钟政昊|译
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原标题：日本公共部门资产负债表手册（中）
在日本公共部门资产负债表手册（上）中，作者介绍了日本公共部门资产负债表当前的状况，以及其自1980年以来的演变。本部分重点分析了日本公共部门资产负债表最有意思的部分：公共部门的自我融资和交叉持有。文章先介绍了公共部门借款和交叉持有的演变，突出了财政投资和贷款基金 (FILF) 在其中扮演的重要作用。2000年的FILF改革自然成了重要分水岭，改革前FILF是公共部门自我融资的主要债权人，而改革后FILF逐渐淡出。邮政银行、邮政保险和社保基金等不再需要将资金强制转入FILF，相反它们可以遵循现代投资组合理论，寻求风险调整后的收益最大化。这意味着公共部门自我融资在公共债务管理中的主导因素要小得多。
3. 日本公共部门资产负债表的演变
3.2 公共部门借款和交叉持有的演变
日本公共部门借款占GDP的288%。公共部门借款包括公共部门资产负债表 (PSBS) 负债端的债券和贷款，是公共部门债务中最大的组成部分。它分为一般政府借款和公法人借款 (注：public corporation，指基于国家意思或法律授权，为实现公共目的而设立的具有权利能力的组织体；在PSBS框架中包含：非金融类公法人、中央银行和其他金融类公法人)，两种借款的演变路径不同 (图9)。
上世纪90年代和本世纪头十年，一般政府借款激增，从1990年占GDP的60%，增长到2017年的226%。这是由于高水平的净借款 (过去25年平均每年占GDP的6%)，加上较低的实际经济增长 (过去25年平均每年0.9%) 造成的。过去几年，一般政府借款的增长速度有所放缓，但并未出现下降趋势。相比之下，自2000年代末以来，公法人的借款一直在下降。它在2005年顶峰时占GDP的95%，但在2017年已降到GDP的62%。
超过一半的公共部门借款是由公共部门自身提供资金的。图9和图10分别展示了公共部门借款按债务人和债权人分类的情况 (两张图总量一样)。2017年，占GDP150%的公共部门借款由其自己提供资金，而私人部门提供的资金占GDP的138%。
公共部门的自我融资中，债务人发生了变化。图11放大和细分了图10中的“Public“部分 (深蓝色)，并展示了自我融资中的债务人的情况。直到1990年代末，自我融资中一半的资金都是公法人借的，而近年来，几乎所有自我融资都是一般政府的借款需求。这是由于公法人的借款融资已转向私人部门，公法人从公共部门自身获得的融资已从1999年占GDP的75%降至2017年的27%。
公共部门的自我融资中，债权人同样发生了变化。图12显示了为自我融资提供资金的债权人分类情况。在上世纪90年代之前，财政投资和贷款基金 (Fiscal Investment and Loan Fund, FILF) 一直都是公共部门自我融资的主要债权人。在1999年的高峰时期，FILF为77%的公共部门借款提供了资金。自那以来，FILF的融资供给大幅下降。2000年代末，邮政银行、邮政保险和社保基金 (SSF) 成为公共部门的主要债权人。在2009年的巅峰时期，它们为公共部门的融资占GDP的69%。然而，其融资规模近年来也迅速下降。而近年来QQE的结果是，日本央行成为了最大的公共部门债权人，持有的日本国债 (JGB) 占GDP的82%。
公共部门的自我融资，解释了日本的高额总债务为何仍在可控范围内。之前的研究给出了一些解释，包括：投资者的本土偏好、高私人部门储蓄率、老龄化社会对安全资产的需求、以及家庭储蓄。具体来说，家庭储蓄率在上世纪90年代之前一直高于10%，但在2000年之后就大幅下降，近年来一直保持在非常低的水平 (过去五年的平均储蓄率为1.2%)。因此，日本家庭在商业银行和保险公司持有的金融资产规模近年来已经稳定下来，商业银行和保险公司是JGB的主要私人部门买家 (图13)。即使考虑到这些因素，公共部门自我融资仍然是维持高公共债务水平和低利率环境的另一个重要因素。资产负债表方法揭示了公共部门内部资产和负债的交叉持有，从而可以对它们进行分析。
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