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上一篇文章（发布于微信公众号：villike的财务自由笔记），我们开始分析海天味业，这家中国的调味品龙头，在资本市场现在可是个香饽饽。
上篇文章，我们算给海天的一系列研究开了个场，对海天有了一些框架性的认知，如今我们知道：
1、从上市7年以来的股价走势来看，海天提供了两倍于巴菲特的年化收益率
2、海天拥有超高的ROE，但有可能在增长方面，并不算特别优秀
3、一条优美到令人垂涎的净利率曲线
4、近2年的销售费用可能意味着会计政策的变更
5、不像快消品公司的研发投入
同时，我们也发现了一系列的疑问，例如：
1、海天的股价高速增长，是否可持续？
2、营收和利润的增长真的不高吗？原因是什么？
3、在一个看起来竞争激烈、消费者价格敏感的行业里，海天凭什么能把净利率做出接近白酒的水平？
4、同理，这么激烈的行业，销售费用率只要10%左右就够了？
5、占营收比这么高的研发投入，都投到哪些地方去了？这些研发投入，可以转化为竞争优势吗？
这篇文章，我们继续来探索海天，试着慢慢回答上面的疑问。
01
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数据背后
要想对一家公司有比较透彻的理解，财务报表的分析是第一步，也是必不可少的一步。
先看资产负债表，这张表容易被忽略，但隐藏着公司的业务模式，比如是否重资产、在产业链上话语权如何、员工工资水平如何、利润含金量如何等。
以2019年报为例，公司共有总资产248亿，其中，净资产166亿，负债82亿。
资产负债率33%，对于消费品企业来说，属于比较正常的范畴，后面可以对照有息负债率，再看一看。
先看占比小的负债，这82亿负债中，非流动负债，只有递延收益1.8亿，按照过去分析其他公司的经验，大概率是政府补助。
再来看大头流动负债，一共80亿，包括：
预收账款41亿；
应付类13亿（账款9亿，票据4亿）；
其他应付12亿，主要是促销费、广告费、运费、保证金及押金；
应付职工薪酬7亿；
应交税费6亿。
这些流动负债，有几个地方值得再说一说。
2019年，海天营收198亿，预收可以看做后续的营收，预收占总营收的比重是17%，这是一个相当高的比重，反映公司的结算方式，很有可能是先款后货，是投资者喜闻乐见的模式。
2019年，海天的加权营业成本100亿，应付类的周转天数47天，通常情况下，1-3个月都是正常的范围，没有意外之处。
2019年，海天给员工的薪酬，合计大约12亿，同期，各类税费12亿，净利润64亿，员工薪酬、所得税、净利润占总收益的比重为14%、14%、73%（加起来不等于100%是因为四舍五入）。
这意味着，公司每赚100块，有14块给了员工，14块给了政府，73块给了股东，这是一个对股东相当“友好”的比例。
单从这个角度来看，海天是一家对股东来说，很不错的公司。
负债部分看完，我们会发现一个现象：
海天的有息负债几乎为0，至少在财务报表上，没有找到需要付利息的负债。
利润表也反映了这一点，当年财务费用中的“利息支出”，只有109万，对于一家营收200亿规模的公司来说，这个财务费用，约等于没有。
02
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都是钱！
海天的负债部分，让投资者看起来心情愉悦，接着看资产部分，看看公司拿着这67%股东的钱，还有这33%各种“空手套白狼”的钱，都投在哪些资产上面了。
2019年，海天披露了流动资产203亿，非流动资产45亿，流动资产占比82%，一副“我是轻资产公司”的样子。
先来看流动资产的结构，包括：
类现金（货币资金+交易金融资产）184亿；
存货19亿。
你没看错，大头就两项，除此之外，还有应收账款200多万，其他应收款9千万（主要是应收利息），其他流动资产2千万（主要是可抵扣进项税，以及预付保险费）。
以上所有这些，加起来1亿出头，在总资产中，占比不到半个点。
再来理解一下这个流动资产有多牛X，这184亿类现金，占总资产比重74%！
我忍不住用了感叹号，因为这是我分析公司至今，见过的类现金占总资产比重最高的公司，连之一都没有，强大如格力、茅台，也没有这么高的比重。
这19亿存货，周转天数是50天左右，在类似的企业中，按照我看到的数据，存货周转天数大多在1.5-3个月之间，50天是一个相对比较低的数值，说明公司的动销，很可能是相当不错的。
03
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干净、简单、诱人
非流动资产只有45亿，占比18%，这“很小”的一部分，包括：
生产资产（固定资产+在建工程）34+5=39亿；
递延所得税资产4亿；
无形资产1亿。
