秘密,就藏在这份报表里

这是作者分析华东医药的第2篇文章,第3篇,也就是最新一篇,今晚7点发送在公众号:villike的财务自由笔记,欢迎探讨指正!

在上一篇分析华东医药的文章里,我提到:


“截止到看完流动资产,公司都没有太大的问题,或者说给我带来的疑惑,但是接下来的一些现象,开始让我有点疑惑了,我开始反思,这家公司我到底了解了多少。”


这篇文章,我们一起来接着看报表,看看让我困惑的地方。


01 令人困惑的医美


首先是非流动资产,上篇文章说过,这一块77亿,占总资产36%,他的结构是:


生产性资产(固定资产+在建工程)40亿,占比52%,由于是大头,具体内容后面要打开看;


商誉15亿,占比19%;
无形资产15亿,占比19%;
长期股权投资2亿,占比3%(主要是4家联营企业,数额小且问题不大);
其他权益工具投资2亿,占比3%(主要是对5家公司的投资,属于非交易性权益工具投资,会计处理方式是算成:以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的权益工具投资,问题不大)。


固定资产没什么好讲的,我们来看看在建工程,一共有18亿中,主要是三块:


生物医药科技园项目二期13亿;
大分子药物研发专业实验室(中试)技术改造项目2亿;
制剂大楼3及配套工程技术改造项目2亿。


看完后就会有个问号:这个投入还比较大的生物医药科技园项目,产品是啥?这笔投入可是公司2019年净利润的一半以上,后续需要再研究。


再来看看商誉,这可是公司报表中经常容易暴雷的地方,主要是通过突然的“减值损失”造成的,换句话说,原本在账面上的资产,突然间公司说这个东西没那么值钱了,甚至价值是0。


在报表附注里看到,商誉有15亿,其中,14亿来自于一家叫Sinclair Pharma Limited的公司,接着在年报中搜索这家公司,发现一个现象:这家公司似乎经常和一些代理商发生法律纠纷,2018年,公司和两家公司发生纠纷,计提预计负债5000万人民币,让人觉得有点怪怪的,这是医美行业产品和下游之间经常发生的事情吗?


再接着搜,年报里有提到,“公司全资子公司Sinclair Pharma Limited总部位于英国伦敦,为公司国际化医美业务运营平台,销售遍及全球60多个国家和地区。”


我们来看看这家公司的情况。


年报里可以看到,这家公司的主业是“医美产品的研发、生产和销售”,注册资本2亿,总资产9亿,净资产4亿,营收5亿,净利润1亿,摊薄ROA11%,摊薄ROE25%,似乎盈利能力很不错。


看起来,公司是要进军医美行业,而且还是“国际化”地进入。


这个事情从管理层角度看,一定是雄心壮志、本着把公司做大的初衷去的。


但是,从投资者的角度看,要打个问号,毕竟公司是进入一个全新的行业,如果公司在原有的行业满足“竞争优势强大”和“行业天花板可预期”两个条件(比如格力),多元化是必然之路,但如果不满足,这个事情就要存疑了,毕竟一家公司能力有限,多面出击的结果往往是多面落空。


回过头,接着看商誉,15亿的商誉里面,有14亿是属于前面的医美公司,意味着公司的收购价格大约是18亿,收购PE18倍,PB5倍,从非上市公司的角度看,这个收购价格真的不低。


另外,公司账面上有13家收购公司形成的商誉,而且这些公司很多都是“华东医药XX公司”,看起来似乎原来就打的和上市公司一样的名号,不知道是不是跟关联交易有关?找遍了19年报也没有找到相关解释,好在金额不大,可以先放一边。


关于商誉的好消息是,减值准备没有出现什么大问题,现有的两个商誉减值,一个是“陕西九州制药有限责任公司”,是公司以前收购“西安博华制药”的时候,后者已经计提了商誉减值的,而另一家商誉减值的“杭州培元堂诊所”,似乎是经营出现了问题。


看完商誉,再来看无形资产。


公司的无形资产不同于其他公司,一般情况下,无形资产绝对的大头是土地使用权,但这家公司如果按年初账面原值来看,土地使用权占15%,非专利技术占比45%,商标、特许经营权占比40%,这两者是医药类公司常见的,而且往往是低估的,因为这些是按照成本入账的,但是这些药的专利往往能带来远高于成本的价值。


