报告摘要：
核心观点：1）经济回落趋势进一步确立，疫情后修复领域提供韧性。4月经济动能较上月进一步放缓，出口和房地产投资是当前经济修复的主要推动力量，但制造业和消费的恢复低于预期，经济回落趋势进一步确立。此外，部分疫情后周期收益的板块目前尚未完全恢复正常，还有修复空间，我们维持经济运行节奏仍将是缓慢回落而不失速的判断；2）信用收缩最快阶段已过，货币预计回归中性，但仍需注意通胀风险。从4月份的数据看，社融单月复合增速和M2增速均已回落至GDP增速附近，货币政策框架的“锚”则在于“保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配”，因此本轮信用收紧最快的一个阶段或告一段落。预计后续货币政策可能会逐渐回归中性，但短期内也不存在大幅收紧的基础。我们仍需要警惕通胀压力的失控，货币政策存在被动收紧的风险；3）海外经济仍在回升，美联储收缩QE或已不远。从PMI数据看，欧美经济的修复依然处于上行态势，其中美国PMI数据高位有所回落而欧洲和日本的PMI数据仍在上行，美联储4月会议纪要显示其首提“讨论调整购债规模”，而从历史经验看，美联储内部开始讨论缩减到最终决策，一般还要经历数个月的时间；4）警惕反弹窗口临近尾声，市场下行风险仍存。4月份经济数据进一步确立了修复见顶的形式，货币环境趋于宽松，权益市场出现反弹，以医药生物为代表的绩优板块和周期复苏交易板块领跑市场。展望三季度看，货币宽松防控信用风险扩散的必要性下降，同时通胀也存在超预期风险。预计三季度市场的波动可能会再度加大，我们需要警惕本轮反弹窗口结束的风险。
数据点评：4月份，整体宏观经济呈现复苏逐渐放缓态势，房地产投资和外需出口的景气度依然偏高，消费、基建投资增速本月回落，经济主要支撑亮点还是在于地产和出口。社融数据方面，4月社融增速继续回落，与上月表现类似，非标融资收缩和企业债融资低迷为主要拖累项，企业中长期贷款增速维持上行，与制造业投资的疲软状况有所背离。海外方面，欧美经济延续复苏趋势但增速有所放缓，美联储首提QE的退出，同时重申距离经济“进一步实质性进展”仍需时间。
投资操作：未来最大的风险仍然是输入性通胀，通胀很有可能会在下半年继续走高，从而对国内货币政策带来一定的压力，但是由于是输入性通胀，所以货币政策的紧缩力度也会有限。海外因素毕竟是复杂的，我们无法去准确做出预判，因此对下半年仍然要保持谨慎乐观，对市场保持“谨慎”，对优秀公司的成长要保持“乐观”。
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