最近谈了几个龙头公司，中免，比亚迪，白酒，反映很强烈，但大多数人的评论显然是不懂投资的。
今天谈谈养猪龙头—牧原股份。
直接上结论1：牧原股份当前股价仍然略有溢价，属于鸡肋股，但总体上处于合理区间上限。
翻了一些资料和研报以及公司公告的一些信息。
我的结论2是，牧原股份还有一定成长空间，目前市值有部分成长溢价。
我们以无风险收益2.5%作为基准，成熟期它的平均股息率只有高于2.5%，达到3%才是它的价值区间。
深入企业财报，发现牧原是重资产模式，最大的资产是猪舍，平均折旧12.5年，使用年限30-50年（平铺30，楼房50），平均建设成本约1400元/头。21年开始固定资产大幅增加，随着猪舍转固定资产，企业折旧越来越多。目前大概年化130-140亿的折旧。
重资产模式，固定资产必须要研究，折旧政策的不同对当期利润影响较大。
这样一看，牧原股份存在较为激进的折旧政策，似乎有意加大前期折旧，把账面利润延后体现。因为猪舍可使用30，50年，折旧12.5年，正常企业会尽量用20年，甚至25年，极端的30年来摊销，而牧原股份似乎反其道而行之，这就有点意思了，留给有兴趣的朋友研究。
那么原则上看，固定资产折旧要是实行25年摊销，它的年折旧费用大概少一半，即65-70亿，体现在账上的利润也会增加65-70亿，显然，在折旧政策下它的利润显然是少了一部分。这是不是有调节利润意图？我看了一下，由于养猪不用缴税，所以呢，牧原股份也没有刻意调节当期利润避税的意图。
那么，最重要的一个思考就来了，由于这种折旧政策，在它折旧12.5年后，假设不再新增建设，固定资产就会基本为0，那么除去每年固定的维修性支出20-30亿外，它基本就处于一个轻资产模式。这样的结果就是往后17.5年基本就是归母净利润会增加（折旧部分）。
做一个小统计，2019-2024年，6年净利润，牧原股份约600亿左右，平均每年100亿，2021-2024的折旧大概400多亿，那么其经产生的经营现金流实际上是超过1000亿（2024年净利润现在猪价下半年应该有100多亿）。这样，实际上它每年平均产生的自由现金流应该是1000/6=166亿左右。
由于猪价有周期性波动，卖猪数量也跟企业不同阶段扩张有关，因此呢，166亿只是一个毛估估的参考，并不能确切，一定。
它目前具有6600-7200万的出栏能力，按照公告目前它具有1亿出栏能力。那么理论上它还有50%的增量空间，即未来的自由现金流大概是250亿/年左右。
现在到了另外一个问题，就是250亿的潜在自由现金流，到底它能给予中小股东多少分红？分红率多少，股息率多少才是最终拷问。看了一下股权结构以及大股东的信息，我的结论是成熟不扩张后，它理论上应该能实现分红率80%以上（折旧留存备用，多余现金分红）。那么，最终牧原股份能够实现的分红现金就是200亿，按照股息率3%的要求，它的价值就是6000-7000亿。
但实现这些是有条件的：
1，无风险利率不变。
2，通胀水平不变。
3，行业养殖模式没有大变革，没有导致行业成本出现大幅变化。
以上静态条件不变的情况下，牧原股份的中长期内在价值约6000-7000亿，这个市值实现需要1亿出栏量，从负债率及企业规划看，仍需要3-5年。
我说牧原股份目前处于略为高估的依据是：
平均自由现金流：166亿。
成熟养殖行业pe15。
债务水平较高 —减分项
行业产能过剩 —减分项
市场风险偏好下降 —减分项
因此，正常估值166×15=2490亿基本上适当往下调整10-20%是当前合理的估值，大概2000-2200亿。
以上内容纯个人研究分析，不作为买入卖出依据。
另外，中免，比亚迪，白酒等具体分析也会陆续呈上，别以为我只是拍脑袋，过嘴巴瘾。$牧原股份(SZ002714)$ $比亚迪(SZ002594)$