02 盈利看起来不错


第二张表看现金流量表。


2019年底,公司一共有现金及等价物22亿,相比年初减少2亿,经营、投资和筹资现金流量分别为20亿、-16亿和-6亿,不难看出,公司的自我造血功能不错。


资本支出14亿,自由现金流6亿,自由现金比率2%,哪怕是去年资本支出只有9亿,自由现金比率也只有4%,公司似乎不怎么有自由现金流,联想到那么高的应收账款和存货,也可以理解。


顺便算一下公司的薪酬待遇,人均薪酬19万,主要是销售、技术和行政人员,待遇还是不错的。


接着看利润表。


2019年,公司一共收入354亿,直接营业成本241亿,毛利113亿,毛利率32%,毛利率还可以,虽然不高,但也绝对算不上低,但是,不是说医药公司毛利率很高吗?


然后算一算资产周转率,1.74,公司是高周转的。


到这里就有个疑问,前面提到,公司的这个毛利率不高不低,但是跟一般医药企业有不一样,资产周转率也不同于一般企业,也是不高不低,一般大多制造业都在1以下,如果是快消类的,大多在2以上,这个毛利率和周转率的组合不常见,在后面分析年报时我们再细讲。


接着跳到经营结果,归母净利润28亿,净利率8%,从32%的毛利率到8%的净利率,中间这24%是这样分布的:


销售费用58亿,占比16%;
管理费用11亿,占比3%;
研发费用11亿,占比3%;
所得税5亿,占比1%,占利润总额比例14%,比较正常。


单纯从这组数据看,公司是营销驱动的,把销售费用打开来看,“差旅费”+“产品推广、市场维护费”24亿,占销售费用41%,联想到公司是一家制药企业,我们也都知道这些费用是什么了。


广告宣传费只有1.5亿,占比很小,说明公司是靠地推的,而不是空中轰炸,从这个角度讲,除非公司产品领先,品牌是很难形成的,不过话说回来,医药企业也没有什么品牌溢价可言,有的只是专利溢价,或者说专利垄断。


销售费用里有销售人员薪酬,一共13亿,人员6060人,人均薪酬21万,还算可以。

由于公司是家医药企业,研发费用也很重要,但前面看到,研发费用占营收比只有3%。


再进一步,在研发费用里面,真正跟研发相关的是“技术服务费”、“校验、试验费”,也就4亿,占营收比1%,单单从这个角度看,公司绝对算不上是研发驱动的企业,但后面,我逐步改变了这个观点,具体等后面的文章详细分析。


03 敲黑板了


到这里,三张报表就挖了个底朝天,总结如下:


行业链条地位不错,有挺多对上下游的应付款、预收款、押金保证金、暂收款等,尤其是对上游话语权强。
财务结构稳健,有息负债率只有10%。
算半个轻资产公司,流动资产64%,但主要是应收和存货,占比80%。
应收款账期2个月,计提比率比较保守,但目前1年内的应收款占比99%,多年账期稳定,而且客户集中度也还行,前5有16%,关注账期有没有变长就行。

公司在投入不少钱做“生物医药科技园”,有待进一步了解。
公司收购了一家英国医美公司,貌似盈利性不错,但是要在全球运营医美业务,这到底是一步什么性质棋呢?
公司靠的是地推,属于销售驱动公司,8%的净利率,1.74的周转,1.7的权益杠杆,大概25%的ROE吧。

总体来看,公司财务数据不错,但是在多元化和竞争优势上,报表给我的信息是矛盾和令人困惑的,这是华东医药系列的第2篇文章,随着后面的展开,这些问题我都会一一给出自己的看法。

华东医药的第三篇分析文章,今晚7点发送于微信公众号:villike的财务自由笔记,欢迎探讨指正!

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精彩评论

剑来剑来07-21 18:42

老师,你可以去写悬疑小说了,真的~~

全部评论

星河Star09-16 16:59

自由现金比率2%是咋算的,没看懂

villike07-25 11:06

老腊肉94l07-24 01:25

我看得比较简单粗暴,主要觉得公司的底子很不错,赛道也是极好的赛道,只要新领导不出什么大的战略错误,立足现在,搞好研发,转型成功应该问题不大,一句话,未来可期

A股风云之东成西就07-23 23:01

你受累,辛苦了

villike07-22 20:07

别急,一点一点来。