1月28日，迈瑞发布收购惠泰医疗控制权的公告，打响了医疗行业上市公司并购的第一枪。66.52亿的超大交易金额，471.12元/股的高价（30%溢价），这笔交易必将载入A股并购史册。让小越给大家分析下这起收购的来龙去脉：
（一）铺垫-器械巨头出资，并购女王入股
2023年8月，珠海彤昇突然出现在惠泰医疗的前十大流通股股东名单，且高居榜首。由于是中报披露，真实入股时间应在630之前。据推测，彤昇可能是5月份大宗交易接手高毅资产的持股。
2023年4月、5月，前华泰联合董事长/江湖人称并购女王的
刘晓丹创立的晨壹
，马不停蹄的设立了2家投资基金，
珠海彤昇与扬州浵旭
。有趣的是，这两家基金的注册资本是8.01亿与6.01亿，而晨壹只出了零头100万，其余基本均为深圳迈瑞出资。
彤昇在23年三季度继续增持惠泰至5.17%（此处为流通股比），从简式权益公告书看，收购前彤昇与浵旭合计持有惠泰4.89%股份，可能在二级增持了。再看设立时间均在5月份左右，可见这2家主体就是特意为收购惠泰设立的SPV，也是本次收购的排头兵。
从浵旭的第一大LP浵沅设立时间看，21年6月份迈瑞就与刘晓丹合作，且为唯一出资方，目的仅有一个：寻找并购标的。这次收购惠泰，就是双方的合作成果。2023年3月，刘晓丹发表演讲：中国并购市场系统性机会已来，这一切，都不是偶然：
（二）实控人解禁，恰逢A股最严减持规定
24年1月26日，惠泰上市满三年，发布限售股流通公告，创始人成正辉及儿子成灵股份解禁。父子两合计持有公司32.43%的股份，但惠泰属于科创板挂牌企业，交易量/流动性本就不如主板，减持困难。何况，由于近年来二级表现糟糕，新上市企业破发严重，A股出台了史上最严的减持规定。
95%以上的科创板企业，在实控人解禁后股价即开启一路下跌，惠泰如今市盈率高达48倍，大概率也逃不了这个命运。就在2023年10月，成正辉、成灵以80亿人民币财富位列《2023年·胡润百富榜》第755名。若接下来股价下跌30%，则家族财富就会缩水20亿，且按规定减持套现，十分缓慢。
创始人成正辉出生于1964年，正值年富力强；惠泰所在的电生理与心血管介入业务，发展良好，23年净利润为人民币5.1-5.65亿元，同比增长42.45%到57.81%。公司现金流/资产负债率均良好，找不到出售的理由。
但电生理/心血管介入的竞争，与其他千千万万医疗企业一样，非常激烈，稍有不慎，企业就会走下坡路。传言二代无意接班公司业务，这恐怕才是交易背后的真正原因。二代不接班的情况下，自己把企业经营的再好也是给小股东打工。想要减持变现，股价会持续下跌而且需要长达数年，那么直接出售企业控制权，换取大量现金，是维持家族财富不缩水的最佳选择。
正如大家看到的，1月26日股份解禁，28日，就发公告出售控制权，这绝不是偶然。所以从5月刘晓丹入股惠泰到12月期间，迈瑞、刘晓丹、成氏家族、其他出售方，早已经过多轮谈判。
（三）高溢价的背后
纯从交易看，迈瑞溢价30%，收购价471元，甚至超过了惠泰历史股价最高点464元，有吃亏的嫌疑。但分析交易结构，会发现这个价格，很合理：
第一、收购价不是单纯买入股份，而是
获取了控制权
:一次性获得21%的股份，成为惠泰新的实控人，控制了一项
每年15亿营收、5亿净利润，且高速增长的业务
。你现在还会觉得迈瑞花的这66亿不值吗？
穷人看的是金额高，富人看的是能控制：出66亿，溢价30%看似有点贵，但惠泰总市值高达240亿，哪怕股价再下跌30%，整体并购迈瑞也吃不消。
