十九期内容：《熊二 第五章越跌越买 绝不敬畏市场》
《楚辞》中记录了屈原与渔夫的一段对话，这段对话形象地反映了相信有效市场、敬畏市场的人，和相信价值不相信有效市场、不敬畏市场的人思想本质上的差异。
屈原既放，游于江潭，
行吟泽畔，颜色憔悴，
形容枯槁。渔父见而问之曰：
“子非三闾大夫与？何故至于斯！”
屈原曰：“举世皆浊我独清，众人皆醉我独醒，是以见放！”
渔父曰：“圣人不凝滞于物，而能与世推移。世人皆浊，何不淈其泥而扬其波？
众人皆醉，何不哺其糟而歠其酾？何故深思高举，自令放为？”
屈原曰：“吾闻之，新沐者必弹冠，新浴者必振衣；
安能以身之察察，受物之汶汶者乎！
宁赴湘流，葬于江鱼之腹中。
安能以皓皓之白，而蒙世俗之尘埃乎！”
渔父莞尔而笑，鼓枻而去，乃歌曰：
“沧浪之水清兮，可以濯吾缨。
沧浪之水浊兮，可以濯吾足。”
遂去不复与言。
在对话中，屈原和渔夫各代表一种价值观和行为原则，屈原坚持信仰和原则，不同流合污，渔夫强调与世推移、随波逐流。这两人的观念反映了人类两种价值观，一种认为万事万物背后有一个本质性规律，最终决定事情的发展方向，人应该建立原则和信仰，坚持顺应本质，哪怕时局在一段时间内出现了是非颠倒也不放弃原则坚持本质规律。在这种观念下坚信本质掌握真理、顺应规律是最重要的事情，不向非规律主导下的所谓事实低头。人类政治、经济领域坚持这一策略的大有人在，在普遍成功的基础上，也有个别人因为坚持了真理至高无上而不成功，典型代表是屈原。第二种原则和价值观是重视和敬畏现实局面，一切以眼前当下现象为本，眼前当下的现实局势是自身行为的根本依据，重要的是与当前现实局面保持一致，至于局势是不是合理根本不需要考虑，因为他们不承认现象背后还有什么永恒的东西，现象就是一切，典型的代表就是屈原投江之前劝屈原的渔夫。渔夫型价值观强调的是要依当下的局势而定的，当下流行什么你就要跟随这些东西，不要在当下局势之外主观找什么真理和规律，渔夫型价值观不承认时局之外有真理和规律，不承认现象背后有本质，不赞成将本质性的真理和规律作为行为依据，现象变我就变。不追随眼前现象就是错的，无条件顺随眼前现象就是对的。
价值投资追求的内在价值和屈原一样追求的是现象背后的本质规律，内在价值就是本质，因为内在价值是本质，因此它根本上决定终极价格变化。价值投资唯一信仰内在价值，不向市场情绪低头。渔夫主张的河水脏你就洗洗脚，河水干净你就洗洗脸，就是非价值投资者所信仰的涨的时候就追进，跌的时候就抛出，不要问对不对！这和有效市场理论主张的敬畏市场完全一样，强调现象否定本质。
终极的盈亏并不是市场价格决定的，终极的盈亏与市场提供的短期的价格无关，与企业的价值密切相关，价值决定了我们的终极盈亏与命运。投资人的终极命运不是由当前价格和当前市场状态主宰和决定的，真正主宰我们终极命运的是企业价值。敬畏价值，追求价值才是根本，一切以价值为依据，完全无视市场价格，不仅不敬畏市场，而且要把市场看作疯子、傻子、神经病、小丑，要轻视、鄙视、蔑视、无视市场。价格会错，市场会错，市场只是当前大众的情绪和认知，大众不值得敬畏。要想做得更好，做得更持久，更符合投资指导，一定是藐视市场。一定是在市场下跌过程中导致资产阶段性损失时不在意，在社会评价下降时不在意，藐视市场、无视市场，只有这样才能最终迎来终极的结果，才能始终拥抱价值，才能坚守投资规律。
