本文是我对《巴菲特的投资组合——集中投资策略》这本书，阅读感受的第6篇。
在上一篇中，我提到：
“关于巴菲特，如果说有什么遗憾的话，那就是：
老先生，至今没有写过一本系统的、介绍他自己投资体系的书。
有时候我想，也许巴菲特，是有意留下这个缺憾的。
价值投资，虽然有一些概念是共通的，但是，我认为，价值投资，本质上是一个开放的体系。
没有任何两个人的投资体系，是完全一样的，就像没有两个完全一样的人。
虽然出于各种原因，巴菲特自己没有写书，但他愿意让别人，写关于他投资体系的书，不光允许别人写，他还会认真地，去校对书中提出的观点。
这样，在某种程度上，这些书，也算是对他投资体系的“临摹”。
《巴菲特的投资组合——集中投资策略》就是这其中的佼佼者。
书的作者是罗伯特 · 哈格斯特朗（Robert G. Hagstrom），跟巴菲特私人关系很好，在写书方面，很受巴菲特的喜欢。
所以，他在写这些书的过程中，可以跟巴菲特有很多交流，他写的书，不能说100%是巴菲特的原意，80%是肯定没问题的。
本书由 @杨天南财务健康谈 老师翻译，效果很好。”
以下加粗字部分，是原书的摘录，未加粗字部分，是我的阅读感受。
对于一位经历了1个糟糕年份（或连续3个糟糕年份）的基金经理，我们如何分辨出，他最终能否在长期的投资中胜出呢？说实话，我们试过了，但的确无法分辨。
如果作者真的如他所说，尝试了很多方法，但发现无法分辨基金经理的好坏，那我们就碰到了大麻烦。
如果这么多基金经理，他们过去的表现，无法让我们相信他们未来会怎样，那么，主动管理型基金，还怎么买呢？
对我个人来说，不存在这个问题，后台回复指数基金，可以看到文章。
但对买基金的读者来说，我认为这确实是个问题。
如果一定要给建议的话，我觉得有两个地方要注意。
第一个，要有足够长时间的记录，至少要穿越两轮牛熊，时间上，我觉得至少5年。
如果一个基金经理，能够在5年及以上的时间里（最好还穿越过牛熊），持续获得高于指数的收益，我觉得，他靠运气的概率会小很多。
第二个，如果可能的话，尽量跟他本人聊一聊，看看他的投资理念，是否是听起来就有道理的，以及理念是成体系的。
这一点很重要，第一点，有点类似于我说的ROE指标，第二点，有点类似于竞争优势能否维持的判断。
不过说实话，我觉得如果能做到这两点，自己投资也是不错的，毕竟还能学点东西。
至少对于我来说，投资这个过程，赚钱是目的，但换一个角度看，更像是一个水到渠成的结果。
过程中的思考、寻找答案的努力、理解行业/公司时豁然开朗的喜悦，这些才是陪伴我度过一个个日夜的幸福。
芒格说：“如果你正在考虑购买的新标的，并不比你已经了解的更好，就说明它没有达到你的门槛，仅这一条标准，就可以淘汰掉你所见到的99%的候选对象。”
这一点，对我是有很大启发的。
这些年，尤其是最近两年，我其实分析了不少公司。
绝大多数公司，是那种“丰富一下知识储备、看看就算了”的，但也时不时会有一些“还不错”的公司冒出来。
由于我的买入体系，是一个极度保守的体系，并不是每一家公司都有买入机会的，事实上，你看我分析这么多，我真正下手的次数，少之又少（今年是例外）。
我的买入体系，后台回复交易，编号为1的文章就是。
而作为一个精（tian）力（bu）旺（zhi）盛（chi）的33岁年轻人，你让我啥都不干，干等着，很明显是不能满足我的。
所以，在我这里，这些“还不错”的公司，就会有极大的诱惑力，就像巴菲特说的：
如果我是个双性人，至少我在周五晚上，约会的机会就多了一倍。
对于这种令人尴尬的场景，我的应对策略是：
坚决不降低自己的标准。
比如，目前我所选择出来分析的公司，都是严格符合我选股标准的公司（后台回复选股标准可看到）。
再比如，一旦一家公司达不到我的选股标准、并且看起来改善可能性不大，我会马上制定卖出的计划。
这里要说一下，之所以不是马上卖出、不论价格，原因有两个。
第一个，我的水平有限，不能百分百确认自己的判断，是正确的，相反事实是，从过去来看，我经常出错。
