$艾罗能源(SH688717)$
深度！【东吴电新】艾罗能源：光储为基，拓界前行
#户用光储十年磨剑、乘东风扶摇直上： 公司12年成立，13年起深耕欧洲市场，是国产首家进入德国的企业，并在市场早期（18年）即实现户用光储全覆盖。23年欧洲电价回落影响户储需求，公司营收/归母净利润44.7/10.6亿元，同比-3%/-6%。23年科创板上市，募资19.9亿元，加大产业及创新布局，23年研发团队增至802人，同增180%。
#降本+降息拉动需求、品牌+渠道积淀致胜！ 23年欧洲户用光/储新增20.5GW/8.1GWh，同增47/65%，下半年起去库成为主旋律。24年欧洲组件储能均大幅降价，叠加央行预计降息、多国通过免除增值税支持发展，助力IRR提升至约15%（德国），需求拐点明确！预计24年欧洲户用光/储需求26.4GW/10.1GWh，同增30/25%，稳步增长。格局看，23年欧洲户用光储国产渗透已达60%+，已过快速增长期，但集中度较低，CR3<40%。往后随欧洲去库结束，预计龙头凭借品牌/渠道，能乘势拿下更多份额。同时更多厂家由户储发散至新产品、新市场，竞争走向全球化。
#定位中高端、经销商+ODM协同发展。1）深耕欧洲市场，价格定位中高端。2）秉承特定适配销售欧洲，毛利率位于业内领先水平。3）ODM+经销协同共进，公司全球渠道商合作达236家。23H1公司经销商收入占比77%，其中欧洲老牌经销商GBC Solino 贡献可观，23H1占比达29%。23年受欧洲库存影响，全年储能逆变器/电池/并网逆变器出货11.5万台/1.07GWh/18.2万台，同比-21%/-5%/+15%。
#开发增量产品、破局增量市场！ 新产品：工商储、微逆已于4月推向市场，并网大机持续开发。工商储在议需求可见400-500台，毛利率30-40%，微逆可见5万台+，毛利率40-50%。新市场：1）日本JET认证，24/4与夏普签署户储订单64亿日元（约3亿人民币）；2）开放式产品进军中低端市场，印度并网机、巴基斯坦并网机&低压储能上量较快，24年新兴市场收入比将提至20%（23年12%）。3）24年进入松下供应商，有望借其提升美国份额。预计24H2欧洲库存有望出清，叠加其他市场多点开花，24年储能逆变器/电池/光伏逆变器出货12.1万台/1.18GWh/25.5万台，同增5/10/40%。
#投资建议： 预计24-26年归母净利4.5/6.8/9.3亿元，同比-58/+52/+36%，对应PE 21x/14x/10x，给予24年30xPE，目标价84元，首次覆盖，给予“买入”评级。
#风险提示： 竞争加剧，国际贸易及行业政策变动，全球化拓展不及预期等。
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