迷失的美联储
--资本市场思考系列之十五
3月初新冠疫情在美国爆发后，美股市场应声下跌，10天内4次熔断，成为历史性奇观。为了救市，特朗普总统在公开场合多次向美联储施压，要求后者降息、释放流动性，以托举股票市场。
结果3月3日，美联储未等到3月议息会议正常召开，就紧急宣布降息50BP。在3月15日的议息会议上，美联储更是继续降息100BP，打开了“零利率”的大门。美联储宽松幅度之大超出市场预期，被人们形容为“瞬间打光子弹”。
虽然美联储主席鲍威尔宣称，美联储的决策是委员们根据经济形势独立作出的，未受到来自总统的政治影响。但美联储的做法，显然迎合了特朗普总统本人的救市意愿，让人不禁怀疑是否有政治因素参与其中。
一贯以独立性著称的美联储，究竟有没有受到来自总统和联邦政府的政治压力？如果有，又有哪些影响途径呢。
1、 美联储的机构沿革想要分析政治影响向美联储的传导途径，我们首先必须理清美联储的机构和人事制度。
1.1、 路线之争美联储成立的最初构想，产生于1907年美股恐慌。当年由于美股崩盘，深度参与股市投机的部分纽约银行面临破产风险，并引发了存款人的挤兑。在挤兑中，纽约第三大信托公司“尼克伯克信托公司”倒闭，导致恐慌进一步蔓延至其他经营较为健康的银行。为了稳定金融业和民众的信心，华尔街银行家J.P.摩根联合几家大型银行和纽约清算所，为遭受挤兑的银行提供流动性，有效缓解了存款人的担忧，并最终成功阻止了金融危机的蔓延。
J.P.摩根援助行动的成功，凸显出最后贷款人角色的重要性，因此1908年起美国国会开始了建立美联储的构思和讨论。国会讨论主要集中于两个方案，一个是由私人银行家联合控制中央银行的方案，一个是由政府直接控制中央银行的方案。1912年，支持“大政府”的民主党在选举中占上风，民主党总统伍德罗·威尔逊上台。威尔逊大幅修改了由共和党保守派议员提交的去中心化方案，使政府能够对中央银行施加更多影响力。最终，一个各派妥协的产物——美联储诞生了。
1.2、 美联储三大机构
1.2.1、 联储理事会美联储的机构设置采取的是“一体两翼”的格局。其中“一体”指位于首都华盛顿特区的联储理事会（Board of Governors），负责领导、监控美联储的货币政策操作与联储银行的日常经营，理事会还负责规定商业银行的存款准备金率、存款利率（1980年前）。理事会会员名额固定为7位（1922年至1936年间曾是8位），是美联储的最高领导团体。
1914年至1922年，理事会5名理事名额由总统提名，参议院同意通过。总统在5人中选出美联储主席与副主席。另外，美国财政部部长、财政部下属货币审计署主审官自动当选美联储理事。1922年后，美联储理事席位增加1名。因此1936年前，美国财政部对美联储影响颇大。1935年，罗斯福政府出台了《1935年银行法》，对美联储机构进行了大幅调整扩充了其职能，并提高了美联储独立性。《1935年银行法》取消了财政部部长、主审管自动当选美联储理事的资格，所有7名美联储理事均由总统提名，财政部在美联储的影响力消减。同时，美联储理事的任期为14年，超过一任总统的最长任期时长（8年），因此理论上每任总统最多可提名4位美联储理事，以限制总统个人对美联储的影响。
1977年，美联储理事会人事制度进一步改革，美联储主席、副主席不但要总统提名，还要获得参议院的通过，从而再次限制了总统个人的影响力。2010年，《多德-弗兰克法案》规定美联储理事会增设“监管副主席”职位，以加强对金融机构的监管指导。2015年，新法案要求美联储在任理事内，至少有一名有过资产10亿美元以下小银行的任职经历，以平衡美联储对大银行“大而不能倒”的特殊照顾。截止目前，美联储全部7名理事（包括主席、副主席）的任命，先由美国总统提名，参议院银行委员会咨询并审议，最后送入参议院投票通过。因此美联储的领导层，是美国总统个人思想，与参议院多数派议员集体意志结合的产物。
