2022-01-15：
由于央行的《金融控股公司监督管理试行办法》第九条规定成为金融控股公司控股股东或实际控制人应当满足“权益性投资余额不超过净资产的40%（合并财务报表口径）”的条件。
按照2021年三季报口径，合并报表里净资产约9300亿出头，权益性投资余额大约8150亿。
这8150亿里，剔除上述金融类股权投资（这些是要投入金控集团的，不确定是否还需要计算在上述40%范围内），其他股权理论上说需要减少至9300×40%~3700亿以下。
腾讯股权投资的账面余额虽然只有8150亿，但实际有约7000亿隐藏价值一一主要是上市的联营企业股权市值和账面值之差。这意味着腾讯的理论上限，可能将市值万亿左右（8150-金融类股权账面值+7000-3700）的上市公司股权，通过分派（京东模式）、卖出（冬海模式）、回购（正在进行式）或现金分红的方式处理。
这样，腾讯在游戏、社交、数字业务、网络广告及企业服务等业务保持不变的情况下，仅因为金控集团单独设立子公司的行动，就可能导致腾讯将历年投资成果，团成一个巨大的金蛋，通过分派、出售、回购或现金分红方式，在很短的时间里（估计就一两年内）回馈给股东。
PS：看老唐预期的是否正确。
2022-03-24：21年报
三大块业务分别看。
金融科技和企业服务（主要是支付和云）是政府支持和鼓励的方向，也是腾讯从消费互联网向产业互联网调整，努力推动企业数字化网络化发展的战略。这部分目前看不到障碍物，市场还很大，发展环境也不错。难点是对手（阿里云、华为云）很强大，且短期内大家的重心依然是在跑马圈地抢份额的状态，直接贡献利润还比较少（甚至没有）。从本期业务看，毛利率开始有明显的提升，从2020年的28%提升为今年的30%。基本推测，这部分业务短期内依然属于增收不增利，贡献营收但基本不贡献或很少贡献净利润。
广告业务，按照财报及电话会议表述，伴随监管部门对个人信息保护问题的持续关注，广告行业的整体监管趋势是越来越严。按照预计2023年各行各业调整过来，腾讯的广告收入能够恢复增长好了。
增值业务，尤其是游戏部分，目前的亮点是国际游戏市场。2021年国际游戏收入增长31%达到455亿，收入已经达到本土游戏市场收入的35%，同比提升6个百分点。国内很难说。个人认为短期内游戏收入增速可能乐观不起来。
综上所述，金融科技和企业服务、网络广告和增值业务，至少半年内可能重心还是以降低成本为主要手段的增利。重启高速增长，还有待于监管环境的明朗。因此，我个人对经调整净利润不理想状态的预期，是再持续半年到一年时间。
当前市值约2.85万亿人民币（366港币/股），去掉万亿出头持股，剩余约1.85万亿市值，对应经调整净利润1238亿，折合市盈率约15倍，投资回报率6.7%，两倍于无风险收益率。只要投资者此时敢于做出「腾讯未来经调整净利润能基本保持（即不会下降或至少不会大幅下降）」的结论，这个价格就属于显著低估，具备明显的投资价值。未来可以预见的投资回报将来自于：①腾讯主营业务的增长；②所持股票经历大幅下跌后的恢复性上涨（若有）；③在上述两种可能出现后，腾讯本身的市场估值大幅提升。
---2021年内回购和注销股份558.18万股，平均回购价格是465.58港元。
2022-08-18：22年中报
①首先，超预期的主要来源是成本降低。成本降低的核心手段是三项：各业务线优化成本(包括关停非核心、不盈利的业务)、大幅降低销售和推广费用、裁员(第二季度裁员约5500人，比例接近5%)。
②营收同比降低的罪魁祸首，其实就是广告。以第二季度单季为例，总体营收同比下降43亿(从1383亿到1340亿),其中广告业务营收同比下降42亿，其他业务基本持平。广告业务下降的核心原因和分众一样，互联网行业整顿及多地疫情管控，导致的投放需求下降。
