今天用新版财务模型，全面解析一下安琪酵母的财务状况。
其实在创建模型的时候，我用的一直都是安琪酵母的数据，因为我对安琪的情况比较熟悉，哪里有数据看着奇怪，就知道是创建过程中出了差错。
01
蛋糕模型
蛋糕模型是我根据某位知名会计学教授的理念，自己改进的一套财务分析框架。
蛋糕模型采用的数据是4季移动平均，下图中的2024代表2024年一季度及往前三个季度的数据合计值。
现金收入增速下降太快。
原材料成本占现金收入的比例下降，但下降不明显。
折旧占比上升，因为新的厂房开始折旧了，但收入没跟上。
人工成本占比上升，和折旧同理，新厂房需要招人，但人均创收下降。
然后最严重的问题出现了，存货应收占比出现了大幅上升。
拆开来看，存货增量上升，应收增量上升，应付减量上升，三者共同作用，导致这个存货应收这个项目大幅上升，侵蚀了大量的现金。
利息占比下降。尽管有息负债大幅上升，但贷款利率下降。而货币现金的存款利率上升。综合起来，利息支出并没有很大的变化。
税费大幅下降，这里面有很多出口退税，也有税收优惠。
最后，我们看到自由现金流转负了，而且下降得特别厉害。
这公司现在的问题就是在现金收入上、存货、应付、应收。
02
下游需求分析
接着，我们来分析一下安琪酵母下游的需求情况。
烘焙相关的股票有这些：
['青岛,食品', '桂,发祥', '西麦,食品', '立高,食品', '广州,酒家', '桃李,面包', '元祖,股份', '南侨,食品']
这些公司的营收处于一个低增长的状态。
资本支出不如前几年。
固定资产有些上升，说明下游产能扩大了。
原材料存货下降，这里说明可能有补库存的需求。
预付款一般，说明对上游原材料的需求一般。
现金负增长，没钱就躺平了。
综合看下来，安琪酵母的下游——烘焙行业存在补库存的需求（一方面原材料存货下降，另一方面固定资产上升）。但货币资金较少，预付款较低，说明就算想补库存也没有钱。
03
利润表
安琪的营收一直在增长，但最近几个季度的增速出现了显著下滑。
毛利率下降后略有反弹，但反弹力度不强，对应的是糖蜜价格见顶回落，但回落幅度不大。
销售费用率最近是在下降的，之前的大断崖式下降是因为把运输费用从销售费用移到了营业成本。（导致2021年毛利率大幅下降，但其实毛利率变化也没那么大）
管理和研发费用近期在上升，财务费用倒是没有增加，多亏了贷款利率低，以及汇兑损益。
综合下来，净利润率还是下滑的。不过我们也发现，现在的净利润率水平比2013-2015那会儿高得多。
04
现金流量表
今年一季度和去年四季度的经营现金流极差！
原因就是上文第一部分里写的，存货、应收、应付三项的变化，侵蚀掉了大量的经营现金。
资本支出强度下降，但绝对金额还是比较高。
2023年度分红和2022年度分红一样，都是每股5毛钱，今天刚到账。
在经营现金流不好，资本支出又非常大的情况下，股息照常发的情况下，安琪酵母就出现了非常大的资金缺口。
因此，这两年安琪酵母就进行了大量的融资，包括2022年的定增，以及大量的贷款。
05
资产负债表
大量融资勉强维持了现金流的平衡，账面现金变化不大。
有息负债大幅上升，比2021年翻了一倍不止。
借来的钱，定增的钱，基本上都变成了固定资产。
目前还有一些在建工程项目需要收尾，今年下半年的埃及和俄罗斯扩建完成后，大概率能达到40万吨产能。
接着我们就来看一下存货、应收、应付的历史变化情况。
存货大幅上升，且上升的主要是产成品存货。这点非常要命，说明生成出来的酵母供过于求了，卖不掉。
卖不掉的话，就进行赊销，经销商拿了货，卖掉了才能回款，导致应收账款大幅增加。
应付下降，这点不太好解释，可能是作为上市公司，不能坑上游糖厂，该结算的货款到期还是得结算。
预收勉强还行，至少是上升的。
预付下降，说明安琪酵母真的是没钱了，没钱去预付了。
06
股东人数
最后再加一个，安琪酵母的股东人数实在是太多了，看好它的人太多，雪球上基本上都是看好的声音。
07
结语
作为安琪酵母的超长期投资者，我今天这篇文章，通过财务语言，基本上把安琪的问题都写出来了。
正是通过投资安琪，认识到了安琪的这些问题，才有了这个财务模型。
安琪的问题，在2013-2015年已经出现过一次，这次可能是第二次，一旦酵母的供求关系逆转，将走出2016-2020年的超级大行情。
但当下肯定还没走出产能过剩的困境，仍需要时间等待需求回升。
当然，最关键的还是，安琪酵母不能再无限制扩张了！