在价值投资之父格雷厄姆看来，价格以及由价格构成的市场和疯子是完全一样的，它没有理性，不可捉摸，情绪随时都有可能进入狂喜，另一个时间又进入极端的痛苦。因此对待这样一个疯子，无视它的存在，不要把它作为一个重要的问题来看待，而是把精力放到决定价格的因素作为本质的价值。回到价格和市场变化的基础，企业基本面决定的价值，以及由企业基本面和价格水平共同决定的估值水平上来，由估值水平决定自己的行为。这是价值投资者的思维方式和基本行为原则。企业经营受到本质的经济规律的支配，企业经营者和投资者要知道这些经营规律。股市波动和变化是由本质规律根本掌控的，投资人要知道这些本质规律。这个规律就是价值规律。
价格和市场是现象，价格有时对有时错，价值最终从根本上决定价格。规避风险，获得利润，靠的是认识价格背后的本质。投资的核心是透过现象（价格）看本质（价值），只有认清本质（价值）才能理解风险，才能把握机会。价值投资的核心工作就是千方百计、想尽一切办法知道作为本质的内在价值，靠知道作为本质的内在价值避免风险，把握机会，知道内在价值是价值投资过程几乎全部的工作。
4. 在非理性下跌时不该躲避而应逆势买入
假如，现在我们接受失败、承认失败并以收拾残局为主，防止更大的惨败，我们就真的失败了！这不是我作为一个价值投资者的行为原则。我为什么买入贵州茅台？我为什么在贵州茅台股价下跌的过程中卖出了其他股票，追加买贵州茅台？为什么在下跌超出了我的预期之后，进一步采取融资买入的做法？因为对于这样一个有长期成长确定性的公司，在估值不高的情况下，因为短期事件的影响而不正确的下跌，此种下跌是创造价值，是制造投资机会。基于最基础的价值投资理念，应该越跌越买而不是卖出。价值投资的基本原理让我不怀疑自己的判断，也不否定自己的判断。虽然在眼前的现象层面，我每一次的买入都被随之而来的更猛烈的下跌证明是错的，但是我不承认眼前的价格可以宣布一个买卖决策是否正确，尤其是我不认为短期价格下跌可以作为自己决策正确与否的判定标
准。因为价值投资原理认为，在基本面内在价值不变的情况下，股价越跌，安全边际越高，投资价值越大，既然有基本面优势且估值很低的公司，股价下跌会导致投资价值大幅增长，那就更应该大规模的买入。当下跌发生时我做了几百万字的研究，跑遍经销商和白酒企业，所有的这些调查研究分析思考，得出的结论都是茅台的基本面没有变化，长期内在价值没有变化，变化的只是市场大众的心理和情绪，只是由市场大众心理情绪所引发的价格的下跌，在这种情况下下跌是创造投资机会，所以我们要买入，买入，再买入。当然由于价格下跌的过程中，我们不断地加仓买入，所以我们的资产萎缩地就越快，净值就越难看，但是这有什么关系！这是假象，这不是真实的损失，这是瞬间的状态，我们如果太在意这些短期的所谓的损失就是舍本逐末。如果在下跌时卖出就是在天上下金子的时候，我们不去捡拾金子而是落荒而逃，难道这不愚蠢吗？不幸的是资本市场上流行的观点是在天上下金子的时候鼓励人们纷纷夺路而逃。2013 年贵州茅台三季度以及 2014 年年报中茅台的十大投资人中机构投资者都已经无影无踪。他们在最该买入的时刻大幅卖出了贵州茅台，在价值最大的时候卖出而不是买入，美其名曰这叫止损，这叫控制风险，我认为这种行为是无原则、无信念、无能力、无责任的愚蠢的行为，虽然他们的这种行为得到了出资人的理解，甚至得到了市场的掌声，但是他们终究是错的。
5. 正确决策在一段时间看起来总是“愚蠢不堪”