③净利润(国际准则口径)同比大幅下降的核心因素，同样也有三大因素，宏观环境不景气导致的自身毛利率的下降，股市(尤其是美国股市) 的大幅下跌，联营企业在经济不景气及疫情管控中的亏损扩大。
④站在此刻，腾讯的未来方向很清晰。
首先，广告营收必涨。原因是视频号到达良性循环的临界规模，会分得一些其他视频流广告。
其次，关于游戏部分，管理层非常肯定地分享了四个重要观点。
监管的发展方向是朝着良性在变，这是可以感知的；公司预计未来能够获得版号；游戏板块的收益将会在明年恢复增长；即使游戏没有增长，公司也能在未来几个季度里恢复盈利增长。
再次，关于金融科技及企业服务业务。份额扩张不再是首要目标，减少亏损业务，降低成本，维护好现有客户，提升利润率变成当下的首要目标。
因此，管理层的看法是：上半年的一些成本控制手段，在下半年将会显示更好的效果；广告业务因为有视频号的加入将确定性增长；游戏正在发生积极变化，但预计要明年才会恢复增长；企业服务及金融业务以降本增利为首要目标。
上述几项叠加下，管理层在电话会议上的明确答复是：“我们相信，即使保持目前的收入水平，我们也能在未来几个季度恢复盈利增长。
关于投资业务，管理层才很有信心地说：
【我们的上市公司持股组合二季度末市值900亿美元，我们的非上市公司股权账面价值超过500亿美元，而且我们相信这500多亿美元账面价值的股权，实际价值已经有了很大的提升。
我们认为，如果你全面地来看，我们拥有每年数十亿美元的自由现金流，拥有市值超过1500亿美元的上市公司和非上市公司投资组合，相对于我们目前3700亿美元的市值而言，我们有大量的储备来继续以积极的速度进行股息分配和股票回购。】——注：1美元≈6.8元人民币。
这话已经说的非常透彻，如果我们能够假设公司持有的1500亿美元股权，基本处于合理或低估的状态，我们其实可以很简单地将其当做等额现金看待。这家公司市值3700亿美元(2.5万亿人民币),但账面现金有1500亿美元(1万亿人民币),假如我们整体将其买下来，支付的实际代价就是2200亿美元(1.5万亿人民币)。1.5万亿买下的是什么呢?一家去年非国际口径归母净利1238亿人民币的公司——今年我个人估计会在1150~1200亿(上半年537亿，下半年同比去年同期的566亿增长8%~17%,达到613~663亿，全年即可落在1150~1200亿之间)。将非国际口径剔除的股权激励成本中，和经营相关的部分作为经营支出恢复，大致也至少可以按照900~1000亿经营利润的水平估算(2021年全年总计股权激励成本300亿),对应市盈率约15~17倍。
⑦关于腾讯的估值和买卖点。
腾讯的估值，我维持预测2025年非国际准则口径下净利润2400亿±10%。22年大约1200亿利润。
2022-11-19：22年三季度报
游戏方面：从【电子游戏是精神鸦片】到【成为对一个国家产业布局、科技创新具有重要意义的行业】。
广告业务：随着宏观情况恢复增长。视频号方面变现程度正在逐步增加。预期4Q22收入达到10亿元。
金融业务：管理层的表达是【在金融科技领域，我们已经获得了在中国投资三星财险的批准。在投资和反垄断领域，我们与中国联通的合营企业也获得了国家市场监管总局批准。】【就金融控股公司而言，我们相信有希望获得金控公司的牌照，我们与监管机构密切沟通，并为此做好必要的准备。我们认为拥有金控牌照在监管信任和潜在的合作机会方面都是有好处的，必要的内部组织重构不会对实际业务造成实质性影响。】
目前压力较大也就是企业服务和云了。
企业服务：管理层不能确定未来1-3年是否会带来实质性的收入，但已经确认起码1年内是不太可能看到实质性的收入贡献的。
云业务：似乎腾讯已经调整思路，从追求规模扩大转变为追求净利润率提升了。就市场份额而言，今年已经被华为云超越或追平(不同的统计口径略有差异),过去对云业务寄予的高增长期望，可能需要根据现有环境变化做下调。
以上各种业务在短期会有恢复与增长，但对更远的未来下调预期。