1.2.2、 联储银行
联储银行是美联储“两翼”中的一翼，负责美联储与各地商业银行的沟通交流和业务往来，其职能包括贴现、监管、清算、以及担当国库。联储银行的股东或出资人是当地商业银行。
为了控制出资多的纽约大银行对其他地区银行的影响，联储银行按照地域划分为12家，各地商业银行仅作为本地联储银行的股东，接受本地联储银行的服务和指导，因而纽约大银行的影响力被限制在了纽约联储内部。
与私人公司相同，联储银行的领导团体是联储董事会（Board of Directors）。董事会设置9名董事，其中3人由银行高管兼任（A类），3人为股东（商业银行）推举的知名学者等公众人士（B类），3人由美联储理事会指认（C类）。虽然在人数上，商业银行推举的董事（A类+B类）占多数，但联储银行董事长与副董事长仅从C类中选拔，以平衡股东对联储银行的影响。为进一步限制商业银行的影响力，董事会中仅B类与C类董事，有权提名联储行长，负责银行的日常经营。行长的提名还需要联储理事会的批准。因此来自商业银行的董事既无法担任董事长，也无法提名银行行长，董事权力被大大削弱了。
1.2.3、 公开市场委员会
大萧条之前，贴现率是美联储的主要货币工具。但调整贴现率的权力下放在12家联储银行手中，但各地政策不一，部分造成了大萧条期间金融体系的混乱。因此罗斯福“新政”期间，美联储的另“一翼”——公开市场委员会成立（FOMC）。FOMC负责公开市场操作、制定联邦基金利率、调整美联储资产负债表，并协调统一12家联储贴现价格。FOMC设置12名决策委员，其中7名由联储理事会理事担任，美联储主席兼任FOMC委员长。另外5名则由12家联储银行行长轮流担任。因为纽约联储下辖的银行规模大，具有重要影响，因此纽约联储行长固定占据1名决策委员资格，同时担任副委员长。其余11家联储银行被分为4组，每年各行长轮流担任决策委员。当前，FOMC已经成为美联储货币政策的执行主体，每隔1个半月，FOMC委员会召开议息会议，投票商讨货币政策方向，因而受世界的瞩目。这12名委员中，既有来自政府提名的理事，也有代表各地区利益的联储行长，不过政府意志占相对多数地位。
1.2.4、 其他机构
除了“一体两翼”三大机构外，美联储还另设了4家咨询委员会——由12家联储官员组成的“联邦咨询委员会”（FAC）、由小银行管理者组成的“社区存款机构咨询委员会”（CDIAC）、由学术专家组成的“模型有效性委员会”、由中低收入群体代表组成的社区咨询委员会（CAC），倾听各方面的声音。
2、 当前美联储面临的政治影响
2.1、人事影响虽然美联储的系统结构经过精心设计，以平衡来自各方的利益诉求。但总统个人对美联储主席、理事的提名权，仍极大地干扰着美联储的政策方向。历史上许多任美联储主席，都与当时美国总统的个人风格脱离不开干系。例如罗斯福新政后的第一任主席，马里纳·埃克尔斯因为支持银行业严格监管，同时支持消除财政部的影响（财政部偏爱低利率环境，以降低发债成本），从而获得罗斯福总统的提名。罗斯福总统任内，埃尔克斯完成了美联储改革，并连续当选美联储主席（4年一届，连任3届），直到1945年罗斯福总统去世。