正确的与大众相反的认知在最终赚钱之前，将必然的惨遭大部分人的蹂躏，这是不可避免的客观过程。当出现了大众情绪和认知引发的错误定价时，股价一定是飞流直下三千尺，真正想获利的少数人，一定要迎着飞流直下的价格，顶着枪林弹雨不顾一切地杀入，这种杀入最终将确定的给出资人带来收益。然而，我们在下跌和别人恐惧的情况下大力买入，会导致我们的净值明显快速下跌。从理性负责任的角度来说，到底是置净值大幅快速下跌于不顾，全力杀入是理性的且有利于出资人利益呢？还是在这种确定的机会面前，为了净值能稳定不采取行动，甚至退出持仓是理性的且有利于出资人利益呢？
在持有公司下跌并跌出罕见低估值时，退出持仓净值就不波动。这种做法实际上是整个资产管理业的主流做法，这是不理性的，对出资人有害的。我选择了逆势买入，因为我认为唯有这样才是理性的，才能给出资人带来利益，也只有这样才是维护出资人利益。如果为了稳定的净值使出资人不怀疑自己，那样做我认为是极不负责任的，也是不诚实的，更没有前途。我在股价大幅暴跌，在别人恐惧的情况下大力买入，必然遭到了大部分人情绪疯狂和认知错误的践踏、蹂躏，这是不可避免的一个过程，我们必须承受这个大众给我们施加的压力和挑战才能获利，这是这种投资博弈游戏的必然规定动作。形成一个与大众相反的正确认知很难，而坚持这个认知在大众施加的疯狂压力下不动摇更难。少数人的认知与客观事实越接近，同时多数人的认知与客观事实偏差越离谱，机会越大。但同时也导致少数人的正确认知在一段时间看起来“错的很严重”，一个正确的必定会给你带来收益的决策，在某一个时间段，在它最终被证明是正确的之前，看上去就像是个愚蠢的决定，决策者看上去是个不负责任的傻瓜，这是这个游戏的特点。今天贵州茅台身上发生的事情正是这样一件经典的事件！
我们本来持有大秦铁路，理由是 10 倍市盈率的时候是低估的，然而到了 2013 年初，出现了 10 倍市盈率的白酒，就将大秦换成白酒，这时大秦实际上是上涨的，白酒是下跌的。我们的这种从终极来讲符合价值投资根本原理的做法，在短期导致了净值更大下跌，但是我坚决执行了这个方案。如果不这样做就是一种错误，是对出资人利益的伤害，不这样做否极泰就没有前途，我本人也不会有前途。
在全球资产管理界，会出现基金经理在完全低估值的情况下，为了保护净值、保护自身的所谓声誉和所谓的社会评价，也为了避免不遭受出资人的压力，在该买的时候卖出。在连续下跌时，要想净值不下跌只要卖出，下跌就不会拉低净值。这就导致了在最适合买入，最应该买入的时候，资产管理界为了自身声誉和社会评价而反向卖出，在牛市末端只有大幅持股才能净值增长，才能体现出你的能力，但从估值角度讲，这个时候连续上涨已经非常危险了，但是很多资产管理者明知有危险也要买入，因为不买入你的净值就要落后，你的“能力”就被人怀疑，你的“利益”就受损失。这些管理者明知是火也要扑上去。
我们要想长期发展必须是按纯而又纯的价值投资原理运作，低估值的时候就是要不顾一切地买入，这样才能发展。一段时间被证明是错的，恰恰是获利的前提和必需，我作为否极泰的基金经理要为出资人负责，要敢于面对由非理性导致的净值下跌，敢于使自己承受阶段性的压力。承受这种压力其实是我作为基金经理最关键的能力，如果我作为否极泰基金经理不敢在能带来长期利益，不敢在会使净值下跌的时候买入，那么我既没有能力、也没有责任心，也对不起出资人的信任。