正常而言，想要控制次新股公司非常难，需要至少30%+的股份，控制优秀的次新股公司更难，因为创始人股份比例高、经营意愿强。惠泰独特的股份结构+背景，使得迈瑞仅仅拿到21%股份，就能成为新的实控人，控制15亿营收，这是大赚特赚。
第二、创始人继续担任总经理，且永久放弃10%表决权：不难看到，这次股份出售，其他股东只是零头，66亿里创始人父子拿到43亿。也就是说，30%的溢价，主要便宜了创始人。
科创板大宗都得打个95折，更何况如此大的金额，折价20%都属正常。而迈瑞给创始人30%溢价，创始人自然需要给予对等的回报：1、收购后成正辉继续担任公司副董事长/总经理；2、永久放弃剩余10%股份的表决权；3、承诺绝不谋求公司实控人地位。
翻译过来就是：1、给迈瑞打工，继续奉献，让惠泰业务节节高；2、不一次性全部cash out，留了10%股份但放弃表决，放弃权力，以后表现不好，这10%可是要贬值的；3、以后不能联合其他人夺回王位。
（四）为何是这个赛道-迈瑞的战略，助攻竟然是微创
迈瑞通过并购进入其他赛道并不是第一次，恰恰相反，迈瑞是个并购老司机。但此前的并购，多为小金额、获取渠道/业务主体，并非靠收购获取增量，而是收购后有利于自身业务壮大，也就是所谓的补充型收购。
2008年，迈瑞2亿美金收购美国Datascope生命信息监护业务（迈瑞本身就很强）
2011-2012年，收购深圳深科医疗、苏州惠生科技、浙江格林蓝德、长沙天地人、杭州光典、武汉德骼拜尔、北京普利生、上海医光、上海长岛（获取IVD/骨科产品）
2013年，1亿美金收购了高端美国超声企业——ZONARE公司（迈瑞有相关业务）。
2021年，5.3亿欧元收购全球知名体外诊断原料供应商海肽生物（迈瑞IVD已经做得很大）。
而来到2022年，迈瑞医疗生命信息支持、IVD、医学影像三大板块的年收入都达到60-140亿体量，再靠补充型收购，满足不了胃口了。
业内人都再猜迈瑞的下一个赛道，小越认为，这个赛道必须满足2个条件：1、空间足够大，至少得有做到60亿的空间（目前是三大板块最小的影像都有60亿），才能满足公司成长所需；2、不能有卷不过的龙头企业在里面。
为什么这么说：迈瑞在IVD是如何获胜的，大家都知道，靠超强的卷，起家生命支持仪器的迈瑞，在系统集成度、生产成本、规模化、质量体系方面都非常强，这种技术能力完美匹配IVD领域，尤其是自动化仪器，代表案例是当迈瑞开始做全自动发光，装机量一下子就做到了第一，把安图等企业卷的要死要活。
迈瑞曾表示：立志三年内成为具有全球竞争力的IVD品牌，发光力争所有核心项目具有全球竞争力且部分项目具有领导力。这是迈瑞在IVD的底气。
无论生命支持、IVD、影像，迈瑞的强项始终是做设备，而且是有源设备。换一个赛道，不主打设备，而是做高值耗材，迈瑞还能有那么强的优势嘛？
迈瑞在2019年年报曾说，除三大产品领域之外，正在积极培育微创外科领域业务，目前包括外科腔镜摄像系统、冷光源、气腹机、光学内窥镜、微创手术器械及手术耗材。现在看看，这几个做起来了吗？
所以满足空间大的赛道，最典型的是骨科，但骨科已经有威高、大博等龙头，迈瑞其实卷不过别人的。再看看惠泰所在的心血管介入、电生理，就完美同时符合2个要求:1、老龄化，市场容量还在增长；2、这2个业务都没有绝对龙头，微创系出了事，这给了迈瑞机会。
万万没想到，迈瑞收购惠泰，始于刘晓丹，助攻竟是常兆华。。。
（原创 越学习越贫穷 越学习越贫穷 2024-01-28 23:32 发表于江苏）@@今日话题 $迈瑞医疗(SZ300760)$ $药明生物(02269)$ $药明康德(SH603259)$