二战后，美国通胀速度一度接近20%，埃尔克斯要求提高政策利率以控制通胀，但遭到了支持财政部的杜鲁门总统的反对，因此1948年杜鲁门总统不再提名埃尔克斯为联储主席。继任的美联储主席托马斯·麦凯布，延续了低利率环境和赤字货币化的政策。另一个著名的例子发生在80年代。第二次石油危机期间，当时美联储主席保罗·沃尔克采用供给学派理论，严格控制货币供给量，最终降低了美国的通胀速度，成为了解决滞胀问题的“功臣”。但在第二个任期内，沃尔克反对里根总统的放松金融监管的要求，因此1987年任期结束后，没有被继续提名担任主席。作为替代，里根总统推举了支持放松金融监管的艾伦·格林斯潘上台。在格林斯潘的任内，美国金融监管大幅放松，部分导致了2008年金融危机的发生。综上所述，当前偏爱低利率和货币宽松的特朗普总统，可以利用手中的提名权，推举支持低利率的理事进入美联储执政，最终造成美联储整体鸽派的结果。
当前美联储理事会7位理事中，有3位是已经由特朗普总统提名当选（米歇尔·鲍曼、理查德·克拉里达、兰德尔·夸尔斯），仅有2位（杰罗姆·鲍威尔、莱尔·布雷纳德）由上任总统奥巴马提名。另外2位理事职位，因为前任的辞职，仍在空缺中，特朗普总统有机会继续扩大自己在美联储中的影响力，将自己提名的理事人数增加至5人。特朗普总统唯一的阻碍，是他的提名仍需要参议院的批准。截止目前，前后有5位经特朗普提名的理事候选人，遭到了参议院的否决。
2.2、 选举政治美联储除了受到来自总统的人事影响以外，美联储还有一条不成文的规矩，就是尽量不干扰美国的选举政治。这就造成了大选年，美联储倾向于保持货币政策稳定，创造低利率的货币环境，以免为总统候选人所诟病。
最著名的例子发生在1980年。受第二次石油危机的影响，当年美国CPI同比一度高达14%，美联储主席保罗·沃尔克大幅加息，以控制通胀速度。但当时正逢大选年，沃尔克紧缩造成了经济衰退和失业率的上升，不利于总统吉米·卡特的连任形势。
因此在卡特的要求下，美联储的政策利率在1980年中大幅下降，直到11月份罗纳德·里根最终胜选，沃尔克才再次调高政策利率，导致1980年美联储政策利率呈现“V字”走势。2015年底，美联储在金融危机后首次加息25BP，美联储实质已经进入加息通道。但在2016年11月特朗普胜选后，美联储才进行第二次加息，也体现出大选政治对美联储货币政策的干扰。
2.3、 声誉压力
由于美国总统是民选领袖，因此其货币政策意见一定程度上代表了部分美国民众的意见，美联储无法置之不理。在特朗普之前，美国总统一般尊重美联储官员的专业性，较少质疑美联储的货币政策，因此美联储官员可以基于学术和长远视角，制定货币政策。但本届特朗普总统频频向美联储发难，使得美联储官员面临前所未有的声誉压力。
为了不被冠上“脱离民意”的“罪名”，增加货币政策的民意基础，2019年美联储开展了13场“美联储倾听”（Fed Listen）活动，邀请各地社区领袖同美联储官员当场对话，同时公开会议现场资料，以彰显美联储的货币政策经过了充分沟通、符合民意。但是这种民意的妥协，也迫使美联储货币政策更加注重当下和短视，以迎合民众的喜好。
3、 总结
美联储虽然以其权威性、专业性、独立性而著称，但因为受到美国总统与国会的监管，美联储仍无法逃脱政治的影响。特别是本届总统特朗普对美联储的批评与质疑尤甚，导致美联储逐渐迷失于政治旋涡当中。展望2020年及更遥远的未来，受选举政治及特朗普个人的压力，美联储将更加偏向鸽派。金融危机后，持续数年的零利率与量化宽松，或将在“新冠”疫情后再次演绎。金融市场的重构、“零利率”的未来，已经距离我们越来越近了。
4、 风险提示
市场波动风险。