我不认为茅台价格下跌是对的，我认为我的想法是对的。我的想法所以对的，是因为我所形成的内在价值原则，竞争优势原则、安全边际原则放在茅台身上是符合的。在现阶段 100 多元的贵州茅台，8 倍的市盈率，对应的资产是全世界利润率最高，全世界最简单的资产，现在七八倍市盈率基本已经是三折，在这种情况下，我们必须告诫自己，这是最好的投资机会，也是罕见的投资机会，茅台处于千载难逢的投资机会中。我不会接受失败，眼前看上去“极其艰险”的局面是假象，我们要以春天般的热情来面对这一切。价格下跌，我们的内在价值提升了。我们在下跌的时候占有抱紧价值，哪怕这种下跌超出了我们预想，让我们看上去就像世界上最大的傻瓜，都改变不了下跌创造价值的规律性事实。我在这里，也再次发扬我长篇大论、拖沓冗长的特点，谈谈我真实想法。我的真实想法是我们正在被千载难逢的机会包围，我没有错，错的是资本市场，我们需要买进，买进，再买进……
2014 年 1 月
董宝珍
2022/03/02第十九次读书会
读书《熊二》分享
姓名：李兴旺 日期：2022/03/02
心得：1、投资一定要投资自己懂的东西。比如这个东西（公司）未来5-10年是个什么样子，未来每年大概赚多少钱，目前这一年赚多少钱，安全边际够不够，竞争优势未来还在不在。目前的估值是否足够便宜，如果便宜、买入买入买入。机会来的时候就要用大桶接。2，做好心理建设。远离市场。
姓名：李宏伟 日期：2022/03/02
心得：
1.价值投资的主要矛盾是抓住基本面、内在价值和估值水平（安全边际），坚信价值规律。
2.其他的与价值投资关系不大，但可能是趋势交易应关注的主要矛盾。
3.不能用不同的投资方法的原则来评价另一种投资方法操作的正确与否。
姓名：施志强 日期：2022/03/02
心得：不敬畏市场，敬畏价值。
姓名：祝娟 日期：2022/03/02
心得：从日常生活的常识投射到投资中去，用最简单的道理去理解去保持理性磨练心性，然后形成一套适合自己的投资体系，然后雷打不动的去执行！
姓名：陈奇 日期：2022/03/02
心得：恩生于害，害生于恩，短期看似在损失，长期来看其实是在积蓄能量，厚积薄发，所有短期的苦难都是化了妆的礼物，要我们坚信并践行价值规律，穿过现象看本质就一定能获得最终的成功。
姓名：谢勇 日期：2022/03/02
心得：股价下跌必有其驱动因素，有些属现象，不影响企业发展，有些属本质，可能影响企业长期发展，能始终关注本质才能具备持股信心。
姓名：赵兴 日期：2022/03/02
心得：知道内在价值，无视市场价格，无视市场阶段性损失。不要看股价，远离这个市场有利于保持理性。
姓名：CST 日期：2022/03/02
1、市场短期是无效的，长期是有效的，价格总是围绕内在价值波动/价值规律。（乌合之众与群众的眼睛是雪亮的，历史最终是人民书写的）
2、利用市场的无效发现价值，利用市场的有效获得价值。在这个过程中，每一次下跌就是资源/送给你的礼物/历练你的机会。
3、价格的涨跌不能作为对错的标准，只有投资价值/安全边际决定了我们的终极盈亏。
4、发现内在价值与价格的偏差，坚守安全边际/价值，遵守价值规律，最终获得财富。
姓名：吕星 日期：2022/03/02
心得：投资中是自我意志的表现，是自我的状态体现。这样才做到不理会市场的愚蠢和逆向投资
姓名：小鹿 日期：2022/03/02
心得：价值投资者是理性的自我成就者，对价值规律的坚信是自信的根本来源。逆势交易与市场先生形成对立是获取价值的必要行为。
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