算一算，固定资产周转天数59天，接近2个月，如果公司不是重资产企业，通常这个数值在1-2个月比较常见。
这2个月，也提醒我们，不管别人怎么说，海天还是一家制造业，他还是有自己的固定资产在的。
但是，由于海天的利润率足够高，会让固定资产显得没有那么重，各位还记得前面占总资产70%以上的类现金吧？
从折旧费用来看，2019年，公司折旧费用一共4.7亿，占营收198亿的2%，公司确实算不上真正的重资产企业。
一家优秀的企业，往往资产负债表是干净、简单和诱人的。
干净，是指没有各类疑点，比如大量的“其他”类科目，没有激进的会计手法。
简单，是指很多科目很少、或大量科目是空白的。
诱人，是指大量货币资金、大量预收账款、较低或没有的应收账款、周转健康的存货等等。
看完海天的资产负债表，我对这家企业的印象，可以用四个字来形容，“非常满意”，海天的资产负债表有以下几个特点：
1、没有1年以上的债务负担
2、可观的预收账款
3、对股东非常友好的利润分配
4、“无（有息）债一身轻”
5、这不是一家公司，这是一个金库（现金超级多）
6、公司的动销，可能非常顺畅
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好公司
再来看公司2019年的现金流量表。
期末现金及等价物134亿，期初94亿，增加40亿，来自于：
经营现金66亿；
投资现金1亿；
筹资现金-26亿。
这里面，需要关注的是投资现金。
通常情况下，如果公司正在锐意进取、扩大自己的产能，这里的投资现金，应该呈现出较大的负数。
事实上，类似于资本支出的“购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金”，只有6亿。
联想到前面文章中提到的，“海天的关键比率不高，是因为分红率高”，而分红比率高，往往说明公司对未来发展空间预期不高。
这里就涉及到一个很关键的点：
什么样的公司，是好公司？
05
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你是哪一种？
巴菲特曾经总结过，他把公司分成三类：
第一类，不需要、或只需要很少的资本投入，就能维持，甚至提高盈利规模的公司，比如他津津乐道几十年的喜诗糖果。
喜诗是自己开店，卖自己生产的糖果的公司，在巴菲特收购后几十年中，其实并没有多开很多店。
事实上，中国人如果想买，还是只能海淘，或者到香港去（好像是有的）。
但是，喜诗的净利润在这几十年中，有了几十倍的增长（如果我没记错的话），这些利润的增长，是通过单店销量，以及更重要的，单价的提升来实现的。
中国最像喜诗这种模式的，就是高端白酒，比如茅台，量价双升，同时，茅台这些年的资本投入，比起创造的利润，是不值一提的。
但是，如前段时间巴菲特2021股东大会中提到（见文章：1年2次，投资思想盛宴），这样的公司，如今是越来越难找了。
事实上，能够持续提高售价的公司，在社会中凤毛麟角，所以读者如果能找到这样的公司，记得一定告诉我。
第二类公司，是指需要不断有资本投入，但也能继续创造更大股东回报的公司。
我们找到的大部分值得投资的公司，都属于这一类，毕竟第一类公司，可遇不可求，实在太少见。
其实，我这些年思考下来，我认为第二类公司，也是可以进一步分为两类的，暂且把他们叫做2.1类和2.2类。
第2.1类，A股的典型是伊利股份，如果按照表面的自由现金流去看，伊利几乎没有投资价值，过去十几年，伊利的自由现金流几乎是负的。
但是，如我在之前伊利的系列分析文章中所说（公众号后台，回复伊利，就可以看到），资本支出也要分为两种：不得不出的支出，和尝到了甜头的资本支出。
第2.2类，是类似于福耀玻璃、万华化学这样的公司，也就是典型的重资产公司，福耀的折旧费用可以占到营收的10%，万华可以占到7%。
也就是说，哪怕不考虑通货膨胀的影响，这两家公司的利润水平，都会因为需要不断投入到固定资产上，而受到明显的侵蚀。
2.1类公司，我认为也是相当不错的，在资本支出下降以后，公司可能无法继续维持高速增长，但竞争优势和盈利能力，有机会维持住，给股东创造真正的“自由”现金流。
2.2类公司，则更像是走在一条“不归路”上，这个“不归路”，没有负面的意思，只是说，公司更像是“戴着镣铐跳舞”，当音乐结束时，想要取下镣铐、解甲归田，还要问问折旧费用同不同意。
第三类公司，就是需要大量资本投入，还不能给股东创造可观收入的公司，最典型的，就是过去的航空股，以及如今铺天盖地的“新兴公司”。
那么，海天属于哪一类呢？
未来，海天还会像2019年这样，不做什么资本投入吗？
如果不投入，海天能维持令人满意的增长吗？
如果能的话，这种增长，是来自于涨价吗？还是来自于其他的什么东西？
海天的下一篇分析文章，已经发送于微信公众号：villike的财务自由笔记，公众号后台输入海天即可，我过往的交易，后台输入交易可以查看。