机构将充分受益于政策红利，流动性充裕+监管宽松周期下券商盈利能力的提升将为估值向上突破提供坚实支撑。我们维持对行业的长期看好。
【券商ETF多项数据屡创历史新高】（以下数据截至2020.8.10）
基金规模：最新基金份额130.77亿份，最新基金规模158.73亿元！
场内成交额：最新单日场内成交额达24.12亿元，最近6个交易日日均成交额达15.13亿元！
最新单日融资买入额：最新单日融资买入额1.55亿元！
最新融资余额：最新融资余额达15.08亿元！
【高贝塔特性凸显】
截至7月8日的7个交易日，券商ETF涨幅39.48%，而同期上证指数上涨14.92%，券商ETF的涨幅是大盘的2.6倍；6月初以来至7月8日，券商ETF涨50.64%，同期上证综指涨19.32%，涨幅同样为2.6倍，尽显高弹性特征！
【高效便捷！仓位平衡大券商及潜力小市值券商股】通过ETF轻松实现了一键买入一篮子券商股，券商ETF跟踪中证全指证券公司指数，覆盖了市场上所有上市半年以上的券商股，共45只，其中6成仓位集中于十大券商，分享大券商强者恒强的长期价值，另外4成仓位兼顾中小券商的业绩高弹性，是一只集中布局头部券商、同时兼顾中小券商的高效率投资工具。
【规避板块分化，借道ETF投资3年胜率达74%】ETF投资较好的解决了个股分化和黑天鹅事件烦恼。截至2020年7月31日，在中证全指证券公司指数的45只成份股中，最近3个月涨幅最大的光大证券（120.21%）和最末尾的国泰君安（10.39%）差距近110个百分点。而过去3年中证全指证券公司指数跑赢了超过62%的成份股（剔除同期上市新股胜率高达74%），借道券商ETF很好地解决了个股选择问题，投资更高效便捷，同时券商ETF卖出交易免收高达千分之一的印花税，仅有少量交易佣金（一般不超过万3），极大的节约交易成本。
数据来源：Wind，2020.4.30-2020.7.31
【资金持续加仓，规模连创新高】据上海证券交易所8月10日公布的最新数据，A股行情风向标——券商ETF（512000）当日最新基金份额达130.77亿份。按券商ETF8月10日的最新基金净值1.2138元计算，券商ETF当日最新估算规模达158.73亿元，在沪深两市所有行业ETF规模排名中高居第二！
【券商ETF联接基金：券商股投资互联网直通车】
券商ETF设有联接基金（A份额代码006098/C份额代码007531），同样跟踪中证全指证券公司指数（指数代码399975），为互联网上的投资者提供了一键买卖45只券商A股的高效投资工具。无场内证券账户的投资者可在互联网上代销平台7*24申赎券商ETF联接基金的A类份额和C类份额，最低10元即可买入，便捷高效。
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