事件
（1）4月16日公司发布了2019年报，公司营业收入16.8亿元，同比增长20.2%；归母净利润4.6亿元，同比增长21.8%；扣非后归母净利润4.55亿元，同比增长23.3%；毛利率53.5%，上升2.0pct；净利润率27.3%，上升0.36pct。
（2）公司发布2020年一季度业绩预告，归母净利润同比下降70-75%。
（3）根据中怡康数据，2020Q1集成灶行业零售量16.1万台，同比下降45%，零售额12亿元，同比下降47%。2019年集成灶行业零售量210万台，同比增长20.3%；行业零售额162亿元，同比增长25.4%。2019年前11月，（传统）油烟机行业零售量1584万台，同比下降0.81%。
点评
● 2020年竣工套数有望高增长、电商下沉仍将持续，烟机总需求将恢复缓慢正增长。（1）疫情对线下销售冲击较大，2020年Q1集成灶行业零售量16.1万台，同比下降45%。2019年Q1零售量29.3万台，占全年约13.9%。如果我国的疫情在Q2之后能够控制，则疫情对全年的影响不大。（2）2019年传统烟机+集成灶的总需求约为1925万台，同比增长1.4%，好于2018年-5%的增速。我们估算，总需求中电商下沉引致的存量房烟机需求大幅增加。我们预计2020年，该因素对行业持续带来增量。（3）我们预计2020年竣工套数有11.5%的增长，考虑到精装房对竣工套数的挤占效应，我们预计新房引致的烟机总需求增长9.7%。（4）我们预计，2020-2022年烟机总需求分别为 1,988万台、2,024万台、2,067万台，增速分别为3.2%、1.8%、2.1%，行业恢复缓慢正增长。
● 集成灶占烟机总需求比例仍保持较高增速。（1）我们估算2019年集成灶在烟机总需求比例10.9%，考虑到一二线、三四线城市集成灶的增速，我们预计，2020-2022年集成灶在烟机总需求比例分别为12.6%、14.3%和16.0%。（2）我们预计，2020-2022年集成灶销量分别为 251万台、290万台和331万台，增速分别为19.4%、15.6%和14.0%。
● 公司线下份额龙头稳固，线上份额有望持续提升，工程渠道开始发力。（1）疫情加大了线上零售比例，2020Q1线上占比约45%。我们预计全年线上占比达36%。2019年公司线上收入增速较快。2020年公司将对线下经销商实施线上开放，引导经销商线上线下共赢发展。我们估算2019年公司线上份额约5%左右，未来仍有很大的增长空间。（2）截至2019年底，公司拥有一级经销商累计1400多家，营销终端累计3000多个；公司持续扩大与红星美凯龙、居然之家等建材KA和苏宁、国美等家电KA的合作。我们估算，2019年公司线下零售量份额约20%。预计在经历疫情后，公司线下龙头地位还将继续稳固。（3）公司将通过培育子品牌方式，探索多品牌运营体系，争取更大的市场份额。（4）2019年公司签署了10多个精装工程合同，将继续加强与房地产商的主动联系，开发知名房地产商的合作。（5）我们估算，2019年公司整体零售量份额约17%。我们预计，2020-2022年公司整体零售量份额分别为17.5%、18%和18.5%。
● 盈利预测与估值
我们预计2020-2022年公司整体收入分别为20.8亿、24.9亿和29.5亿元，增速分别为23.4%、19.9%、18.4%；净利润分别为5.4亿、6.5亿和7.6亿元，增速分别为18.0%、19.5%、16.6%；三年复合增速为18%。EPS分别为0.84、1.0、1.2元。我们按照2020年EPS的18倍估值，预计股价为15.15元，相较于2020-04-17的股价11.52元有31.55%的涨幅空间，我们维持“强烈推荐”的评级。
● 风险提示
1、住宅竣工增速不及预期；2、市场竞争加剧，公司份额下滑；3、工程渠道不及预期。
相关报告
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2、广证恒生-浙江美大（002677）-点评报告-集成灶继续挤占传统烟机，一二线拓展顺利-2019.09.06
3、广证恒生-浙江美大（002677）-点评报告-集成灶继续挤占传统烟机，公司渠道还有较大增长空间-2019.05.24
4、广证恒生-浙江美大（002677）-深度报告-集成灶行业仍保持高增长，公司引领行业-2018.12.28
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