所以，如果卖出以后，发现这家公司“重振雄风”，这个换成任何人，都会有不适感。
第二个，依然是我的水平有限，所以，我做不到完全的心如止水、不看成本。
事实上，如果第一个原因我能解决，也就是说，如果我能够确保对公司做出总是正确的判断，那第二点，我估摸着自己也是可以克服的。
所以，我的这种应对方式，对目前的我来说，我认为是最好的方式。
在观察了2560只股票基金之后，晨星的研究发现，以10年为期，相较于换手率高于100%的基金，换手率低于20%的基金，回报高出14个百分点。
关于这一段，我不记得在哪里看到类似的说法了，似乎是巴菲特致股东的信里提到过。
大概意思是说，人都会犯错，假如你犯错的概率是20%，如果你只操作一次，那就是80%的正确概率，但如果你操作5次，你正确的概率就只有33%了。
而且，由于世界是时刻在变化、而且是不可知的（这是我笃信的东西），所以这80%也在不断变化。
一个一定成立的结论是：只要你的正确概率不是100%，那就一定是“做多错多”。
这也是为什么我的投资体系，处处透露出防守姿态的原因之一。
即使一项投资的风险更大，巴菲特也不调整折现率，他说：“如果你了解一家企业，并且你对她的未来看的很准，那么很明显，你几乎不需要所谓的安全边际。相反，一个企业越是脆弱，你所需要的安全边际就越大。”
这一段话让我眼前一亮。
以前我学到的是，如果用DCF估值，要根据一家公司的情况，去给她设置不一样的折现率。
从这段话，我找到了我一直以来想要的答案，我的理解是这样的：
折现率，不是根据公司情况去调整的，而是根据个人的情况去调整的。
意思是：我想在这笔投资上获得多高的年化收益率，折现率就设置为多少。
理论上来讲，在不考虑市场情绪变化前提下，你在一家公司身上能获得收益的年化收益率，就等于这家公司自由现金流的增长比率。
如果你的买入价格暗含的折现率，等于这个增长比率，那你的收益率，就等于这个增长比率。
同理，如果你买入的价格暗含的折现率，高于/低于这个增长比率，那你的收益率，就会大于/小于这个增长比率。
换句话说，最终你买一家公司能赚多少钱，还是取决于这家公司的增长情况，以及你买入的价格。
折现率反映的，只是你对多高的收益率满意，而安全边际则反映的是：
这种预期实现的概率有多大。
换句话说，如果你希望自己获得15%的年化收益率，那就该把折现率定为15%。
在此基础上，如果当下的价格，100%地可以实现15%的比率，那就不需要安全边际。
所有伯克希尔的子公司，都要为来自巴菲特的资本支付成本，“一般而言，我们按照资本的15%收费，我们发现，15%能引起他们足够的重视，但又不会太高，否则可能适得其反。”
这段话，可以看做巴菲特对于ROE的要求，即“钱给你了，但你要赚15%回来”。
我前几天在一本书上（想不起来是哪本了），看到巴菲特说，“我们不在在意企业做的5年战略规划，但我们一定会认真去看管理层过去的资本配置方式”。
其实做投资和做管理层，在资本配置这一项工作上，都是有着很高的要求的，或者说，本质上做投资和做高管，最重要的一定有这一项工作。
企业当年赚了钱，这些钱是用来追加投资、用来回购，或者发给股东，这就是企业管理层做的资本配置。
如果我们把自己看做巴菲特，把自己买入的公司看做下属公司，那他们每年赚的钱，是分给我们、还是留在公司，就是判断他们工作干得如何的重要视角。
判断的标准也很简单，把钱怎么用不重要，用了的钱，能否产生远高于社会无风险收益率的回报，才是关键。
管理层要判断的就是，如果我把钱留在公司，是否能让这些钱，产生远高于社会无风险收益率的ROE？
如果可以，那管理层就应该把钱留在公司，如果不行，那就应该把钱分给股东。
至于股东拿到分的钱，是否能获得“远高于社会无风险收益率的回报”，那是股东自己要考虑的事情。
顺便给各位一个思考问题：
我们经常听到一个说法，叫“如果当年分红追加投入，那么……”，分红到底怎么用，才是最合理的？
我们下一篇见。
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